2年前，老裘写过几篇高速公路的文章，其中有一篇写的是“现金牛”公司-粤高速A。
去年，粤高速实现了营业收入30亿元，同比下降5%，归母净利润12.6亿元，同比下降25%。营收和利润同时下滑，是否代表高速公路的时代已经过去？
今天，就以此文和大家分享一下我的最新观点。
粤高速A的业务非常简单，全部和高速公路相关：包括建设高速公路、维护和管理高速公路，最后就是收取高速公路的通行费。研究公路、铁路这样的上市公司，最主要的就是看公司的业务在什么区域。比如我们以前介绍过的京沪高铁，因为连接了北京和上海这两个超级大城市，背后又是中国经济最发达的京津冀和长三角，因此京沪高铁的营收和利润在铁总公司下面所有的高铁线路里是最好的。今天要介绍的粤高速也一样，公司是广东省高速公路系统内开发高速公路和特大桥梁的主要机构之一。广东省的经济发达，富可敌国，所以粤高速的基本面一直以来就非常不错。
我这里放一张广东省的GDP增速图。可以看到广东的GDP连续多年保持高速增长，2017年、2018年广东省GDP分别同比增长7.6%和6.8%，高于全国同期的6.8%和6.7%。不过也要注意的是，广东省的超额增速也在下滑，同全国GDP增速的差距正在缩小。
除了区位因素之外，研究高速公路的公司，还需要看以下两个大的变量：首先是汽车保有量。2019年，全国66个城市的汽车保有量超过百万辆，30个城市超200万辆，北京、成都、重庆、苏州、上海、郑州、深圳、西安、武汉、东莞、天津等11个城市超过300万辆。其中，北京以593.4万辆位列全国第一，广州则以280.3万辆位列全国第14位，并不算高。自2012年调控政策实施以来，广州全市中小客车保有量年均增长率大幅降低，由调控前五年平均19%降至调控后五年平均3.2%，月均增量也由调控前的2万辆下降至5000辆。其次是收费优惠政策。2019年5月，交通运输部发布了ETC政策《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》，使用ETC就可以享受至少95折过路费的优惠，这会影响公司的营收。未来，无人收费站是个不变的趋势，各大银行也收到“任务”大力推广汽车安装ETC，相信有车的朋友们应该深有体会，前段时间在银行工作的亲朋好友估计都在推荐你办ETC。所以在未来几年里，使用ETC付费通行的汽车会越来越多。从上述三个方面可以看出：经济增速正在下行，广东省汽车保有量增速也在下滑，交通部ETC政策也对公司的短期经营造成了不小的冲击，反映在报表上，就是营收和利润都在下滑。
粤高速是1998年上市的老公司了，至今有20多年的历史，公司的股票分成了AB股，其中B股的股价比A股便宜很多。公司全称是广东省高速公路发展股份有限公司，第一大股东是广东省交通集团有限公司，实际控制人是广东省国有资产监督管理委员会。公司控股高速公路里程154公里，参、控股高速公路按照权益比例折算里程合计264公里。2019年，公司主要路产受周边路网分流以及ETC优惠政策影响，实现营业收入30.6亿元，完成了自己设定目标值32.2亿元的95%；产生营业成本13.56亿元，也控制在目标值14.22亿元以内。从公司披露的车流量来看，有不同程度的增加，但是部分路产存在“加量不加价”，甚至还有“降价”的情况。以佛开高速公路段为例，2019年通过车辆7668万辆，然而收入却下降了3.8%，公司给的理由有三点：1）佛山一环年初完成高速化改造全线通车，取消限货且免费通行，分流部分车流量；2）2019年7月起实行粤通卡新优惠政策（从九八折优惠变为九五折优惠），导致通行费下降。3）受云湛二期全线开通后分流作用显现。从这里我们可以看出，未来分流、限行、降价将是公司要面临的新难题。当然，公司也有得天独厚的地理优势。一方面，广东经济增长表现优于全国，产业升级势头良好，企业绩效向好，民间投资也相对活跃；另一方面，公司控股的广佛高速、佛开高速为“五纵七横”国道主干线系统中的高速公路组成部分，控股的京珠高速公路广珠段地处珠江三角洲西部地区，是贯通珠江三角洲东西两地的一条高速通道，其他参股的多条高速公路亦为广东省高速公路网规划“十纵五横”主骨架的组成部分。最后，公司并没有太多员工，总人数在2100人左右，但其中一半是收费人员；相信在ETC的冲击下，部分人员可能面临“转型”，未来公司整体员工数量可能会慢慢下降。
再来看看公司的财务情况。从现金层面来看：公司资产负债表非常干净，流动资产29.8亿元，其中货币资金就有27.8亿元，应收款很小仅2000万元，也没有存货，仍然是一家不折不扣的“现金牛”公司。从非流动资产来看：公司持有2.35亿股的光大银行股票，按照昨天收盘价约值8.5亿元，较2年前缩水了不少。从固定资产来看：公司账面目前有固定资产89亿元，平均每年净投入4亿元左右的新增固定资产，但是每年折旧大概有8.4亿元，所以正常情况下，公司的固定资产会不断减少，同时经营性现金流会比利润高不少。从杠杆角度来看：高速公路公司的有息负债都不少，粤高速也不例外，但总体杠杆率不高，大概在50%左右。不过，公司有息负债的总金额在过去5年逐年下降，这是一件好事情。从盈利情况来看：公司盈利资产主要是三块：一是2016年收购的京珠高速广珠段，这块资产的收入体量有11.8亿元，毛利率69%,同比下降了10%左右；二是佛开高速公路，收入在12.7亿元，同比下降3.8%，但是佛开高速的毛利率只有38%，较2年前又降低了很多；三是广佛高速，这块收入比较小，只有4个多亿，但毛利率是最高的，达到了75.8%。
总体来说，由于受到免费通行和ETC优惠政策的影响，公司不管哪块资产近期都会在盈利上有所承压；而对于财务方面，为数不多的好消息可能是年初时候的折旧估计变更，这块大概能贡献税后1亿元左右的净利润。
我对粤高速是这样看的：首先，粤高速的ROA(总资产收益率）是最高的，远远抛开了深高速，也比宁沪高速要高不少。其次，粤高速的分红率也是行业里最高的，最近3年公司的分红率都达到了70%，非常惊人。今年年初，粤高速调整了会计政策，降低折旧成本。在新的会计政策下，因为折旧减少了，净利润会因此增加1亿元左右。这样的作法，我能够理解，但不很喜欢。总结一下的话，我觉得粤高速在行业里横向比较的话的确是一家非常优秀的公司，但是考虑到疫情的影响以及后续恢复还需要不少时间，今年将会是高速公路整个行业非常艰难的一年。好了，今天就先聊到这里了。老裘知道大家都比较关心受疫情影响较大的行业，所以在年报系列文章中也插入了这篇高速公路龙头，如果认可老裘的“用心良苦”，可以点个“在看”支持一下哦！谢谢大家！附录1：上市公司2019年年报解读汇总
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