本文来自方正证券研究所于2022年6月27日发布的报告《A股热门赛道估值与盈利预期》。欲了解具体内容，请阅读报告原文。
分析师：
燕翔， S1220521120004；
许茹纯，S1220522010006；
朱成成，S1220522010005；
联系人：金晗。
2022年年初至今，A股除煤炭以外的一级行业全线下跌。表现相对领先大盘的行业以低估值顺周期板块为主，高估值成长类板块表现欠佳，热门赛道中的科技板块录得较大跌幅。我们对A股主要指数、行业及热门赛道的估值与盈利预期进行了跟踪。
从主要指数估值看，截至2022年6月23日，全部A股市盈率（TTM）为17.9倍，位于2010年至今48%的历史分位数水平，A股整体估值并不高。目前没有估值明显偏高的宽基指数，中证500、中证1000和科创50指数估值处于历史较低水平。从一级行业估值与盈利预期看，日常消费、可选消费、公用事业等行业的估值处于历史高位，工业的估值处于历史中枢水平，电信服务、金融等行业的估值处在历史极低水平。从PE-G关系来看，多数行业估值与盈利增速匹配较好。日常消费、信息技术为高估值、高增速的“双高行业”，金融和电信服务为低估值、低增速的“双低行业”。由于不同公司的经营模式、财务杠杆率等因素各不相同，PB-ROE关系不太显著。
从热门赛道估值与盈利预期看，通过预测两年盈利复合增速G与预测2022年市盈率PE（按当前市值与2022年预测净利润计算）的匹配程度，可以看到银行、白色家电、港口、钢铁行业处在低增速、低市盈率的“双低区域”，而锂电池、国防军工、光伏设备、美容护理等处在高增速、高市盈率的“双高区域”。单纯从PEG比值来看，目前建筑装饰、银行、消费电子、装修建材等行业PEG值已处在合理甚至稍偏低的估值范围，而汽车、调味品、白酒、证券、国防军工等行业PEG值偏高。风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来等。
从一级行业表现来看，2022年年初至今除煤炭以外的一级行业全线下跌。表现相对领先大盘的行业以典型的低估值顺周期板块为主，包括煤炭、交通运输、有色金属、建筑、石油石化、银行等。高估值成长类板块普遍表现欠佳，例如电子、传媒、国防军工、计算机、通信、医药等成长性赛道纷纷录得较大的跌幅。从我们筛选的6大板块108个细分行业来看，2022年年初至今行情表现领先的前5名细分行业及涨跌幅分别是非金属材料（+29.9%）、煤炭（+25.4%）、乘用车（+18.5%）、养殖业（+5.1%）、贵金属（+2.3%）。2022年年初至今行情表现落后的后5名细分行业及涨跌幅分别是数字媒体（-37.5%）、消费电子（-34.4%）、LED（-33%）、被动元件（-30.8%）、游戏（-28.7%）。年初以来周期、中游板块细分行业表现较好，科技板块细分行业普遍下跌。
在我们统计的10个主要宽基指数中，无论从市盈率还是市净率来看，当前指数多数具有较好的估值性价比。目前没有指数估值明显偏高（明显偏高定义为2010年至今估值分位数大于85%，下同）。仅有创业板指的市净率处于历史较高水平（75%分位数）。
具体来看，中证500指数由于材料行业权重占比接近20%，在周期股强劲的盈利增长下，指数估值普遍降至极低水平。科创50指数发布于2019年底，当前指数市盈率、市净率均处于历史较低水平。另外值得关注的是以中证1000为代表的小盘股，指数市盈率处在历史低位。截至2022年6月23日，全部A股市盈率为17.9倍，位于2010年至今48%的历史分位数水平。当前A股整体市盈率并不高。
截至2022年6月23日，沪深300指数市盈率为12.7倍，位于2010年至今52%的历史分位数水平，处于近12年来的历史中枢水平。
截至2022年6月23日，中证500指数市盈率为20.6倍，位于2010年至今9%的历史分位数水平，处于近12年来的历史极低水平。
