一个等式中的价值投资

凡是进行过投资的人都知道，投资收益 = 投资本金 ×（1+ 投资年收益率）^n，但是不同的人从这个等式中认识的东西不同，由此导致得到大相径庭的投资结果。

要想获得满意的投资收益，我们需要从这三个因素做文章。首先要看投资年收益率（指的是长期年均投资收益率，并非单独某一年），因为投资年收益率为负数的话，投资收益最终会变成 0。这个结论让每个坚持价值投资的人明白而且要做到以下三点：1. 不能出现大亏损。因为即使连续每年都赚 100%，但是最终一年（假设为 n 年，姑且大于 30 年）亏损 50%，那么前面 n-1 年都白费了；如果亏损 100%，本金都没有了。2. 不能连续多年出现亏损。这实际上是第一种情况的变种，只不过是由一年的大亏损转换成为日积月累的小亏损进而酿成大亏损，唯一的好处是可以通过优化投资系统阻止小亏损。3. 多年下来的投资年收益率不能低于 5%，这是个人估计的年通货膨胀率（个人的判断，并非准确），否则就没有什么意思。毕竟我们投资要一定的追求，最起码要解决一些问题。因为投资年收益率的极端重要，所以上帝也让获得卓越投资年收益率成为一道非常困难的问答题。关于这个问题，稍后还要再进行分析。

如果认真思考投资本金和投资年限的话，我们会惊讶地发现几点：1. 投资本金和投资年限都是我们的宝贵资源，这是我们为取得投资收益所付出的成本，只不过一个是金钱上的付出，一个是时间上的付出。因此，为了不让我们的金钱和时间白白浪费，每一个价值投资者都应该高度重视和严谨认真对待每一次的投资行为。这就是价值投资的第一个要点。2. 投资本金要变大、投资年限要变长，这都需要漫长的时间。这要求我们必须拥有长期视野，保持耐心。这是价值投资的第二个要点。3.在很大程度上我们能够控制投资本金、投资年限，如果说投资本金的控制程度在 90% 的话，那么投资年限可能在 70%（个人认定的，只是用来论证我的观点而已，并不是说一定是这个比例）。投资本金难以控制的因素在于我们投入了不合适的投资本金，比如急用的资金、利息较高的资金，而这在某些时候是我们遭到投资大败的最后一根稻草，也是很多高手失败让人唏嘘的根源，因为倒在了最后的关头，即使他们的其他决策都对了也没有用。而投资年限之所以能够有 70% 的控制因素，是因为我们可以通过心情愉快豁达、充足睡眠、营养均衡、适度运动、戒烟限酒等方式来提高寿命，以及早入市来拉长投资年限。30% 的不可控制因素自然是遗传基因、意外事故等，这些都不在我们控制之内。所以，价值投资第三个要点，就是做能力圈内、成功概率大、能够持续控制的的事情，比如投资本金确保是至少五年不用的闲散资金，比如保持良好习惯、培养长期视野，等等。

从投资收益的三因素分析来看，价值投资是很难的，特别是难在控制人的本性。这是价值投资第四个要点。为什么这么说？首先从最简单的投资本金来看，很多人都很难控制上杠杆的行为（事实上，上杠杆不是完全不能做，而是上杠杆的人群需要较高的素质，资金需要控制到一定量上，时间需要限定在一定期限内，最重要的是防范之策必须提前做好，然而以上提到的，很多人连一项都没有做到），因为人们不愿意慢慢变富，不愿意老年后才变富，而放杠杆则能够变相增加投资本金，从而增加总投资收益。然而，他们却忘记了杠杆的危害、高估了自己能力、低估了市场癫狂下跌的程度和长度，最终不仅没有赚到利润，连本金都丢失了。然后再看投资年限，要想做到心情愉快豁达、充足睡眠、营养均衡、适度运动、戒烟限酒中的每一项，都是需要巨大的意志和漫长的坚持，虽然这些在我们主观努力下，都是能够做到的，但是江山易改本性难移，又有几个人能够做到了一项呢，何况这么多项呢？

然而与提高投资年收益率相比，延长投资年限的事情似乎又要简单一些了。毕竟投资年限自己还能够控制到 70%，很多习惯的培养，自己还能够培养、还能够变化。但是投资收益率则是我们在一定时期内从外在的投资品获得的投资回报，我们不能控制到底能够得到多少收益、什么时候得到收益，只能努力提高获得投资收益的概率。由此可见，在提高投资年收益率有 50% 不在我们手中（需要说明的是，这不是说不同投资品的收益率完全相同，而是在所有投资中，自我投资是最高的，尤其是对于自己的时间投资、健康投资、思维投资，其成本最低、效果最好、可控性最大、延续性最长），还有 50% 不能由我们控制。这些不控制的因素稍后再谈。

在思考提高投资年收益率之前，我们先思考另外一个问题：我们在股市中怎么赚钱？答案无非是两种钱三种方式：一种钱是市场波动的钱、一种钱是企业成长的钱，第三种是二者兼而有之的钱。个人以为，投机主要是赚第一类的钱。价值投资是赚钱第二种、第三种钱。

投机的钱不好赚！第一，股价要有波动；第二，要多次快速找到股价波动的股票；第三，要确保搞准波动的方向；第四，要不断提高找准波动股票的水平和概率，因为为了赚钱，你必须比别人优秀、必须提高自己能力，而其他投机者为了赚钱，也必须提高能力，那么你又必须比他们更快地提高这方面的水平，如此循环往复，市场波动会越来越小，投资盈利的概率越来越难。总之，投机会赚钱的，但是因为人总是会犯错的，预测准确率总是不高的，这决定了投机者一旦犯错了，特别是重仓犯错时，其结局必然悲催。

