业绩预告点评：国窖维持高增长，一季度利润略超预期

泸州老窖(000568)

事件：3月28日，公司发布2017年业绩快报和2018年一季度业绩预告。2017年，公司实现营收103亿，同比增长20.5%；归母净利润25.6亿，同比增长30.7%。

2018一季度，公司营收同比增长预计超25%，实现归母净利润11.96亿-12.76亿，同比增长50%-60%。

2017年国窖量价齐升，提前完成全年任务2017年，公司营收同比增长20.5%，归母净利润同比增长30.7%，增长主要来自于高档白酒国窖1573。2017年，公司两次提高结算价，出厂价也有所上调；同时，公司通过新增销售人员、加大费用投放、加强费用落地等系列措施，使得国窖1573动销不断改善，经销商渠道利润较竞品也有所提升，渠道推力足，预计高档产品销售收入同比增长超过50%，终端销售增长更快。

四季度，由于公司将泸州老窖养生酒业有限责任公司纳入合并报表范围（同一控制下企业合并），在业绩快报中对2016年经营数据进行了追溯调整，影响全年收入增速。剔除养生酒并表影响后，2017年营收增速预计在23%左右，与前三季度基本一致。另外，由于2017年前三季度销售完成度高，四季度公司轧帐时间较往年有所提前。从我们对渠道调研情况来看，2017年10月部分区域已经完成目标并停止发货，这也可能和公司年底酝酿涨价有关系（后由于发改委约谈白酒企业取消）。

消费税影响被抵消，2018年一季度利润增长略超预期根据公司业绩预告中显示，2018一季度，公司营收增速预计同比增长超25%，其中中高档产品增速更快，这和我们前期渠道调研反馈的信息基本一致。

归母净利润方面，2018一季度预计实现11.96亿-12.76亿，同比增长50%-60%，其中因被投资单位华西证券股份有限公司上市，公司一季度投资收益同比增加1.53亿元。如果扣除这一科目影响，公司归母净利润同比增长约32%-42%(假设少数股东权益增速与归母净利润一致)。可以看到，虽然公司自2017年5月份开始执行消费税新政，消费税缴纳比例有所提升，但是2018一季度利润增速仍然高于收入增速（预估），说明公司通过产品结构优化以及费用管控等方式能够完全抵消消费税的影响。一季度后，随着消费税影响的消除，公司净利润弹性有望更大。整体来看，公司一季度增长延续2017年较快的趋势，尤其是归母净利润增长略超市场预期，全年实现稳定增长有保障。

今年有望发力中档酒，期待后续进展经过过去2年的调整，预计2017年公司中低档酒已经基本调整到位，全年营收也已经企稳。2018年，公司有望加大对中低档酒（尤其是中档酒）的支持力度，从我们渠道了解到的情况来看，以上海地区为例，年初至今已经新招了很多特曲的销售人员。公司中低档白酒品牌基础好，未来如果能够实现较快增长，有望推动公司整体收入增速再上一台阶。

盈利预测与评级2017年，公司高端白酒国窖1573增速较快，虽然中低档白酒处于调整期增速相对较慢，但是整体仍然超额完成公司任务；同时，公司结算价格稳步提升，经销商利润空间也有保障，产品动销和需求持续恢复，为2018年继续增长打下基础。另外，2018年公司有望加大对中档酒的投入，未来如果有所起色，对于公司整体营收增长也会有帮助。我们预测公司2018—2020年EPS分别为2.45/3.13/3.91，对于PE分别为21.6/16.9/13.5，给予2018年30倍PE，目标价73.5元，对应19年PE23.5倍，维持“买入”评级。

风险提示：国窖1573增长不及预期，市场拓展不及预期。