金融板块估值普遍处于明显偏低水平，房地产行业由于利润受损市盈率被动拉升，对于这类利润大幅波动的行业，分析市净率指标更具参考价值。可以看到金融板块主要细分行业估值普遍极低。银行、保险、多元金融等行业的当前市净率均接近历史最低点水平。
在18个科技板块细分行业中，从市盈率来看有9个行业估值明显偏低，半导体、计算机设备、面板行业接近历史估值最低水平；从市净率来有8个行业估值明显偏低。在科技板块细分行业中，影视院线盈利受损市盈率明显偏高，处于历史91%分位。从总体来看，当前科技板块的估值处于较低水平，估值性价比开始显现。消费板块多数细分行业的估值处在适中位置。从市盈率来看，白酒、养殖业、饲料、旅游及景区以及酒店餐饮行业的估值水平明显偏高。养殖业、饲料行业陷入行业亏损。酒店餐饮、旅游及景区等受疫情影响严重的行业，收入、利润双双受损，估值被动拉升。从市净率来看，乳品、食品加工、白色家电、纺织服饰、一般零售、造纸等细分行业的估值已经处于明显偏低水平，家电零部件、美容护理等行业估值接近历史高点。医药板块经历过去一年多的持续调整，多数细分行业的估值已具备较好的配置价值。除医疗服务、疫苗行业的估值稍显偏高外，医疗器械、中药、化学制剂、血液制品的估值均已进入明显偏低位置。中游板块估值分化较大，多数行业目前估值已经合理。光伏设备、锂电池、 水力发电等细分行业估值仍然高于历史中枢水平。航空运输、机场受疫情防控政策影响，利润受损严重市盈率被动拉升。乘用车、火电等行业受供应链紧张或上游原材料涨价影响，利润大幅受损，市盈率明显提升。此外，港口、航运、物流等顺周期行业去年利润大幅增长，估值目前处于低位。通用设备、工程机械、轨交设备、电网设备等设备制造业估值普遍不高。燃气、环保、摩托车等行业估值都开始具有吸引力。周期性行业目前正处于景气度高点位置，受过去两年海外货币政策大放水叠加俄乌冲突带来的供需失衡影响，商品价格迎来过去40年最大幅度的一轮上涨，周期性行业的利润明显提升，从估值来看，市盈率比市净率反映得更明显，钢铁、化工、水泥、有色金属等细分行业的市盈率接近历史极低水平。不过需要注意的是，周期股高景气时期的低估值往往与股价高风险相伴随。需要说明的是，由于不同行业的经营模式各不相同，简单跨行业对绝对估值数据进行比较可能并不妥当，而对同类行业相似阶段的历史数据进行纵向比较可能更具参考意义。从近期市场活跃度来看，光伏设备、能源金属、风电设备、乘用车、白色家电等细分行业成为热门投资主题。我们对这些热门主题自2010年以来的估值数据进行统计分析，可以看到这些高景气行业除乘用车外的当前估值并不算高，多数热门主题的市盈率（TTM）处于历史平均值附近或者偏低水平，估值风险已经得到大幅释放。光伏设备行业目前估值略低于历史平均水平。截至6月23日，光伏设备行业的市盈率（TTM）为46.61倍，处于2010年年初至今的46.8%历史分位数，经过近期股价反弹，光伏设备行业估值逐渐接近2010年以来的历史平均值水平。
能源金属行业目前处于盈利高景气时期，截至6月23日，能源金属行业的市盈率（TTM）为31.3倍，处于2010年年初至今的10.7%历史分位数，并且已经跌破历史平均值减一倍标准差的市盈率水平。
风电设备行业估值处于历史中枢以下水平。截至6月23日，风电设备行业的市盈率（TTM）为25.6倍，处于2010年年初至今的33.5%历史分位数。处在历史中位数的28.1倍市盈率水平以下，高于历史平均值减一倍标准差的市盈率水平。乘用车行业目前估值处于历史较高水平。截至6月23日，乘用车行业的市盈率（TTM）为43.3倍，处于2010年年初至今的97%历史分位数，并且大幅高于历史平均值加一倍标准差的25.7倍市盈率水平。自2020年底以来，乘用车估值水平持续保持高位。
