国祯环保(300388)
投资要点
事件： 2018 年 4 月 19 日公司收到证监会出具的关于定向增发的申请核准批复，核准公司定向增发不超过 1.1 亿股，集资金总额不超过 10 亿元。此次非公开发行募投项目为合肥市小仓房污水处理厂 PPP 项目，投资总额为 11.16 亿元，拟投入募集资金 10 亿元。预计募投项目的实施将增加公司在污水处理项目的运营规模。
资本金投入有保障，污水处理规模有望维持高速增长。 本次定向增发募集资金主要用于合肥市小仓房污水处理厂 PPP 项目，该项目投资总额为11.16 亿元，其中一、二期 TOT 转让价格 6.75 亿元，三期 BOT 投资 4.41亿元，项目总规模为 40 万立方米/日。公司目前在手污水处理产能为 511万吨/日，累计投运规模为 368 万吨/日（根据公司 2018 年半年报披露），本次小仓房污水处理项目处理规模总量占公司已有污水处理规模的7.8%。后续随公司定向增发资金顺利到位，今年将有望获取项目一期、二期已建工程，增加污水处理规模 20 万吨/日， 同时新建三期污水处理项目（ 20 万吨/日污水处理规模）有望于未来两年落地，因此预计公司将继续保持其污水处理规模年均 70+万吨/日的增长速度。
资本负债率下降，提升融资能力。 根据 2018 年业绩快报归属上市公司股东权益为 22.35 亿元，总资产规模为 101.71 亿元，考虑到过去两年少数股东权益比上市公司股东权益为 15%左右，预计 18 年少数股东权益在 3.35 亿左右，推算公司 2018 年资产负债率约为 75%左右。按照本次募集资本金 10 亿计算，公司在股票顺利发行后资产负债率有望低于70%，有利于提升公司融资能力，保障在手订单顺利落地。
关注资本金生成能力与模式成熟的重点区域。环保行业当前两个主要痛点分别是融资和财政支付，随着近期资金面的宽松，融资条件边际改善，选择项目确定性强，支付有保障的公司有望获得超额收益。国祯环保在污水处理布局与黑臭水布局方面处于行业领先水平，污水处理具有现金流支撑，黑臭水十条考核项目具备刚性。未来的市政环保 PPP 项目将按效付费，公司运营实力雄厚经验丰富，将率先受益于市场格局改善。资本实力方面，公司有运营现金流提供支撑，且具备资产证券化多次发行的经验，未来发展值得期待。
响水事件加速催化环保规范整治，水治理需求迎来积极影响。 响水爆炸事件给人民生命财产造成重大损失，引起党中央等高层领导关注，相关环境部门及江苏省政府发布《全省化工企业环境安全隐患排查整治专项行动的紧急通知》等文件，加强排查废水、废气等污染防治与处置情况，加快企业对废水、废气等污染防治设施的新建和改造要求，对水治理行业的需求带来积极影响。? 盈利预测与投资评级： 考虑到公司在手订单充沛，定向增发后资金提供保障，我们预计公司 18-20 年归母净利润分别为 2.93、 4.43、 6.52 亿，EPS 分别为 0.53、 0.80、 1.18 元，对应 PE 分别为 21、 14、 9 倍，维持“买入”评级。? 风险提示： 在手水厂建设进度不达预期、工程项目建设进度不达预期
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