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巴菲特投资案例(17):富国银行
在1990年左右,美国西海岸的房地产市场陷入供过于求的困境,美国银行业股价都大幅下跌。富国银行作为美国最大的房地产贷款银行之一,也难以幸免,股价在低位徘徊, 1988-1990年底的市盈率分别为6.5、6.7、4.3倍,市净率分别为1.4、1.5、1.0倍。

1990年,富国银行的总资产为562亿美元,净资产为29.6亿美元,贷款总额为490亿美元,存款总额为418亿,利息收入为23.1亿,非利息收入为8.9亿,营业收入为34.1亿,运营成本为20.2亿,当年贷款减值提取3.1亿,净利润为7.1亿,每股净利润为13.39美元,每股净资产为57.4美元。累计坏账拨备为8.85亿,贷款拨备率为1.81%,核心资本充足率为5.03%,资本充足率为9.27%。成本收入比为53.4%,非息收入比为28.3%,ROA和ROE分别为1.26%和24%。总体看各项指标都非常优秀,而当时股价约为1倍市净率,不到5倍的市盈率。



在1989年,巴菲特已经买入了富国银行约85万股的股票,每股成本估计约为70美元,市盈率约7倍,市净率约1.5倍。当1990年股价进步下跌后,他又大幅买入,年底共持有500万股,占富国银行总股数的9.7%,接近无需向美联储申报的10%上限,总买入成本为2.89亿美元,每股成本为57.9美元,市净率1倍,市盈率4.3倍。

巴菲特认为富国银行的管理层非常优秀,贷款的风险可控,即使发生房地产大幅下调的风险,也不会造成大幅亏损甚至倒闭。他认为,富国银行490亿美元的贷款,即使产生10%的不良贷款,即不良贷款额为49亿,这些不良贷款中假设30%的本金收不回来,那么损失的本金总额约15亿,但富国银行一年的税前利润加上提取的拨备也大约为15亿美元,在这种情况下,也能做到损益两平,而利润下降只是短期的,对长期投资的现金流影响不大。

巧合的是,巴菲特的最坏打算在1991年变成现实。1991年,富国银行了经历房地产市场的大幅下滑,坏账增多,当年提取了13.35亿的减值拨备,造成净利润接近零,并在1992年继续大幅提取了12.15亿美元,不过这些提取超过了实际所需,在之后几年又大幅缩减了减值拨备提取额。即便如此,富国银行的营业收入和净资产还在不断上升,到1993年,净利润基本恢复到1990年的水平。

巴菲特在1992年和1993年继续增持了富国银行的股份,1992年和1993年增持股份的市净率分别1.2倍和1.5倍。至1993年底,巴菲特共持有679万股,总成本为4.23亿美元。




由于富国银行的净资产不断提高,股价并未下跌,反而逐步上升,到1993年底,股价已经上升了1倍多。不包括分红,1993年底的市值达到8.8亿,投资收益率为108%,三年来的年均收益率为26%。

随着净利润的逐渐增加,市场也越来越看好富国银行,再加上20世纪末的牛市,富国银行的市净率逐步提升。到2000年底时,市净率高达3.6倍,伯克希尔持有的富国银行股票市值达到30.7亿,成本为3.19亿,总收益率为9.61倍,十年的年均复合收益率为25.4%。

在市场亢奋期,巴菲特从1997年开始减持富国银行的股份,到2001年约减持了三分之一的股份,减持期间的市净率约为2.5-3.5倍。

。。。。。未完

目前正在写的《巴菲特投资案例集》准备在年底出版,案例只在博客和雪球上发部分内容,敬请谅解。

序言: http://blog.sina.com.cn/s/blog_6e28d5980101drl4.html

注:版权所有,引用刊登请注明出处。


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