国际贸易公司范式转型路径

　　石油贸易作为大宗商品贸易中最重要的品种，居于石油“供给侧”与“消费侧”的中枢环节。面对当前国际经济形势严峻，石油行业承压、贸易利润摊薄的现实，石油贸易业调整重构趋势正在增强。从一批成立时间不长、实力快速增强的国际独立大宗商品贸易公司的发展战略调整看，通过战略延伸，塑造上中下游一体化、“产贸融”一体化的重资产贸易公司，正成为贸易公司的重要战略行为。这一趋势的动因何在？影响如何？

国际贸易公司一体化战略趋势1从战略增长的视角看“产贸融合”　　近年来，一些知名的国际大型独立贸易公司正在加速产业一体化整合，在石油贸易业务领域动作频频，其战略举措突出表现在以下三个维度。从低利润率业务向高利润率业务迈进　　参股或控股全球相对具有较高利润率的上游优质资产，成为贸易公司优化资产结构的普遍模式。例如，被誉为“实物交易界高盛”的嘉能可（Glencore）在2013年斥资800亿美元，收购全球最大的出口动力煤生产商瑞士斯特拉塔（Xstrata）。独立贸易公司贡渥（Gunvor）一方面加强对上游勘探区块的直接并购，于2009年并购俄罗斯里海区块Lagansky；另一方面对上游业务遍及北海、北非、西非的瑞典PA资源公司进行股权投资，获得生产与勘探牌照。从轻资产模式向重资产模式转变　　为保证原油等大宗商品精准、迅捷流通，国际大型独立贸易公司密集投资于贸易支撑性基础设施。掌控从采购到分销的全产业链，增强自身在不同市场的套利能力。贡渥公司从事管道、终端、炼化、上游等多项重资产业务；托克（Trafigura）为保证实现大宗商品贸易“可靠、高效、负责任”的目标，在全球范围对港口码头、物流网络、仓储设施、货运卡车车队与驳船船队等领域进行全产业链投资。为衔接重资产产业架构，大型独立贸易公司探索构建辐射状“连带增值服务”机制，使该类公司从传统贸易商向“全球能源商品解决方案提供商”转变。例如，托克公司依托贸易航运设施开展船舶租赁业务，并对航次安排、配载计划、代理港口谈判等业务进行精益管理和服务，提升自身及第三方的贸易效率，维护与客户长期、紧密的商业关联。由单一业务走向多元化业务　　从全球经验看，近年来处于主导地位的大型独立贸易公司，除了进军上游业务进行纵向一体化外，还着眼于多元业务横向一体化。具体表现为：1）产品经营范围多元化。例如贡渥公司从成立之初的原油、石油产品贸易，扩展为煤矿、铁矿开采、生物燃料乃至页岩气生产（与U.S.LPG合作）、碳排放贸易等多样化领域，分散经营风险。2）客户资源多元化。例如嘉能可公司的服务对象遍及汽车、石油、天然气、电力以及钢铁、食品加工等领域。3）全球不同地区业务多元化。这类公司瞄准新兴市场，强化全球资产足迹，完善战略性贸易空间布局，提升业务反应速度，维护与开拓全球客户资源网络。２从价值创造的视角看“贸融融合”　　大宗贸易是资金密集型产业。面对成本高昂且长期、庞大的资金需求，国际独立贸易公司的另一战略变革是高度重视金融工具的作用，实行经营实体资产与借力金融资本并重的“贸融融合”。利用资本市场降低融资成本、缓解周转压力，通过架构在贸易公司中的金融板块，创造贸易公司新的价值增长极。拓展多元化投融资渠道　　这类贸易公司洞悉全球金融市场，利用区域金融市场机会，不断优化投融资的结构和规模，提升投融资的灵活性。在融资渠道方面，一些贸易商改变原先“低调”的自主发展模式，日渐走向公众化，借力资本市场。直接融资方面，2011年，嘉能可在香港、伦敦进行的首次公开上市（IPO）规模超过了100亿美元；2013年，贡渥推动首批债券在新加坡交易所（SGX）上市。在间接融资方面，2015年11月，摩科瑞（Mercuria）公司在新加坡签署了亚洲11亿美元的循环式信贷；贡渥的全球金融合作商达75家，贡渥早在2013年7月就与GE资本公司合作，推进德国因戈尔斯塔特炼厂的保付代理业务融资，这一业务成为德国目前最大的单笔应收账款融资业务。