深度报告：一体化龙头乘风破浪，深耕技术打造长期优势

光伏组件一体化龙头，技术领先运营稳健实现高速增长 　　公司是光伏组件一体化龙头公司，2018-2021年，公司归母净利润分别为25.59亿元、51.80亿元、85.52亿元、90.86亿元，三年CAGR为52.58%。2022年行业需求持续向好，公司在面临上游原材料紧缺及采购价格大幅上涨的压力下技术调整经营策略，实现了硅片和组件销售的量价齐升，根据公司业绩预增公告，预计2022年归母净利润为145~155亿元，同比增长60%~71%。 　　硅片：双寡头市占持续提升，龙头规模优势显著 　　硅片环节双寡头格局清晰，隆基绿能和TCL中环生产规模显著领先二线生产企业。根据Solarzoom数据，隆基绿能、TCL中环在硅片环节格局稳定，产量全球CR2占比分别为53%、48%。隆基绿能从硅片制造企业发展为光伏一体化组件龙头公司，硅片产量全球第一，2019-2021年公司硅片出货量（含自用）分别为46.28GW、58.15GW、69.96GW，自用比例分别为28.2%、45.2%、51.6%，硅片环节的规模优势为公司一体化产能扩张保驾护航。 　　电池片：高效电池技术加速渗透，技术全面布局保证领先优势 　　高效电池技术凭借发电增益+BOS成本下降优势在近年加速渗透，根据北德银川实证电站数据，N型（182/TOPCon）电池发电量较PERC电池组件高3.9%左右，BOS成本下降1%~3.5%，LCOE成本下降3%~7%。根据CPIA预测数据，高效电池技术（HJT+TOPCon+XBC）有望在2023年加速渗透，达到22.7%市场占比，提升13.6pct。隆基绿能持续加码技术研发，2022H1公司研发投入36.70亿元，营业收入占比达7.28%，目前公司高效电池技术储备全面，N-TOPCon鄂尔多斯（30GW）项目预计2023年Q3进行设备安装；HPBC陕西西咸项目（29GW）目前已经全面投产；HJT转化效率26.81%打破晶硅太阳能世界纪录。 　　组件：一体化强化成本优势，全球化产能布局打造核心竞争力 　　近年来一体化组件公司自供比例逐步提升，海外产能布局加速。近年来，隆基、天合、晶科、晶澳等行业龙头纷纷进行垂直一体化布局，更高的一体化程度给公司带来更强的抗风险能力。同时，组件龙头公司均在东南亚布局产能，全球化布局保障北美组件供应能力。隆基绿能加速电池产能扩建，鄂尔多斯、陕西西咸项目落地之后公司一体化程度有望进一步提升，同时公司拟建硅片（马来西亚4.1GW）、电池（马来西亚2.5GW、越南5GW）、组件（越南11GW）产能加速全球化布局。 　　盈利预测与估值 　　上调盈利预测和评级，给予“买入”评级。公司是全球光伏组件龙头，随着2023年上游原料成本进入下行通道，装机需求有望持续超预期，我们上调公司盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润分别为149.73、192.09、234.58亿元（原预测140.89、180.74、220.96亿元），对应EPS分别为1.97、2.53、3.09元/股，对应PE分别为20、16、13倍。选取光伏一体化龙头公司晶澳科技、晶科能源为行业可比公司，2023年可比公司平均估值为19倍，给予公司2023年行业平均估值19倍，对应目标价48.07元/股，现价空间20%，给予“买入”评级。 　　风险提示：全球光伏装机不及预期；原材料成本超预期上涨；境外市场经营风险。