老白干酒，2017年年报及2018年一季报点评：业绩逐季改善明显，产品结构优化带来净利率提高

老白干酒(600559)

17Q4、18Q1业绩逐季改善明显，产品结构优化带来净利率提升

公司2017年收入25.35亿（+3.96%），归母净利1.64亿（+47.53%），EPS0.37元，公司拟每10股派现2元，扣非归母净利同增58.72%，其中单四季度实现收入8.06亿元，同比增2.96%，实现归母净利润0.47亿元，同比增68.69%；公司18Q1收入7.38亿（+6.14%），归母净利0.75亿（+80.87%），扣非归母净利润同增长79.6%。18Q1毛利率增加5.32pcts至61.90%，净利率增加4.20pcts至10.14%，主要系高档酒销量增长拉动以及中低档酒收入下降。17年销售费用率增加0.99个百分点至31.99%，18Q1为27.40%，管理费用率增加0.19个百分点至6.25%，18Q1为7.36%。17年销售收现23.74亿元同减23.45%，经营现金净额-1.55亿元，同减119.39%，18Q1预收账款6.48亿元，同减24.72%，应收票据2.97亿元同增34.03%。

老白干酒聚焦中高档产品及省内市场拓展

17年以来老白干酒在300元以上产品增长明显，中下档产品充当主力。17年衡水老白干系列13.69亿元，同增4.83%，在保持成本下降的同时实现营收增长，原因是高毛利率的产品占比提升和低端贴牌产品退出，17年十八酒坊系列8.56亿元，同增12.56%，十八酒坊产品系列清晰，十八酒坊中低端的蓝砖和8年增长情况较好。整体来看，以39度二十年古法年份酒为主的高端白酒系列17年收入7.6亿元，同增28.56%，18Q1收入2.49亿元，同增9.44%，继续保持良好的增长态势。公司省内收入22.03亿元，同增27.40%，省外收入3.13亿元，同减54.57%，省内经销商968个，省外1022个，省内收入占比87%，省外经销商数量18年有进一步调整空间，同时从长远来看聚焦省内也有助于公司在总额有限的销售费用投放中，借助地缘优势及对本地市场的深耕细作来有效阻击外地品牌的进入。

盈利预测与评级

公司并购丰联完成后，双方将继续在品牌，营销政策，治理机制，人员等方面保持相对独立性，同时也将在员工激励、培训、管理等多方面相互形成正向反馈，提升整体运营效率。预计18-20年归母净利润3.81/5.31/6.72亿元，EPS0.80/1.12/1.41元，维持买入评级。

风险提示：省内市场动销不及预期、新品业务终端滞销、食品安全事件；