广东温氏食品集团股份有限公司（以下简称温氏股份）自2015年11月2日吸收合并大华农以来，其总市值一直超过1600亿元（参见图1），位列A股公司总市值排名的第20—33位，雄踞银行与石化企业之后，比中国农牧龙头企业新希望六和高三倍有余。温氏股份年营业收入不足新希望六和的55%，为什么市值相差如此之多？尽管资本市场有相当的不确定性，但确有必要探究温氏股份发展的真逻辑。
主营业务对比
主营业务收入
从定性的描述来看，两家公司主营业务类似，都处于同一行业。温氏股份主要从事肉鸡与肉猪养殖，并以奶牛、肉鸭养殖为辅，同时配套饲料加工、畜禽产品加工、农牧设备制造、动保品生产，养殖业务收入一直占主营业务收入比例在96%以上，其它业务收入占比不足4%。新希望六和则以饲料、畜禽养殖、屠宰及肉制品、金融投资为主要业务，其中饲料业务收入占主营业务收入比例的70%左右，屠宰及肉制品加工业务收入占30%左右，养殖业务收入占比不足3%。
从2010年业务表现来看，两家公司主营业务表现也具有类似变化特征（参看图表2）。不同的是，尽管遭遇行业性危机，但温氏股份表现出更强的抗跌性，依然维持了增长，尤其是进入2014年其增速明显加快，新希望六和则由于主动调整产能，2012年以来营收处于下行通道。
2014年，温氏股份实现主营业务收入380.4亿元，比新希望六和低320亿元，但若将温氏股份生产的饲料也计入营业收入的话，温氏股份仅比新希望六和低100亿元左右。
主营业务盈利
回溯到2010年，温氏股份与新希望六和年利润总额几乎相当（参见图3）。最近5年多来，温氏股份利润总额波动很大，从2011年创纪录的50.91亿元下降至2013年的6.69亿元，而新希望六和在投资民生银行战略的有力支撑下，利润总额显得更加稳健。两家企业利润总额同时表现出受行业整体周期性因素影响的特征。以养殖业为重点的温氏股份在危机后表现出更强劲的恢复性增长，2015年其利润总额增长将打破历史记录，很可能实现70亿元以上的利润总额。新希望六和长期以饲料、宰杀加工等生产循环更短的业务为主，应对措施灵活，利润总额波动自然更小一些。
需要高度注意的是，当剔除新希望六和投资民生银行的当期收益后，单就农牧食品主营业务利润总额来比较，两家公司表现差异悬殊，除了2013年新希望六和超过温氏股份21%以外，其余年份温氏股份均领先新希望六和，幅度高达1倍到4倍，尤其是在行业周期转好阶段（参见图4）。
温氏股份自创业以来，黄羽肉鸡养殖一直是其重要业务。自1997年开始，温氏股份介入养猪产业，迄今已经成为中国最大的肉猪养殖企业，肉猪养殖营业收入略超肉鸡养殖。不过，温氏并没有放弃肉鸡业务，肉鸡产业依然是其盈利重要支柱之一。在2010年以来的六个报告期，温氏股份肉鸡与肉猪业务实现的毛利各均有一半机会超过其总毛利的50%（参见图5），猪鸡毛利涨跌互补，肉鸡业务与生猪业务体现了相当程度的战略风险对冲功能。
主要产品产量与市场地位
面对畜牧行业周期性波动，温氏股份在坚决主动阶段性调低黄羽肉鸡产量的同时，依然狠抓肉猪产业发展，稳健推进肉鸭产业。从图5可以清楚看到，温氏股份肉猪上市量从2010年的505万头扩大到2014年的1218万头，增长了1.41倍，年均增长速度19.23%，与此同时温氏股份86个饲料厂的总产量也超过了800万吨。（参见图6）。
从主要产品市场地位来看，温氏股份略优于新希望六和，特别是在黄羽肉鸡市场方面（参见图7）。若以定点生猪宰杀量计算得话，温氏股份生猪市场占有率接近3.5%。
资产与资源配置
