业绩略低于预期，看好19盈利修复

浙能电力(600023)

4Q 业绩略低于预期，看好未来反弹

2018 年实现营收/归母净利 566.3/40.4 亿，同比+10.6%/-6.9%， 18Q1~Q4分别实现归母净利 5.7/17.8/14.1/2.8 亿， Q4 业绩表现略低于预期。全年业绩下滑主要系燃料及材料成本同比增长 17%（入炉煤价及煤耗增加所致），同时浙江省 18Q3 末开始执行燃煤“双控”对公司用煤发电产生影响，考虑公司发电量增速略低于前次预期，燃料成本上升较多，下调公司盈利预测， 19~20 年 EPS 0.45/0.55 元（前值 0.56/0.68 元）， BPS 4.77/5.04 元（前值 5.04/5.42元），参考可比公司 19平均 PB为 1.22x，给予公司 19年 1.2-1.3倍目标 PB，对应目标价 5.72-6.20 元，维持“ 买入”评级。

18 业绩表现与火电板块复苏态势不尽相同， 期待 2019 盈利修复

2018 年实现营收/归母净利 566.3/40.4 亿，同比+10.6%/-6.9%， 18 年 ROE为 6.6%，同比-0.7pct，业绩表现与火电板块 18 业绩呈复苏态势不尽相同。分季度来看， 18Q1~Q4 分别实现归母净利润 5.7/17.8/14.1/2.8 亿，扣非归母利润分别为 6.1/16.7/11.9/2.5 亿， 18 年业绩与煤价趋势和行业盈利复苏趋势不尽相同，主要系燃煤成本同比增加较多。2018 年公司点火价差 0.107元/千瓦时，低于 17 年 0.121 元/千瓦时；我们预计 19 年煤价均价下行至 600元/吨，公司入炉标煤单价（不含税）有望下行 9%，带动 ROE 复苏至 10%。

燃料及材料成本同比增长 17%，期待 2019 盈利修复

1）收入端：受全年下游电力需求旺盛， 18 年累计完成发电量 1241 亿千瓦时，同比+7.6%，省内煤机（除滨海热电） 年度基数计划完成率 106.5%，领先全省常规煤机 0.38 pct； 18 年市场化电量 302 亿千瓦时，市场电占比25.81%(同比-0.1pct)； 18 年煤电平均上网电价（不含税）为 0.307 元/千瓦时,同比-1.2%。 2）成本端： 18 年燃料及材料成本同比增长 17%，系入炉煤价走高及煤耗增加(同比+1.1 克/千瓦时)所致，浙江省 18Q3 末开始执行燃煤“双控”政策，要求提高采购燃煤热值，对公司用煤发电产生影响。

优质区域火电，高盈利质量/低估值

陕西复产迟缓叠加 2 月内蒙矿难引发安全检查致使煤炭供应收缩， 支撑秦港动力煤（ 5500K）从 2 月 11 日至 3 月 8 日上涨 56 元/吨（ +9.6%），随后进入用煤淡季，且煤炭供应开始恢复，煤价开始回撤。我们认为，今年虽然煤矿安全生产不会放松，但近期产地煤矿复工进程已有所加快，煤炭供需将逐步趋于宽松， 我们认为长期煤炭供需依旧向宽松格局演变，火电板块整体业绩处于向上复苏通道，公司为立足浙江的优质火电（ ROE 高于可比区域性火电），当前估值（ 19 PB）仅为 1.1x， 处于较低水平。

下调盈利预测，维持“买入” 评级

考虑公司发电量增速略低于前次预期，燃料成本上升较多，下调公司盈利预测， 19~20 年 EPS 0.45/0.55 元（前值 0.56/0.68 元）， BPS 4.77/5.04 元（前值 5.04/5.42 元）， 引入 21 年 EPS/BPS 为 0.57/5.28 元，参考可比公司 19 平均 PB 为 1.22x， 给予公司 19 年 1.2-1.3 倍目标 PB，对应目标价5.72-6.20 元，维持“ 买入”评级。

风险提示：煤价上行风险，电价调整风险。