近日，农夫山泉的“兄弟公司”北京万泰生物药业股份有限公司（下称“万泰生物”）更新了招股说明书（申报稿），拟登陆A股市场。其实早在2016年6月万泰生物就递交过招股书，至今已经三年。
万泰生物的招股书揭开了钟睒睒商业帝国的版图，也披露了农夫山泉的业绩，2018年农夫山泉未经审计的净利润为36.16亿元。而万泰生物在2018年的净利润为2.93亿元，但扣除非经常损益后的归母净利润仅有1.19亿元。此外，万泰生物的营收增速出现了放缓的趋势，短期偿债能力也低于同行同期水平，这需要投资者加以关注。
招股书显示，万泰生物拟公开发行不超过4360万股股份，拟募集资金3.8亿元，用于化学发光试剂制造系统自动化技术改造及国际化认证项目和宫颈癌疫苗质量体系提升及国际化项目等。但值得一提的是，目前万泰生物化学发光试剂的产能利用率不足三成，此次募投项目达产后将增加一倍多的产能，未来如何消化扩张后的产能将是一个重要课题。
一项目产能利用率不足三成仍翻倍扩张
招股书显示，万泰生物拟募集资金3.8亿元，其中1.5亿元用于化学发光试剂制造系统自动化技术改造及国际化认证项目，1.5亿元用于宫颈癌疫苗质量体系提升及国际化项目，0.8亿元用于营销网络中心扩建项目。
招股书显示，宫颈癌疫苗质量体系提升及国际化项目的成果来源主要源自自主创新，万泰生物的宫颈癌疫苗具有工艺简单、易于放大、成本低廉的优势。万泰生物研发的二价宫颈癌疫苗是第一个申报上市的国产宫颈癌疫苗，如果通过审评将使我国成为继美国和英国之后第三个具备宫颈癌疫苗自主供应能力的国家。
而另一募投项目—化学发光试剂项目目前还没有充分消化现有产能。2016-2018年度，万泰生物化学发光试剂的销量分别为108.53万份、729.18万份和1622.24万人份，分别实现销售收入605.72万元、4357.52万元和9671.24万元，占当期公司总营收的0.73%、4.72%和10.26%。
不难看出，公司化学发光试剂的销量和销售收入都在迅速增加，不过该产品的产能利用率和产销量并不是很高。目前，万泰生物化学发光诊断试剂的年产能是7500万人份，2016-2018年的产量分别是141.27万人份、1326.36万人份和2033.95万人份，产能利用率分别是1.88%、17.68%和27.12%，都不到30%。而该产品2016-2018年的产销率分别是76.82%、54.98%和79.76%，皆不到80%。
据招股书的披露，化学发光试剂制造系统自动化技术改造及国际化认证项目完成后，可形成年产 1亿人份化学发光试剂的生产能力，比现在7500万人份的产能增加133.33%，增加1倍多。
万泰生物称，2018 年我国体外诊断试剂市场规模为36亿美元，预计到2023 年我国体外诊断试剂市场规模近65亿美元，近些年将保持15%的年均增速。但以万泰生物2018年度化学发光试剂2033.95万份的实际产量来看，在未来3-5年消化1.75亿人份的产能也不是容易的事。
尽管国内体外诊断产业近年来发展也比较迅猛，但国际巨头与本土企业间的竞争也日益激烈。据招股书称，国际巨头依靠产品质量、技术和服务等优势，占我国体外诊断市场一半以上份额，并在三级医院等高端市场占据相对垄断地位。
营收增速放缓，关联交易助净利激增
招股书显示，万泰生物的主营业务是体外诊断试剂、体外诊断仪器与疫苗的研发、生产及销售，主要产品从大类上分为体外诊断产品及疫苗产品两类。2016-2018年度，万泰生物分别实现营业收入8.44亿元、9.5亿元和9.83亿元，同比分别增长24%、12.49%和3.49%。不难看出，万泰生物的营业收入增速逐年放缓，2018年的增速只有个位数。
2016-2018年度，万泰生物分别实现归母净利润1.48亿元、1.5亿元和2.93亿元，同比分别增长24.15%、1.5%和94.85%。看上去公司2018年的净利润增速还不错，接近翻倍，但在这2.93亿净利润里面有1.74亿元来自非经常性损益。公开资料显示，2016-2018年度，万泰生物扣非归母净利润分别为1.33亿元、1.11亿元和1.19亿元，同比分别增长15.05%、-15.94%和6.58%。
也就是说，在扣除非经常性损益的影响后，万泰生物的净利增速与营收增速基本是一致的。那么，万泰生物2018年度1.74亿元的非经常损益是什么项目呢？据招股书，2018年前两大非经常性项目分别是非流动资产处置损益和计入当期损益的政府补助，金额分别是1.33亿元和0.24亿元。
招股书显示，2018年6月，万泰生物及其子公司万泰沧海将溶瘤病毒药物、乙肝病毒治疗性药物等生物医药技术转让给养生堂，当年度在资产处置收益科目中确认非专利技术转让收益 1.34亿元，占当年归母净利润的45.73%。
