自上世纪三十年代格雷厄姆提出“内在价值”及“安全边际”以来，价值投资已经走过近百年，市场中关于“估值”的讨论一直热火朝天。市场热度的持续上升和持续的基金追加申购往往伴随着估值在不断抬升中走向极值，而此后的估值调整也因此具有较大杀伤力。在投资组合构建体系中相对重视估值风险的管理，更可能在风险爆发时实施好的应对从而提升投资者的体验。本期基金经理巡礼就让我们走进交银施罗德基金何帅和他的以“性价比”为核心的“价值投资+”体系。 何帅的名字总是和交银施罗德基金的另外两位优秀基金经理--杨浩和王崇同时提及，他们在2017-2018年以优异的业绩表现在低迷市场中异军突起，被市场统称为“交银三剑客”。 何帅的成长风格铸就之路充满机缘巧合。他出身传统纺服、商贸零售行业研究，2013年-2014年开始，许多商业公司转型电商，纺织服装企业转型传媒，他因势利导开始研究流量、转化率、留存率等数据，阴差阳错切入成长型行业，深入挖掘了互联网、传媒、计算机、TMT行业，建立起相应能力圈。 此后何帅不断更新迭代自身投资体系，他以绝对收益思路管理投资组合，以 “长坡厚雪”为核心自下而上寻找业绩可持续成长的公司，叠加估值筛选为表征的安全边际视角，辅以财务报表分析带来的赛道扩充，以期赚取标的股价回归基本面的收益。 在管产品业绩
资料来源：wind，数据截至：2022/4/22
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何帅目前共管理3只成立时间半年以上的产品，另有一只于2022年3月成立的三年持有期基金，在管产品以偏股混合型基金为主，规模共175.29亿元，管理时间最长的是交银优势行业，规模最大的是交银阿尔法A。其中交银优势行业自2015年起连续六年获得金牛基金奖，连续5年获得明星基金奖，行业、市场美誉度双高。
投资方法论—定性
比起“交银三剑客”中坚定投资社会未来发展方向的杨浩和坚持逆向投资的王崇，何帅的投资框架更为纵向，他以绝对收益思路管理投资组合，坚持选择“长坡厚雪”的标的。
以2017年和2020年为“界碑”，何帅的投资体系进行了两次较大的升级完善。
事实上2015年开始担任基金经理时，何帅的投资体系中仅有“长坡”。深耕于互联网、TMT行业的研究经历让他关注到自2000年开始的信息技术红利效应边际减弱，他据此判断人工智能、VR、AR等新兴行业将在未来有具备增长惯性的需求，并持有相关标的。2015、2016年对何帅来说是极风光的两年，他所管理的交银优势行业凭借对需求的精准把握连续两年在灵活配置型基金中排名前10%，成为当时市场之手可热的新星。
2017年开始，市场的估值体系越来越倾向于“长期价值”，即更着重于公司的竞争力和可持续性。何帅据此将投资体系中对“长坡”的考量权重分配至“厚雪”，即更注重公司商业模式和长期竞争力方面的研究，同时淡化短期行业景气度对于业绩的影响。
“长坡厚雪”之外，何帅更在意的是个股的安全边际。他对于安全边际的理解也充满绝对收益的意味，他认为安全边际更重要的是“跌的空间不大”。他认为一个公司的回报率最终会跟它的业绩成长性匹配，它的股价或估值会回到基本面，他要做的就是厘清个股长期资本回报率，“高估的时候不要买，低估的时候多买点儿”。也正是因为它对估值极高的敏感度，他的交易整体偏左侧，在标的估值开始攀升的时候逐渐减仓，一旦达到目标收益率快速减仓，“不赚泡沫的钱”。
2020年何帅遭遇投资生涯的滑铁卢，代表产品交银优势行业排名首次跌出灵活配置型基金前50%。对估值和安全边际的惯性关注让他错失核心资产的景气爆发，他反思市场偏好和市场变化对组合的影响，并开始贴近市场，以一定的仓位配置核心资产。与此同时研究的聚焦点从定性类的商业模式、竞争力回归到对财务报表的分析，通过财务报表研究定量筛选出的标的都指向“专精特新”，由此何帅的研究领域扩展至高端制造行业，一定程度上由点及面弥补了他自身在中观赛道视角上的缺失。
2021年，经历过再一次迭代的何帅再获辉煌，当年取得收益19.76%，排名重回灵活配置型基金前20%，并再一次获得七年期开放式混合型持续优胜金牛基金奖。
投资风格—定量
交银优势行业过去15个季度报告中公布的前十大重仓个股共57只，其中持仓时间超过4个季度的个股共14只，绝对收益贡献比例达64.29%，表明何帅长期重仓股的高胜率和可观的收益贡献，也同时印证了他不止拥有稳定的个股选择能力，同时能够在精选个股后通过长期持有获得丰厚的回报。
此外，对交银优势行业过去15个季度报告中公布的前十大重仓股进行模拟组合，并比较模拟组合业绩与基金真实业绩的差异，可发现交银优势行业真实业绩相较模拟组合仍有近20%的超额收益，说明除了重仓股之外，非重仓股对交银优势行业的业绩也有着较为明显的贡献，进一步的反映何帅并未选择持股“躺赢”的模式，而是积极主动地进行个股挖掘，并由这一类个股持续地为组合创造超额收益。
也正是因为对自身选股能力的信任，何帅的持股集中度一直保持较高水平，最大时高达51.22%。