白色家电行业目前估值低于历史平均值减一倍标准差的极低水平。截至6月23日，白色家电行业的市盈率（TTM）为12.0倍，处于2010年年初至今的12.4%历史分位数，低于历史平均值减一倍标准差的12.2倍市盈率水平，当前估值具有较高配置价值。2 估值与盈利匹配情况
从Wind一级行业的估值来看，截至2022年6月23日，A股市盈率表现出明显的分化。日常消费、公用事业、房地产、可选消费等行业的市盈率处于历史高位（大于90%分位水平），工业的市盈率处于历史中枢偏低水平。电信服务、能源、材料、金融等行业的估值处在历史极低水平。从一级行业市净率来看，A股的市净率同样呈现出明显的分化。日常消费的市净率处于历史高位，可选消费、公用事业、工业的估值处在历史中枢水平。不同的是材料行业的市净率所处历史位置明显高于市盈率，这主要是因为2021年的商品价格大涨增加了材料行业的盈利，在股价上涨的同时一定程度消化了材料行业的市盈率，但净资产的提升是一个更渐进的过程，所以市盈率与市净率走势产生了差异。
比较一级行业2022年预测市盈率与2022年预测盈利增速的匹配情况，我们发现多数行业估值与盈利匹配情况较好。日常消费、信息技术为高估值、高增速的“双高行业”，金融和电信服务为低估值、低增速的“双低行业”。预测2022年市净率与ROE的关系则不太显著，由于不同公司的经营模式、财务杠杆率等因素各不相同，简单跨行业对PB-ROE进行比较可能并不妥当。具体来看主要热门赛道预测两年盈利复合增速G与预测2022年年报披露后（按当前市值计算）的市盈率PE的匹配情况。可以看到银行、白色家电、港口、钢铁行业处在低增速、低市盈率的“双低区域”，而锂电池、国防军工、光伏设备、美容护理等处在高增速、高市盈率的“双高区域”。单纯从PEG来看，目前建筑装饰、银行、消费电子、装修建材等行业已处在合理甚至稍偏低的估值范围，而汽车、调味品、白酒、证券、国防军工等行业估值偏高。
从不同估值区间的长期收益表现来看，估值对A股收益率的影响较为明显。无论是市盈率还是市净率，低估值区间（0%-30%分位数）在各阶段的持有收益率都明显高于高估值区间（70%-100%分位数）。极端低市盈率（0%-10%分位数）比极端高市盈率（90%-100%分位数）情况下的3年持有收益率整体差距可达100个百分点。以万得全A指数为例，截至2022年6月23日，万得全A指数的市盈率（TTM，最近12个月）为17.9倍，位于2000年以来的29%分位数水平，万得全A指数的市净率（LF，最新报告期）为1.75倍，位于2000年以来的20%分位数水平，均处于历史较低水平。从不同细分指数来看，越是成分股特征相似的指数，估值对收益率的影响就越具有参考价值。例如行业指数比宽基指数的估值更有参考意义，仅包含500只中盘股的中证500指数比包含2000只小盘股的国证2000指数的估值与收益率关系更加明显。
以沪深300指数为例，截至2022年6月23日，沪深300指数的市盈率（TTM，最近12个月）为12.7倍，位于2002年以来的38%分位数水平，目前的估值水平没有到极低估值区间，收益率预期波动较大。以中证500指数为例，截至2022年6月23日，中证500指数的市盈率（TTM，最近12个月）为20.6倍，位于2005年以来的8%分位数水平，目前的估值水平已达到极低估值区间，从历史数据看，当前估值下的未来收益率较为可观。以中证1000指数为例，截至2022年6月23日，中证1000指数的市盈率（TTM，最近12个月）为29.7倍，位于2005年以来的11%分位数水平。目前的估值水平处于较低估值区间，收益率预期波动较大，但如果未来达到极低估值水平（<10%），届时的长期收益率可能更稳定。以国证2000指数为例，截至2022年6月23日，国证2000指数的市盈率（TTM，最近12个月）为40.6倍，位于2010年以来的41%分位数水平，目前的估值水平处于中等偏低估值区间，从过去的长期持有收益率来看，短期投资收益波动较大，长期投资收益率更稳定。
