陈 璋
（中国人民大学国民经济管理系副教授）
索罗斯的金融实践主要在证券市场上。１９８０年代以来，全球金融市场的迅猛发展表明，金
融市场已成为全球经济和现代市场经济的核心。同时，国际金融危机的频频发生，表明人们对金融
市场的认识十分有限，也越来越深刻表明经济学解释能力的局限性。正是在这个背景下，索罗斯多
次有关金融市场的成功预测和操作，不得不引起人们的注意和兴趣。下面我们仅就其股票分析和操
作的简化模式为例作一介绍。
此模式只是索罗斯股票操作方式一个极其简化了的解释模型，中的基本变量只有三个：股票价
格、流行偏颇（Prevailing Bias）和基本趋势（Underlying Trend）。“流行偏颇”的含义可
理解为：股票市场存在着大量投资者，他们的观点千差万别，假设其中部分差异可以相互抵消，而
留下所谓主流观点，即称“流行偏颇”。在一定程度上，流行偏颇是可以观察的现象。“基本趋势
”简单说是表示股票“基本面”变化的变量，至于“基本面”的具体含义则难以明确和测量，一般
主要包括：盈余、股息、资产价值、未来竞争力及许多其它因素，他们都可作为基本面相关的衡量
值，其相对重要性则取决于投资者的个人判断，这表明基本趋势中也隐含着投资者的偏颇。总之，
这个模式的基本思路是，股票价格的趋势可以视为“基本趋势”与“流行偏颇”结合的反映。
此模型中，分析方法是根据反射思想，考察流行偏颇与基本趋势、股票价格的互动关系。三者
的基本关系是：股票价格由流行偏颇和基本趋势所决定，反过来这两个因素又受到股票价格的影响
；另一方面，它们三者相互影响。而此模式的典型过程是：如果三者形成持续互动的趋势，则彼此
的均衡倾向将被打破，这时股票价格的连续变动应视为一个历史变动过程；其简单典型形式是：三
者相互影响，使得它们先朝某一个方向变化，然后又朝另一个方向变化，即所谓“盛衰循环”。当
股票价格和基本趋势相互发生正面影响时，称之为趋势的自我增强（Self-reinforcing）；当它们
相互发生负面影响时，则称之为趋势的自我修正（Self-correcting）；同样流行偏颇与它们之间
也有完全类似的关系。在实际观察和操作中，理解和判断这些关系持续方向是十分重要的。例如，
当流行偏颇受到增强时，则投资者的预期价格与未来股票实际价格之间的背离会扩大；反之，当流
行偏颇受到自我修正时，则其背离会缩小。流行偏颇与基本趋势之间、基本趋势与股票价格之间关
系可作同样的理解。典型的盛衰循环中，至少有一段股票价格的上涨可看作是流行偏颇趋势的自我
增强所致，另外也有一段股票价格的下跌可解释为流行偏颇的自我修正所为。关键的是其中必然存
在一点，基本趋势与流行偏颇的结合力爆发，使得股票价格趋势出现反转，这一点（反转点）的分
析和判断是“盛衰循环”分析最关键和困难的。
值得指出的是，反射思想在此模式中的重要意义，具体体现在两个方面：
（一）股价的变化必然会影响股票的基本面，这也是盛衰循环型态形成的基础。这种关系可以
是直接的，也可以是间接的（如通过某种金融政策、法规和制度的改变发挥影响）。当然，这种关
系也有特例，即股价变化但其基本面不变时，则反射关系可能发生在股价与流行偏颇之间；这时流
行偏颇很可能会在短期内被修正，这种情况正是均衡理论和基本分析的范畴（不属于上述盛衰循环
的情形）。但如果股价与基本面反射关系成立，流行偏颇所导致的变化（扭曲）则会引起自我增强
或自我修正的过程，这正是此模式所分析的范畴，是更一般分析的范畴。
（二）股票投资者对基本趋势的认知一定存在瑕疵。这样，瑕疵的最终暴露，必然会促使流行
偏颇产生逆转，如引起自我修正则可忽略；如果这种逆转引起基本趋势的反转，则反方向的自我增
强过程将形成，这正是反射思想的意义所在。当然，判断该瑕疵是什么，以及它在何时和以何种方
式出现，正是认识盛衰循环的关键和困难所在（例如最近全球网络股、科技股大幅波动——编者按
）。索罗斯认为，上述建立在反射理论上的模型和分析方法，并不能完全取代“基本分析”方法，
其主要意义在于弥补了基本分析所存在的严重缺陷。原则上，这两种方法可以调和。基本分析试图
说明基本价值如何反映在股票价格上，而放射模型则强调股价如何能够影响基本价值，前者是静态
的观点，后者则是动态的观点。当然，如果我们对索罗斯“可错性”信念和反射理论等思想有较深
认识，就能明显看出上述描述模型是极其粗糙的，但它对于我们认识典型盛衰循环的重要特征，仍
具有参照价值。使我们对证券市场的行为或走向有一个框架式的理解。还要深刻认识到，实际中要
准确把握各种特征及其量化几乎是不可能的。可错性、反射性、不确定性既是此模式的思想基础，
也是此模式的方法特点，一劳永逸的操作方法是不存在的。
（完）
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