交银优势行业持股集中度
资料来源：wind，数据截至：2021/12/31
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(二) 忠于能力圈
何帅扎实的研究积累造就了研究深度，而后通过长期的投资拓展了研究宽度。过去15个季度中，何帅持有个股中共55支贡献正收益，其中贡献正收益超过 5 只个股的行业集中在计算机、电子、机械及医药行业。
交银优势行业持仓贡献统计
资料来源：wind，数据截至：2021/12/31
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回顾交银优势行业的历史持仓行业分布，可以看到何帅在2015-2018年间持仓以他擅长的TMT、电子通信行业为主。在2017年火热的消费行情中因为并不具备相关分析能力也并未予以配置。其后何帅根据“长坡厚雪”体系结合财务报表分析深耕医药、化工等板块并持续持有，直到2021年底，电子、化工、医药板块合计仍在他的持仓中占比超40%。
交银优势行业持仓行业分布
资料来源：wind，数据截至：2021/12/31
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(三) 风格均衡稳定
何帅拥有长期相对稳定的投资风格，市值方面，整体集中在大盘和中盘之间；价值方面，集中在成长和均衡之间，并且能在在成长和均衡中稳定的切换配置，近两年开始有价值风格上的配置。
交银施罗德持仓风格
资料来源：wind，数据截至：2021/12/31
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(四) 业绩持续优秀
自何帅管理以来，交银优势行业在不同市场风格下均能较好地把握投资机会，同时较好地控制回撤。
交银施罗德持仓风格
资料来源：wind，数据截至：2021/12/31
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交银优势行业回撤控制概览
资料来源：通联数据，数据截至：2022/4/22
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市场观点
何帅认为过去三年推动市场的“赛道行业”、“贝塔行情”会越来越少，唯有深入、前瞻地挖掘公司，逢低布局才能持续获得超额收益。在最新披露的基金季度报告中，何帅再一次重申对公司的定价模式偏向于长期，而非景气度。投资的核心是投资眼光的长远，生意的模式、行业的空间，以及这家公司的竞争壁垒。往往短期景气度下行时带来具备价格优势的估值，可能会是长期超额收益的来源。
他认为2022年开年以来，医药、新能源板块经历了明显的回落，板块内许多赛道已经回调至一个合理的价格区间，他将持续在板块内寻找在过去几年的高速赛道上逐渐与竞争对手拉开明显差距的公司。此外，他继续看好高端制造业，认为随着国内产业不断升级和国内优秀企业的不断积累，“专精特新”将迎来更广阔的市场。
展望未来，我们相信何帅将继续以追求长期的稳定而非短期的爆发为目标，凭借踏实的研究及务实的观点，力争为持有人创造长期稳定的超额收益。
张子颜
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基金从业资格证号：A20210915000058
本文不属于基金宣传推介材料，涉及的观点和判断仅代表基金管理人及基金经理当前时点的看法，基于市场环境的不确定性和多变性，所涉观点和判断后续可能发生调整或变化。本文内容仅用于沟通交流之目的供您参考，不构成任何投资建议及决策依据。基金有风险，投资须谨慎。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的基金业绩亦不构成未来基金表现的保证。请投资者根据买者自负原则进行基金投资，认真阅读《基金合同》《招募说明书》等基金法律文件以详细了解产品风险收益特征，根据自身能力审慎决策，独立承担投资风险。
本文提及 本文提及的交银优势行业业绩比较基准为沪深300指数收益率*60%+中证综合债券指数收益率*40%，自2015年7月9日至2022年4月22日，其增长率为22.73%；交银阿尔法A业绩比较基准为沪深300指数收益率*75%+中证综合债券指数收益率*25%，自2015年9月16日至2022年4月22日，其增长率为31.30%；交银施罗德持续成长业绩比较基准为沪深300指数收益率*75%+中证综合债券指数收益率*25%，自其成立至2022年4月22日，其增长率为2.42%；交银瑞和三年持有业绩比较基准为沪深300指数收益率*65%+中证综合债券指数收益率*30%+恒生指数收益率*5%，自其成立至2022年4月22日，其增长率为-8.92%。
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