与主权财富基金或风险投资基金合作方面，2014年，托克与阿布扎比Mubadala主权财富基金合作，于巴西投资建设世界级的铁矿石出口港。　　除自身业务投资外，国际大型独立贸易公司还积极为第三方提供贸易金融服务和一体化金融解决方案。例如，托克公司在全球130家银行提供贷款服务；摩科瑞公司利用专业金融能力与电子金融服务，为石油、煤炭、金属长短期交易提供信贷与投资。利用金融衍生工具管理风险　　近期大宗商品贸易领域价格的大幅下跌，给贸易公司的盈利能力造成负面影响。在不利的市场条件下，独立贸易公司更加重视应用对冲策略，使经济周期影响最小化。通过多样化商品为基础的投资对冲，摩科瑞公司的收入与商业周期之间显示了相对较弱的关联，该公司的收入实现“逆市”增长，由2013年的870亿美元上升为2014年的1060亿美元。在此类公司的商业实践中，实货保值与多重套利策略的混合应用最为突出。嘉能可公司在全价值链推行地域套利（地域价差）、产品套利（商品品质价差、品种价差）与时间套利（期货、期权、远期、掉期、互换），在计算交通、储存、财务等综合成本的基础上，于场内、场外主动制造“利差交易”。力求稳健的财务策略，获取较好的信贷评级　　传统的贸易公司具有“轻资产”特性，资金基础相对较弱，难以获得较高的信贷评级，导致其在金融市场上难以获得有利的资金支持。鉴于当前大宗商品价格下跌的不利行情，2015年9月，标准普尔与穆迪都下调了对以嘉能可为代表的公司的评级至“负面”。为摆脱财务困境，一些独立贸易公司着力确保信贷评级，千方百计监控管理市场风险、信用风险和流动性风险，提高现金流与资本回报率，大幅削减公司债务，以此来提升国际评级机构对其财务状况的认可，在信贷方面谋求更大、更灵活的腾挪空间。３从公司发展实践看“规模制胜”趋势明显　　除上述“产贸结合”、“贸融结合”两大趋势以外，规模制胜是第三种趋势。各大型独立贸易公司2014年年报数据显示，虽然不少业绩指标有所下滑，但整体下降幅度不大。若从长时段进行考量，这些成立时间相对较短的贸易公司，各项指标均实现了增长，有的公司还实现了跨越式增长。从摩科瑞等贸易公司的发展实践看，公司规模与收入、利润水平呈现出较强的正相关。在大宗商品贸易不景气周期里，这些“大而不倒”的一体化贸易公司“跨周期”式的存在，将进一步压缩中小型贸易公司的生存空间。各类公司的一体化路径辨析1贸易公司推进一体化的发展路径　　从国内外贸易公司的横向对比看，国际独立贸易商由贸易起家，逐步转向生产领域，进而向上下游一体化的综合生产贸易商转型。比较国外独立贸易商的发展转型过程，可以发现有两大相通之处。追求上中下游一体化发展，打造全产业链的整体竞争力　　一些国际独立贸易公司以现有贸易资源为依托，通过内生增长和外延扩张，着力向产业的两头延伸，一头是下游的终端销售，一头是中游的加工冶炼和上游的资源勘查、开发。这些公司谋求转型主要有两个原因。一是在竞争激烈、整体薄利的贸易领域，上游业虽然投资规模大、风险高，但利润回报率也比较高。从数据统计看，2008－2011年间，维托、托克等独立贸易公司的整体利润率在5%以下（贸易业务本身的利润率更低），而埃克森美孚、雪佛龙、BP、道达尔等大石油公司的利润率基本在10%～20%之间，力拓、必和必拓、Xstrata等矿业公司的利润率甚至高达30%～50%。二是上中下游一体化的产业链条具有较强的协同效应、规模效应和抗风险能力，容易构筑较高的“竞争壁垒”。仅从信用评级来看，一体化产业布局意味着公司具有更强的综合实力，有利于公司获得更高的信贷评级，与传统的“轻资产”贸易公司相比，拥有很大的竞争优势。加强资本运营，以融促产促贸取得显著成效　　坚持资本增长与资本增值相辅相成，用好企业的“资本魔方”，充分利用“四大杠杆”（股比杆杠、权益杆杠、周转杆杠、市值杆杠），对推动贸易公司实现快速发展具有重要意义。如上文所述，很多独立贸易公司通过资本运作和并购重组，实现其所控制资本的成倍增长，资本增长又可以通过企业经营和资本运营，实现大额销售收入和大幅资本增值。