1月以美元计的外储水平环比下跌，主要是受估值波动拖累——鉴于美元走强与资产价格下跌。而表象之下，实质外汇可能继续保持净流入、也解释1月为何人民币汇率保持坚挺。1月中国外汇储备环比下降285亿美元至3.22万亿美元，而去年12月为环比上升278亿美元(图表1)。以SDR计值，1月外储环比微降75亿至2.31万亿。同时，1月中国黄金储备保持在6,264万盎司(即1,948.3吨)不变，对应美元估值环比小幅下降0.6%至1,125亿美元。
我们对1月外储变动的具体拆解如下：
1)1月美元走强压低外储估值。由于美联储短期偏鹰，1月美元指数环比上涨0.9%。分币种来看，欧元、英镑分别兑美元贬值1.2%和0.6%，而日元兑美元汇率环比基本持平。据我们估算，1月非美元货币兑美元汇率变化可能压低以美元计的外储估值约100亿美元。
2)1月资产价格下跌明显拖累外储估值。随着海外主要央行货币政策收紧预期升温，1月全球主要国债收益率环比普遍上行，其中10年期英国国债、美债利率、欧元区公债分别环比上行33、27、19个基点。此外，1月海外主要股指明显回调，其中标普500指数环比下跌5.3%。
3)1月可能继续录得外汇净流入。虽然中美利差明显收窄，但1月人民币汇率不贬反升——人民币兑美元汇率升值0.1%，而兑一篮子货币的CFETS人民币汇率指数环比上涨0.9%至103.4、回升至2015年汇改前的水平(图表2)。如我们在《为何中美利差收窄，人民币不贬反升？》中所分析的，2020-21年的外汇流入仍有较大规模尚未结汇，而经常项目和证券投资流入的态势未改，均为人民币汇率提供支撑(图表3-5)。
虽然短期内美联储货币政策收紧预期升温以及美股资金流动波动较大、不排除美元阶段性走强的可能性，但我们重申人民币“短期震荡、中长期升值”的判断。如我们在《为何中美利差收窄，人民币不贬反升？》中所述，在美债真实利率上升的背景下，近期资金快速撤离美股“泛科技”板块，致使美元与美债利率走势呈现短暂的背离。随着美股资金流动对美元的影响减弱，叠加美联储加息预期升温引发的金融条件收紧，不排除美元阶段性走强的可能性。然而，2022年中美通胀差可能仍将驱动人民币实际汇率贬值，继续释放人民币名义汇率的贬值压力。中长期，我们维持一直以来的“弱美元周期”判断，即金融资产边际投资回报率长期下降将拖累美元汇率。
风险提示：稳增长政策力度不足，外需加剧下行。
（文章来源：华泰证券研究所）
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