青岛啤酒:二季度结构升级加速,公司组织变革深化

二季度结构升级加速叠加增值税税率下调,利润有望维持快速释放趋势。
    根据青岛市工业和信息化局公布的数据,2019H1青岛啤酒销量增长 3.6%,增速高于行业整体 2.8个 pct。 其中高端产品共实现销量 105万千升,同比增长 10%。 公司整体呈现利润增长高于收入增长、收入增长高于销量增长的趋势, ASP 与盈利能力继续提升。 2019Q2公司整体销量增长约 1%,在一季度末高库存情况下实现正增长实属难得,但更重要的是高端产品销量增长接近 10%。 对比 2019Q1高端产品销量增速快于整体 3.9个 pct,单二季度这一增速差距扩大到 8-9个 pct, 结构升级明显加速。 叠加 2019年 4月开始增值税税率从 16%下调到 13%, 我们判断单二季度吨酒收入将有明显的加速趋势, ASP 增速有望提升至 5-10%的区间(一季度 4.5%)。
    2019Q2大麦及玻瓶(主要为旧瓶) 成本压力增加, 费效比不断提升。受益 ASP 的强劲增长, 综合来看我们预计二季度利润将延续快速释放趋势。
    公司组织变革深化,运行效率有望提升。 近期公司公告聘任姜宗祥(47岁)为公司副总裁兼供应链总裁,徐楠(51岁)为公司副总裁兼制造总裁、总酿酒师,王少波(51岁)为公司副总裁,管理团队进一步壮大且年轻化。
    同时公司对组织架构进行调整, 新设供应链中心,由原营销中心物流管理总部及原制造中心采购管理总部组成,有望全面提升供应链运行效率。 此外成立了健康饮品事业总部,于 7月底推出王子海藻苏打水,有望享受苏打水行业快速增长红利。
    理性看待短期销量波动, 坚定中长期盈利能力改善逻辑。 由于考核周期、涨价预期、 旺季备货等因素, 啤酒库存变化导致短期发货量出现波动。而我们认为中国啤酒人均消费量已趋于饱和,行业销量持平微增,龙头青岛啤酒增长有望略快于行业,应理性看待短期销量波动。 2018年黄董事长上任后, 青岛啤酒提价常态化、销售人员激励加强、 1903大单品推广等动作稳步推进。 我们认为下半年青岛啤酒将延续利润释放逻辑,继续看好结构升级带动 ASP 提升、关厂提效和费效比提升。近期公司股价回调, 估值回归 3年历史中枢水平,二季度在夜场渠道受政策冲击的情况下结构升级加速, 建议积极关注。
    盈利预测: 青岛啤酒作为我国啤酒行业龙头, 有望受益格局改变后的集中度提升。 公司持续推进关厂,提升产能利用率以实现降本增效。同时, 2019年 4月 1日起增值税率从 16%下降到 13%,公司利润将加速释放。 复星作为财务投资者入主青岛啤酒,有望推进公司内部机制改革, 大股东青啤集团承诺于 2020年 6月底前推进上市公司提出管理层长期激励计划, 企业经营活力有望充分释放。 我们预计公司 2019-2021年收入分别为 279.23、291.06、 302.22亿元,归母净利润分别为 18.53、 23.79、 28.53亿元, EPS分别为 1.37、 1.76、 2.11元,对应 PE 为 33倍、 25倍、 21倍,维持“买入”评级。
    风险提示: 不可抗要素带来销量下滑;市场竞争恶化带来超预期的促销活动。