从五矿集团的情况看，该公司是中央企业中推进“产贸融”结合的典型之一，公司从20世纪80年代即开展金融业务，通过资本运营，这些年来公司净资产规模扩大了20多倍，资本结构不断改善，综合实力显著增强，2014年该公司金融业务创造的利润占到集团总利润的40%左右。产业、贸易和金融的深度融合是公司实现跨越式发展的重要原因。２石油公司的贸易和金融板块角色分析　　独立贸易公司的一体化发展经验，启示石油公司有必要重新审视贸易与金融业务板块，思考“产贸融”一体化进程中的协同效应问题。“产贸融”结合已成为国内外很多石油公司的共同做法　　从石油公司发展贸易业务的情况看，国际一流石油公司销售贸易板块的能力都很强。在一些石油公司的产业结构中，油品贸易和销售总量大于原油加工量，且原油加工量大于原油产量，这已成为常态。销售贸易板块在一体化石油公司中的作用至少体现在三个方面：1）效益链协同。销售贸易是产业链增值的重要环节，有助于实现上下游产品的价值最大化。在2014年国际油价大跌的背景下，很多国际石油公司的年报都显示，销售贸易业务较好地发挥了平衡油价风险的作用。2）效率链协同。通过打造强大的销售贸易能力，借助灵活高效的贸易板块“捕获效率”，可以协助石油公司更有效地平衡市场波动，实现一流的运营效率。3）安全链协同。贸易板块发挥资源池“蓄水调峰”的功能，通过贸易协同内、外部资源的关系，增强石油公司的资源控制能力，这是很多国家石油公司增强油气供应能力的重要手段。　　从石油公司发展金融业务的历史看，由于石油的生产、销售、贸易均能够产生大量现金流，石油公司对金融业务存在刚性需求。金融板块对石油企业平衡现金流、降低资金使用成本、价值增值具有重要作用。BP、壳牌、道达尔、GE等国外知名企业均成立了独立的司库（Treasurer），业务范围覆盖流动性管理、融资管理、风险管理、衍生品交易、利率汇率管理等。国内石油公司近年来在发展金融业务上取得重大进展，一些石油公司的金融业务资质涵盖了财务、保险、信托、融资租赁等板块。随着石油企业“以产带贸、以贸促产”的深入推进，贸易业务展现出占领市场快、地域跨度广、现金流量大、变现能力强等特点，本身具有很强的金融属性。　　总体上看，以产业为基础、以贸易为链条、以金融为纽带，借助主业竞争实力形成的高等级信用和对上下游企业的风险控制能力，利用金融工具为企业生产和贸易业务提供金融服务，已经成为国内外很多石油公司的共同做法。国内石油公司应进一步思考“产贸融”的协同增效问题　　有研究将国内石油公司“由产而融”一体化过程中金融板块的功能定位划分为三类：一是策略投资型，仅作为企业业务的补充；二是服务支持型，为企业内部融资服务，例如中央企业中的财务公司；三是独立发展型，作为独立产业进行布局。服务支持型金融的优势是服务目标清晰，组织架构在企业内部降低了交易成本；问题是金融监管对其业务具有限制，与集团存在依赖关系。独立发展型的金融公司可能拥有较大的发展空间，但可能过于脱离产业本身，增加经营风险。　　国际石油公司BP、埃克森美孚、雪佛龙、壳牌等都有财务公司等下属金融机构，但只为自身内部服务，几乎没有涉足社会金融服务领域。GE公司“产融结合”的经验教训也告诉我们，金融业务还是应该围绕核心主业提供好服务，不应过分“喧宾夺主”（GE在2015年宣布部分金融资产剥离计划就是明证）。尽管GE金融业务因发展过头被纠正，但不能因此否认金融板块在推动GE快速发展中所发挥的重要作用。　　结合国际经验与国情，从国内石油公司金融板块的资产、营收、利润占整个企业集团的比例来看，石油企业“产融结合”做得不是过头，而是还需要加强。中国石油企业推进“产融结合”，既需要明确产业和金融在企业发展中的定位和主辅关系，更需要持续探索创新“产融结合”的价值创造方式。尤其在当前油价已经断崖式下跌的背景下，油气主营业务盈利能力大幅削弱，需要持续提升金融和贸易等业务对集团的贡献度。