笔者认为,在目前的中国资本市场,举牌收购宜慎用。
“恶意收购”风险重重
举牌收购是一种恶意收购行为,它是未和上市公司大股东进行事先沟通或沟通未果后的“霸王硬上弓”行为。
从国外近百年的历史来看,恶意收购成功的概率非常低,连十分之一都不到——原因很简单:强扭的瓜不甜。面对举牌,被收购上市公司控股股东通常第一反应是组织反收购,这时“焦土战术”、“白衣骑士”、“绿色邮件”、“帕克门防御”等多种经典反收购战术就会在专业并购财务顾问的指导下实施,使收购方面临一个又一个挑战和困难。
随着收购战的推进,收购方成本通常都会不断提高,尤其在有“白衣骑士”或竞争对手介入竞标的情况下,收购方即使通过不断抬高收购价格而成功入主,其过高的收购价格会使收购方永远无法通过整合目标企业来弥补收购成本,常见的结局就是再次“放血”出售、断臂疗伤。
在中国,恶意收购性质的举牌还会面临更大的风险。中国目前上市公司里内部人控制现象严重,公司核心管理层及其亲朋好友通常把持着公司的各个核心部门和业务,在面临恶意举牌收购时常会做出一些过激行为如煽动员工闹事、企业经营大滑坡、增加或有负债等等以吓退收购方。
中国近十年上市公司收购大量案例失败的重要原因,就是收购方进入后发现了巨大的“窟窿”和“黑洞”。这些陷阱在协议收购的方式下虽然不能通过专业尽职调查来完全发现,但可以通过在协议收购合同中约定原大股东对收购后出现的这些或有债务提供有效担保,来给收购方一定保障。
而在举牌收购的情况下,收购方连最基本的对上市公司的尽职调查都无法做,只能祈祷上天保佑上市公司披露的招股书和年报等公开资料已经充分反映了企业的真实情况。
即使目标公司以前披露的信息都是真实的,目标公司的控股方完全可以在被举牌后人为制造一些隐蔽的“陷阱”和“黑洞”,这就是现在中国 class=yqin action=www.iask/n method=post> type=hidden value=资本市场 name=k>资本市场起步不成熟阶段的现实。
“主动要约”更可取
我们可以反过来看看已经发生的这些成功案例的特点:举牌收购仅仅是这些收购方整体收购策略中的一个环节,收购方使用举牌收购的同时,要么和上市公司大股东及管理层已经形成一定默契,要么就是作为“敲山震虎”警告潜在收购竞争方为协议收购成功做铺垫。
雨润和银泰都深谙此道,所以顺风顺水、攻城掠寨。而金鹰集团耗资5亿用于举牌仍控制不了新百股份,正反映了收购方在与目标上市公司控股股东和管理层缺乏良好沟通下恶意举牌“硬上”的巨大风险。
笔者认为,在现阶段背景下收购国内上市公司的最好途径仍然是“协议收购+大宗交易”,在股改完成后,善意地与上市公司大股东进行友好协商,通过大宗交易程序完成对控股方流通股的一次性收购是风险相对最小的收购方式。
即便要做恶意收购,笔者认为,与其通过多次举牌来达到控股地位,不如采取主动性要约收购,即主动提出一次性收购一定比例的上市公司股份(不超过30%以避免要约收购豁免申请)。这样只要收购价格具有足够吸引力,可以一次性实现控股最多29.9%的股份来实现收购,避免了繁琐的举牌过程,节省收购时间和成本。遗憾的是,至今国内尚无一起通过主动性要约收购来实现收购上市公司的案例。这与许多人对有关法规理解不深有关,因为大部分收购方通常理解的要约收购,就是一种收购比例达到30%以上才能实行的强制被动性收购行为。
