神秘玛氏的并购之路
01
神秘的玛氏
你可能不知道玛氏，但他的产品你一定买过
玛氏是唯一没有上市的包装食品巨头，全球排名第四
成立于1911年，拥有12.5万名员工，在全球80个国家开展业务。
年销售额超过350亿美元，是全球第四大包装食品企业（按总收入排名），收入规模仅次于雀巢、百事和联合利华。
核心业务是糖果和宠物食品，分别占玛氏收入的45%左右；另10%包括其他包装食品和宠物诊疗服务等。
在糖果和宠物食品两大细分领域均全球排名第一；糖果产品全球市占率13.1%，其中巧克力类市占率13.9%,口香糖类市占率33.3%；玛氏宠物食品全球市占率22.2%。
旗下的知名糖果品牌包括：益达、M&M、士力架、德芙、特趣、彩虹糖、绿箭、脆香米等；知名宠物食品品牌包括：包括宝路、伟嘉、皇家、爱慕思、西莎等。
是巨头中唯一没有上市的公司，一百年来一直由玛氏家族掌控及管理，直到2004年第三代掌门人玛氏兄弟退休，转为由职业经理人团队经营。
玛氏公司非常低调。作为全球第二富有家族，美国第六大非上市公司，玛氏没有发布过财务报告，家族成员基本不接受采访。玛氏家族曾发誓永远不会借债，也从不考虑上市。2008年后公司发行了几次私募债券，但公司信息仍然高度保密。
02
玛氏的并购成长之路
玛氏作为百年家族企业，一直以来对并购态度谨慎。即使如此公司也在成立初期就开展并购，有统计的并购数量累计超过30单。
从并购规模和频率看，伴随着企业规模的增长，单个并购体量增加，并购频率提升。发展早期收入10亿美元以下时，单笔交易不超过1000万美元，60-70年间并购数量不到10单；收入增长到百亿美元时，最大单个交易不超过1亿美元，并购数量依然不多；2004年以后收入到300亿美元以上，由职业经理人接管后，最大交易超过百亿美元，几乎每年1-2单并购，还有少量出售交易。
从并购逻辑看，全部围绕相关产业展开。一类是同业并购，以扩大市场份额、进入新区域市场、品类补强为主线；另一类是相关领域并购，均为业务战略外延。玛氏除自建巧克力业务外，进入口香糖、宠物食品、宠物医疗服务、零售领域全部依靠并购。
案例一 收购全球最大的口香糖品牌箭牌
并购目的：业务强互补，实现并巩固糖果业全球霸主地位
箭牌是全球最大的口香糖企业，全球市占率7%，收入54亿美元，净利润6亿美元。玛氏和箭牌在强势产品和地域上几乎没有重叠；前者巧克力为王牌，占收入比90%；后者口香糖为核心，占收入比85%。且二者的渠道互补性强；玛氏在西欧和亚太区强势，且擅长与商超等大渠道商合作；箭牌在东欧优势较大，且与小型便利店和独立零售终端合作密切。
通过与箭牌合并，玛氏将超过吉百利成为全球第一大糖果商；一是产品线进一步丰富；二是渠道协同和规模效应明显，提高市占率，降低渠道费用；三是整合产能和糖等原材料采购，降低生产成本。
交易方案：溢价28%全现金收购，交易对价230亿美元，一半资金靠举债
2008年10月，玛氏以比箭牌市场价格高出28％的溢价，每股80美元，全现金私有化箭牌，交易对价230亿美元。该价格对应18.5倍EV/EBITDA，35倍P/E，而当时同业上市公司PE倍数平均21倍。
玛氏自有资金及贷款支付110亿美元；担任箭牌顾问的高盛提供了57亿美元优先债；伯克希尔哈撒韦提供了44亿美元次级债。
整合效果：强整合，协同效应体现明显
玛氏预计，通过既有的销售网络扩大产品组合，将使箭牌收入提高3-4%；通过销售人员整合，能使销售和管理费用节省约7％；通过渠道协同，能减少箭牌约15%的营运资金。并购后十年里，原测算的协同效应基本体现。玛氏的口香糖业务从产品短板一跃实现全球市占率33%，其中箭牌贡献的市占率从7%提高到14%；整体盈利能力进一步提升。
案例二 收购美国最大的连锁宠物医院VCA
并购目的：寻找第二曲线，占领黄金赛道
相比已进入成熟稳定期，每年增长1%的全球糖果业，全球宠物行业每年保持5%-6%的增速，属于黄金赛道；玛氏在宠物食品领域是绝对龙头，而宠物服务领域还处于产业发展早期，增长快且格局分散，美国头部宠物诊疗机构年收入增速10%-20%；玛氏虽已耕耘多年，先后收购Banfield、Blue Pearl和Pet Partner并拥有了超过1000家宠物医疗服务机构，但尚未整合和连锁化经营，且在美国市占率仍不足4%。
VCA是与玛氏规模最接近的本土竞争对手，北美最大的连锁化宠物医疗机构，其拥有800家动物医院和60多个诊断实验室，收购前收入27亿美元，利润2亿美元，年增速11%。收购VCA是美国最大两个玩家之间的合并，将彻底甩开其他竞争对手，分散经营风险提高服务质量。
交易方案：溢价41%全现金私有化VCA,交易对价77亿美元
2017年1月，玛氏以每股93美元，全现金私有化收购了VCA，交易对价为77亿美元。该价格较前一交易日收盘价溢价31%，较前30天均价溢价41%，对应的EV/EBITDA约18.4倍，PE约35倍;而当时同业上市公司PE倍数平均29倍。玛氏使用自有资金及贷款共同支付交易对价。
整合效果：VCA保持独立运营，借助优势持续扩张
玛氏收购VCA，并没有进行强整合，与其他被玛氏收购的宠物医疗业务一样，在Petcare条线中作为独立的业务部门运作，管理团队保持原样。
收购后规模效应和资金支持扩张效应逐渐体现，玛氏拥有的宠物医疗诊所从1000家提升到1800家，又再次扩张到当前的2000家，占到全美市场份额的9%，远远甩开美国竞争对手。
利用VCA在业内的知名度、诊断实验技术与资源及连锁经营能力，玛氏在宠物服务领域又收购了诊断公司OptiGen及Genoscoper Laboratories，宠物医疗收购也扩张到了欧洲和亚太。
产业并购，标的比价格更重要。玛氏作为产业收购者，不同于PE类财务投资者，选择标的更看重战略价值及协同潜力，也有更长的时间消化支付的高溢价、进行深度整合。
整合方案，千人千面；同业并购适合强整合，非同业并购适合弱整合，徐图天下。玛氏在自己的强势领域进行同业整合时，通过强整合实现显著的收入增长和成本降低；在扩展新赛道时，则弱整合，保留原有团队仍以业务部门的形式完全独立运作，再逐渐适时融合。
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