投资也不好赚钱。由于股价 = 市盈率 * 每股收益，所以不同的价值投资者就分别从市盈率、每股收益进行计算价值，由此价值投资者大体分化成为两大类别，一大类看重市盈率，一大类看重每股收益。前者大体以格雷厄姆、施洛特等人为代表，后者以费雪、芒格为代表，巴菲特兼而有之。

重视市盈率的价值投资者，并不很重视企业的成长性，他们关心的是股票背后的企业每股内在价值是否远远大于当前股价，如果是就买入、不是就不买入。由于在衡量内在价值时会看错、意外事件会发生等众多因素存在，格雷厄姆等投资高手通过折价买入、分散配置、分步买入、重视分红、熊市买入、掌握控股权清算企业等方式，来消除潜在的亏损风险。这就是价值投资的第五个要点、第六个要点，即把买股票看做是买企业的一部分、安全边际思维。需要指出的是不同价值投资对于安全边际的认识是不同的，对于格式价值投资者而言，折价买入价值超过股价的股票、分散配置、红利保障是其重要安全边际，而巴式价值投资者则认为拥有特许权、较好现金流、较高净资产收益率、优秀的管理层和卓越的生意则是安全边际的重要组成部分。总之，不管怎样，重视安全边际都是价值投资的共同特点。格式价值投资者不很看重企业的成长性，这个情况给人感觉这种投资很简单，似乎只需要买一大批烟蒂股，然后慢慢等着股价回升，就可以赚钱了。如果真是这样的话，大多数早就富裕了。制约格式价值投资持续盈利的因素有很多，比如精准地分析股票的真实价值（这是价值投资的第七个要点：价值投资者时刻在学习中，永不满足，目的是尽可能地提高投资盈利的概率）、很难找到足够多的这样股票（熊市机会比较多），有时候打折的幅度远远超过你的想象（好像要破产一样，比如你在八折买入，然后跌倒五折，你怕不怕）、股价回归到价值的时间远远超过你的心理准备和资金准备。后面两点又牵涉到价值投资的第八个要点：成为一个自信豁达的人，淡然看待市场先生的表演，从容不迫地将股票卖给贪婪的市场先生、淡定自若地从恐惧的市场先生中买入股票。

与重视市盈率、重视每股净资产的格式价值投资者不同，巴式价值投资者更看重每股收益，他们关心的是未来每股收益是否远远大于当前的股价，如果远远大于则买入，反之则不买入。由于每股收益主要是建立未来的情况，所以他们必须更加重视股票背后的企业所在的国度怎么样、行业前景怎么样、企业在行业的地位怎么样、企业管理层品质和发展战略怎么样、企业的财务状况怎么样，企业的竞争对手怎么样？因为有这么多的问题，为了提高确定性、消除投资风险、提高投资收益率，自然需要在能力圈内行事，集中投资和长期持有好行业、好企业、好管理层、好价格的股票。

此外，个人认为，定投低估基金，或者准确地说定投低估指数基金也是价值投资的一种变种，他更加简化了价值投资的选股、择时的麻烦，还化解了个股的非系统风险，拥有长期发展、永续存在、成本低廉（只要不经常交易）。其难点还是我们急功近利、爱折腾、缺乏耐心、自视甚高等本性，让我们难以忍受枯燥的交易方式、可观而并不丰硕的收益。

由此可见，格式价值投资者初期需要认真分析股票的内在价值（主要是财务方面的），然后通过分散配置 + 打折价格 + 分步买入来化解风险，其难点是要学会财务分析，要不停地寻找股票，其问题是有些打折股票的价值不真实、也可能是价值变得越来越少，或者是特定时期找不到这样的股票，或者是等待价值回归的时间会比较长。而巴式价值投资者初期更难，需要全方位地分析企业地位、企业产品、企业管理层、企业发展战略、企业的竞争对手等，需要更多的知识、更强的洞察力、分析力，更坚强的心脏，因为其主要投资方式是集中配置 + 优秀企业，所以他们的错误主要分成二类，一是看错了企业，比如好企业是一般企业，一般企业是差企业；二是仓位错了，所以巴菲特类的投资者一旦错了，亏损相当大了，一旦赚了，赚得巨大。

尽管为了提高投资年收益率，不同类型的价值投资者做了大量的工作，也取得了一定效果，但由于均值回归规律、发展周期的存在、以及人们总会犯错，导致了年投资收益率有一个大致的投资上限，比如 30-50 年的年投资收益率在 30% 以内，10 年的年投资收益率在 50% 以内（在中国可能有吧）。所以，从这个意义而言，优秀的价值投资者估计在做价值投资会这样考虑：1. 努力打造一个不出现连续大亏损的投资体系，确保长期投资年投资收益率为正（这不是说只保留现金，或者只买债券基金，而是说通过分散配置、买优质企业、长期持有、减少交易次数等方式来做投资盈利概率大的事）。2. 千方百计提高投资本金。3. 努力延长投资年限。

所以，价值投资者并不容易赚钱。认为价值投资简单的，在很大概率上不是价值投资者。一个真正的价值投资者，也许在投资策略制定上、投资对象选择上会千差万别，但是个人觉得他们在这样方面类似：1. 每一个价值投资者都对某项投资、某次投资举措都高度重视和严谨理性，及其重视保护投资本金。2. 能够忍受慢慢致富，保持耐心，拥有长期视野。3. 坚持做能力圈内、成功概率大、能够持续控制的的事情。4. 价值投资本身很难，难在控制自己易变、害怕变化、懒惰的本性。5. 把买股票看做是买企业的一部分。6. 安全边际思维。7. 价值投资者时刻在学习中，永不满足，尽可能地提高投资盈利的概率。8. 做市场的主人，而不是奴隶。