过去五年来，温氏股份总资产由2010年末的119.99亿元扩大至2015年三季度末的282.44亿元，平均年增长速度约18.67%；同期新希望六和总资产由190.84亿元上升至356.77亿元，平均年增长速度约13.33%。作为主营业务的资产包括固定资产、生产性生物资产、在建工程、无形资产（土地使用权），温氏股份由五年前的50.32亿元，扩张至现在的125.93亿元，而同期新希望六和由52.34亿元发展至87.07亿元，其中新希望六和生产性生物资产几无增长，徘徊在3.3亿元左右，只及温氏股份的13.54%（参见图8）。温氏股份猪产业、饲料产业产能利用率大约80%，肉鸡产业产能利用率63.77%。
到2014年底，温氏股份存栏种猪93.99万头，其中核心猪群2.1万头，拥有15个原种猪场、47个扩繁场、141个父母代种猪场，1.78万个合作养猪户；温氏股份存栏种鸡1288万只，其中核心群种鸡约7万只，拥有6个祖代种鸡场，84个父母代场，7个肉鸡养殖场，3.27万个肉鸡合作农户。另外，温氏股份还拥有1个祖代鸭场、7个父母代鸭场，1111个肉鸭合作农户；3个奶牛场，存栏奶牛1.36万头。
需要强调的是，温氏股份还动员了大量的社会资金参与企业运作。以猪、鸡存栏水平估算，温氏股份控制的合作农户商品养殖资产（包括畜禽养殖固定资产投资及押金）就超过70亿元，以5%年资金成本计算仅合作农户押金就可为温氏股份潜在增收年3亿元左右。换句话说，温氏股份实际控制运作的总资产已与新希望六和不相上下。
另外，温氏股份并没有包括温氏体系的全部业务和资产，仍有数十亿投资于金融、地产等行业，这些资源无疑也可在需要时支持温氏股份主营业务发展。
人力资源结构与研发
2014年底，温氏股份员工总数37729个，其中综合管理人员占7.78%，技术人员合计2889个占7.66%，销售人员957个占2.54%（参见图9）；新希望六和员工总数63444个，其中行政人员占10.39%，财务人员占2.79%，销售人员8748人占13.79%，技术人员合计1713个占2.70%（参见图10）。
温氏股份与华南农大、中山大学、华中农大等20多所院校保持长期深度产学研合作，以市场为导向，在育种、饲料营养、动物疫病防控、信息化等方面持续投资，不断强化温氏股份的系统技术优势。温氏股份的技术人员数量是新希望六和1.7倍，可见温氏股份对研发和技术服务的重视程度。
渠道与品牌
温氏股份产品销售以8700多个中间商批发为主，其中肉鸡批发渠道销售占比为95%左右，终端零售占比5%左右；肉猪批发渠道占比75%左右，肉联厂直销占比25%左右。温氏股份批发业务以个人形态批发商为主，占大约80%业务量。温氏股份在广东等地也建立2000多个品牌特约专营终端店。温氏股份已向香港销售冰鲜鸡产品，鸡产品熟制品加工生产也在尝试中。
从地区结构来看，广东区、广西区、福建区占温氏股份营业收入的70%左右，尤其是广东区占温氏股份营收的58%左右，另外华东区、西南区各自占大约10%份额。这说明温氏股份尽管已将业务扩张至23个省区，但目前依然是具有华南浓厚地域色彩的企业。
温氏股份的治理结构
由于历史的原因，温氏股份股权高度分散，但公司治理长期以温氏家族实际掌控为主。从管理组织架构来看（参见图11），温氏股份高层组织变化很少，紧随公司业务扩张逐渐增加了工程管理部、饲料采购中心和尝试统一营销业务的市场部。相对稳定的四个层级业务管控组织架构，保证了温氏股份战略的有效落地。
在温氏股份16名高管中，剔除4位外部董事人员，其余12位高管（副总裁级及以上人员）平均年龄47岁，平均在温氏股份工作时间22年（其中最短的8年，最长者32年），从华南农大毕业或还在华南农业大学工作者达5位，这也说明温氏股份与华南农大的紧密合作关系。
