年报点评：内外部活力齐焕发，提速通道继续

恒顺醋业(600305)

2018 营收同比增长 9.87%，扣非净利润同比增长 21.06%，发展提速

2018 年公司实现总收入 16.94 亿元，同比增长 9.87%；其中，主营调味品业务实现收入 15.28 亿元，同比增长 10.41%；高端产品实现收 2.48 亿元，同比增长 16.8%；食醋类产品实现收入 11.63 亿元，同比增长 12.49%。 归属于母公司股东的净利润 3.05 亿元，同比增长 8.04%；其中， 扣除非经常性损益的净利润为 2.19 亿元，同比增长 21.06%。

从细分业务进行比较，醋业务仍为恒顺调味品业务中的支柱，其中白醋业务 2018 年销售收入为 1.63 亿，同比增长为 13.27%。从地区角度来看，华东地区仍是发展主力，营业收入同比增长 20.32%，其余地区的主营业务增速均在 10%以上。

经营亮点：持续推动大单品策略，精准定位品牌宣传，推进渠道下沉

2018 年，恒顺醋业围绕做强做优做大主业，持续推动“大单品”策略，提升“恒顺香醋”的品牌知名度。持续打造“ A 类核心产品”和“高端产品”，淘汰市场表现不佳的产品。

恒顺通过互联网大数据分析，进行关键词搜索； 进行精准传播 KA、 MA 等渠道加强终端品牌包装； 持续打造“春耕造林”产品终端建设，建立产品与品牌物料的陈列化标准等方式精准定位品牌宣传，强化品牌终端落地。

在渠道管理方面，恒顺进一步下沉渠道，持续打造“春耕造林”和“恒顺品牌终端落地”计划，形成“千村万店”产品的陈列标准化。 2018 年新增583 家乡镇超市店， 99 家全国大型商超形象店，春耕造林 18000 家农贸店。

内外部活力重启， 销售人员激励提高， 提速继续进行

值得注意的是， 毛利率的提高 （不是提价而是成本费用下降，去年包材价格还是上涨）和管理费用率的下降体现出机制改变的效果。 恒顺建立了合理的考核激励制度， 收入向一线员工、销售、研发、高技能人才和有特殊贡献人员倾斜。

盈利预测与投资建议： 2018 全年调味品收入增速为 10.41%， 考虑改革加速未来利润率提升速度和收入增长速度可能加快， 我们预计纯调味品19/20/21 年收入为 17.3/19.9/23.5 亿元，净利润 2.6/3.1/3.8 亿元；当前股价对应纯调味品部分业绩 19/20/21 年 40/34/27 倍 PE。继续保持“买入”评级。

风险提示： 食品安全是食品企业发展的重要风险。随着行业竞争对手的增加， 恒顺也存在收入增长不及预期的风险