但值得注意的是，养生堂是万泰生物的控股股东。截至招股说明书签署之日，养生堂直接持有万泰生物24，707.50 万股股份，占发行前总股本的63.3526%。这也就是说，万泰生物2018年净利润有近五成来自于与控股股东的“交易”。也正是双方之间的技术转让，让万泰生物最近一个会计年度的净利润接近翻倍。
通过上述关联交易，万泰生物收到养生堂支付的现金 13350万，这有利于改善公司现金流。
对于交易的原因，万泰生物称：公司已经上市销售的产品为体外诊断产品和疫苗，但研发的产品除了体外诊断产品和疫苗外，还涉及到溶瘤病毒药物、乙肝治疗性药物等产品。治疗性药物的研发具有时间周期长、投资金额大、研发风险高的特性，而且体外诊断产品和新型疫苗的研发和市场开发同样需要巨额资金投入，基于目前万泰的管理能力和资金实力无法同时开展和推动多个方向的研发投入及市场开发，故将将处于研发前期的治疗性药物进行资产剥离。而养生堂是一家专注于大健康领域的投资性公司，治疗性药物属于养生堂的投资方向，也具有承担治疗性药物研发风险的能力，其强大的资金实力也有助于加快推进药物的研发和上市工作。
万泰生物还称，为了避免潜在的同业竞争，养生堂和万泰生物对生物医药领域的业务范围进行了界定划分：万泰生物从事以疾病诊断、疾病预防为目的的产品；养生堂从事以疾病治疗为目的的产品的研发及产业化。
此外，万泰生物向关联方采购商品的金额以及占营业成本的比例都在逐年上升。2016-2018年度，万泰生物向关联方捷和泰、大塚电子采购商品的金额合计分别为1651.89万元、4515.34万元和5076.93万元，分别占当期营业成本的比例为7.18%、16.06%和18.87%。
多项财务指标异于同行
在营收增速放缓的同时，万泰生物的研发费用率也有下降趋势。招股书显示，2016-2018年度，万泰生物投入的研发费用分别为13009.82 万元、15881.77万元和13833.92万元，占当期营业收入的比例分别为 15.41%、16.73%和14.08%。不难看出，2018年万泰生物的研发费用以及研发费用率都有明显的下滑趋势。
万泰生物称，2017 年研发费用较 2016年增加的原因主要为公司继续在 HPV疫苗三期临床研究等方面加大投入，导致研发投入增加； 2018年研发费用较 2017年减少原因系公司将乙肝病毒治疗性药物和溶瘤病毒药物研发项目转让给养生堂有限公司，公司不再进行相应研发投入所致。
而万泰生物的销售费用率在同行公司中保持着较高水平。2016-2018年度，万泰生物的销售费用分别是25199.21万元、26608.30万元和26574.35万元，占当期营业收入的比重分别为29.85%、28.02%和27.04%。
虽然万泰生物的销售费用率在逐年降低，但依旧是高于同行水平，据招股书的披露，同行业上市公司2016年度和2017年度的销售费用率的平均值分别是21.42%和20.98%，比万泰生物低7-8个百分点。万泰生物称，公司销售费用率高于同行平均水平主要是销售模式与销售产品结构不同所致。
此外，万泰生物的流动比率和速动比率也低于同行上市公司同期水平。2016-2018年，万泰生物各期末的流动比率分别为 1.55 倍、1.33 倍和 2.53 倍，速动比率分别为 1.19 倍、0.96 倍和 1.86 倍。2016年年末，同行上市公司的流动比率和速动比率平均值分别是5.8倍和4.11倍；2017年年末，同行上市公司的流动比率和速动比率平均值分别是7.89倍和5.69倍，皆高于万泰生物同期水平。
万泰生物称，上述偿债能力指标低于同行业上市公司的主要原因有：（1）公司终端客户区域分布及销售额较为分散，大部分需要通过经销商进行客户关系维护、市场开拓及催款等服务，因此应付经销商服务费余额较大，导致负债增加；（2）公司科研投入及主持和参与的政府各类科研课题项目较多，因此应付研发合作费及递延收益余额较高，导致负债余额较高。（3）从 2015 年起公司计提研发楼因规划许可面积与实际建造面积差异需补缴的土地出让金12951.41万元，公司已于 2018年5月25日缴纳该项土地出让金，因此导致 2016年末、2017 年末其他应付款余额增加；（4）2016 年度公司因增资控股北京泰润而按照资产购买进行会计处理形成其他应付款 8873.28万元挂账，导致各报告期末其他应付款余额增加；（5）2017年度公司及万泰沧海分别借入短期 银行借款及长期银行借款10000万元及11834.61万元，导致负债余额增加。
万泰生物同时表示，公司目前各项偿债能力指标虽然低于同行业上市公司平均水平， 但公司现金流充裕，截至 2018 年末货币资金余额达到42703.62万元；现金流量情况良好，报告期各年度经营活动产生的现金净流入分别为12940.13 万元、14696.93万元及20830.73万元，偿债能力较强。（文/公司观察）
责任编辑：公司观察
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