彻底的市场自觉原则
温氏股份作为一家从华南小镇成长发展起来的农牧公司，始终坚持彻底的市场导向理念，这突出表现项目投资规划方面。温氏股份充分考虑潜在市场消费容量，以大约300公里范围内市场为出发点，在一个小时车程外的30-40公里范围内，未来养殖环境具有竞争优势的地区，全面规划肉鸡、肉猪产业链建设，各产业环节协同运作，保证各项资产利用效率，体现出“供给创造需求”的投资特征和全产业链成本最低运作理念。温氏股份饲料厂更多建在村镇附近，紧靠养殖基地，这与新希望六和相差很大。新希望六和基于历史和现有养殖水平，投资建设的饲料厂、畜禽加工厂更多位于城市开发区，大多数原料、毛鸡鸭猪单程运距超过80公里，各产业链环节规划不尽合理，尽管每个环节成本不断优化，但全程成本未必有很多优势。
另外，温氏股份根据区域市场容量，适时调整上市毛鸡、生猪数量，自限市场占有率，平抑供求，引领并维护农牧产业理性发展。
明晰一贯的战略发展路径
温氏股份认为，坚持农牧产业链战略不动摇，农牧产业链成功的关键在前端养殖环节，因为养殖环节占据大部分投资，尤其是在猪产业链方面，养殖环节投资占产业链总投资90%以上。温氏股份始终将发展中的问题当作新的发展机遇，例如当其发现肉鸡产业在广东逐渐趋于饱和时，就毅然推动养猪产业发展，甚至要求下属养鸡公司全力支持配合养猪事业扩张，并心无旁骛，始终如一持续投资18年，成为中国第一养猪集团。
在稳定发展肉鸡产业、加快发展生猪产业的同时，温氏股份已经在积极推进肉鸭产业、食品加工产业发展，研究规划蛋鸡、海水养殖新事业拓展。未来温氏一体化公司全国布局战略是南稳、东增、中扩、西进、北拓。
当然，由于农牧业的地域特性和其它因素影响，温氏股份2010年以来在吉林、辽宁、内蒙、河北、陕西、山西、湖北等地的养猪事业，目前还处于全面亏损之中
持续推进系统技术升级
温氏股份CEO温志芬认为，“养猪一定要讲技术，养猪的技术比资本和市场更重要，生猪养出来之后肯定会卖出去，只是价格高低问题，其中养猪技术是关键”。温氏股份的养殖技术大体有人工、机械和自动化智能化三个层次，早期阶段主要是人工，之后根据养殖品种、地域、合作户资金实力等逐步向机械化、自动化有序升级。育种、动物营养、动物疾控、信息化是温氏股份长期侧重的技术研究领域。针对行业发展的环保难题，养殖环境技术已成为温氏股份当前最关注的技术领域。农牧产业技术系统集成特征明显，任何单一技术在复杂的农牧产业链中往往难以发挥优势，例如，优良的品种要与适合的营养技术、环境控制技术、疫情预防技术有效结合起来，温氏股份经常强调技术得系统应用问题。
坚持无缝隙过程管理，始终掌控经营主动权
针对农牧产业的根本属性，温氏股份并不强调简单的业绩结果导向管理，而是坚持无缝隙过程管理。温氏股份坚信，过程好自然结果好。为此，温氏股份要求技术服务人员谨慎开发养殖户，不鼓励养殖户盲目扩张，不多于2天巡访服务养殖户，进出养殖场时涮卡远程记录，全面掌握合作户养殖一手信息，及时处理养殖户养殖意外事件（包括死鸡、死猪运离养殖场集中处理）、剩余饲料和药物调配等，禁止饲料外销，将养殖户收益列于公司收益之前，并承诺养殖户年增收幅度；控制中间商毛猪、毛鸡经销数量和收购区域，始终掌握销售价格制定权，通过年终返还奖金等形式有效调控合作户、中间商的实际收益。另外，温氏股份还通过成本价购房等政策，引导员工收益分配预期。
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