作者：小e爸
看了很多万润股份的研报，没有一篇研报将万润的沸石分子筛的收益讲清楚，只好自己来分析。在万润的年报中，液晶材料和沸石分子筛的数据混在一起，按照万润的说法，沸石分子筛的利润太高了，公布出来会引起客户的不满，所以，到目前为止，我们只知道万润沸石分子筛产能有多少，但到底多少钱一吨却是一无所知。
事实上，在2015年的年报中，我们可以看到沸石分子筛的大致数据，2015年年报显示，万润当年的环保材料营业收入5.4亿（环保材料基本上就是沸石分子筛），然后在年报描述文字中看到一句话：“公司沸石环保材料大幅放量，公司现有的产能850吨沸石系列环保材料生产线已处于满负荷生产状态。”从这句话推断，850吨沸石分子筛收入5.4亿元，每吨63万元，这个数字很恐怖，但毕竟是2015年的，不知道现在卖多少钱一吨。
又看到一篇最新的研报说：“2019～2023年，全球市场对沸石分子筛的需求量合计9.7万吨，需求金额合计约290亿元，其中中国市场的需求量合计约3.8万吨，需求金额合计约114亿元。”这里可以算出，大概每吨沸石分子筛30万元左右。
那好，我们做保守估算，万润的沸石分子筛就算他每吨30万元，2019年前三季度产能3350吨，收入7.5亿，第四季度产能5850吨，收入4.4亿，2019年沸石分子筛收入共计11.9亿，按照毛利34%计算，4亿左右营业利润，净利润3.2亿（按照三季报中净利润和营业利润的比例估算）。
到了2020年，5850吨沸石分子筛满负荷生产，收入17.5亿，营业利润5.95亿，净利润4.8亿。而且，根据万润公布的消息，2020年4000吨车用沸石将逐步投产，能增厚利润多少这个目前不清楚，但光是沸石分子筛这一块，有4.8亿净利润打底，现在这个股价妥妥地便宜。
我们在来看传统液晶材料这一块，通过三季报估算全年收入（大健康占五分之一，液晶材料和沸石分子筛加起来占五分之四），大概10.6亿元左右，根据历年年报来看，毛利率算他35%，3.7亿营业利润，净利润3亿左右。到2020年，液晶算他持平，净利润还是3亿。
通过上面的计算，我们可以看到，到2020年，沸石分子筛+传统液晶材料的净利润保底达到7.8亿元，按照目前28倍动态市盈率计算，市值应该达到218亿，差不多可以翻倍。要注意，这已经是除掉了沸石分子筛增量部分、OLED材料增量部分、以及大健康部分（大健康毛利率低，但好歹也有点收益产生）。如果明年新增4000吨沸石分子顺利投产，OLED材料顺利放量，大健康有所改善，那万润的业绩将爆发式增长。
文末思考：
看到这篇分析之后，同样引起了我的好奇：沸石分子筛业务的占比是多少？同样，找了十几份研报，同样说的含糊不清。不过，有一定的收获，同样也对作者的内容做出部分更正：
内容来自国盛证券的深度研报《万润股份-002643.SZ-OLED成品材料突破在即，环保材料迎来高增》：
1、沸石分子筛是啥？
沸石分子筛指具有分子筛作用的天然及人工合成的晶态硅铝酸盐，主要用于车用尾气净 化领域、烟道气脱硝、挥发性有机物（VOCs）处理、炼油催化等领域。
全球分子筛主要应用于炼油、空气分离、石化、制冷剂、天然气等。其中沸石分子筛可 用于干燥净化、吸附分离、催化剂等领域。
2、市场需求
目前沸石需求主要集中在北美及欧洲，总需求量超过 1.2 万吨，在国六标准出台之前国 内沸石需求很少，因此排放标准的提升有望带来沸石分子筛的新增需求。按照 18 国内 柴油车数量计算，我们预计国内沸石分子筛的总需求量约 1 万吨左右。
3、市场份额
绑定庄信万丰，产能逐步释放下公司业绩有望快速增长：由于技术壁垒较高，全球汽车 尾气催化剂市场呈现高端垄断的市场格局，主要由英国的庄信万丰、德国巴斯夫及比利 时优美科等少数几家企业垄断，并且以上三家企业均已在国内建厂，占据国内汽车尾气 催化剂 70%以上市场份额。
公司作为庄信万丰的一供且占比较大，未来将充分受益于国六 标准实施下带来的沸石需求增加，从而带来业绩的加速增长。
12月23日中金发布研报：考虑估值切换以及公司沸石业务 增量确定性高，上调目标价 18%至 16.5 元。（周五收盘价14.91元）
写在最后：
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