红刊财经 崔鹏
是什么阻止了普通投资者选中那些更赚钱的股票？在做投资理财媒体这十来年里，同那些专业投资者和普通投资者交流而获知大家的预设不外乎两个，一个是内部消息，一个是对公司财务报的了解程度。
均值回归往往被忽视
投资者有这种想法并不奇怪，在传说和好莱坞的电影中，那些有钱人都是那么做的。而关于内部消息获得的传说也是投资者中很多持有犬儒流派观点的重要原因。而实际上，能通过内部消息获得超级投资收益的人是极少数。而内部消息幻想，就像我小时候希望自己能有一台印制游戏卡的机器一样。拥有更多的内部消息大概是成年投资者们的“机器猫”幻觉。获得更多更有效的内部消息其实并不属于投资领域讨论的问题，在这我们暂且不讨论它。
另外一个问题就是，对公司财务报表的稔熟程度。我也曾经参加过好多次一些电视台关于从财报中寻找有价值投资机会的节目。这种专家读年报节目的可看性实在低的无以复加——总的来说那个趣味性还不如在夏天的中午你往地上吐口口水，然后看他是怎么干的有意思。更令人失望的，那些分析出来的上市公司，他们的平均水平并没有超越指数，只是那些被推荐出来的股票价格的颠簸程度好像比其他的股票要大，
当然，理解财务报表很重要，但我怀疑它并没有人们想象中那么重要。在现在的投资环境中，信息对称性已经达到了非常高的水平，一般来说投资者很难通过分析财务报表来找到那些超级好的公司，在某些情况下，大家发现一家很可能潜伏危机的公司的概率要大一些。
由于证券分析行业已经如此饱和，我甚至觉得普通的投资者对独立阅读财务报表根本不必那么热衷，只要在互联网上查看分析师们对公司报表的解读就可以了。这样可以节约很多时间。
其实很多有可能成为高性价比的公司根本就没有进入大多数投资者的视线。造成这种集体疏漏的原因在行为学上被称为代表性依赖，人们也因此轻视了均值回归对整个市场的影响。
我在说什么？大概解释一下。赫仕.舍夫林让美国加州的圣克拉拉大学新入学本科生对入学后的成绩指数进行预期。得到的预期成绩指数分别是2.03、2.77和3.46。但是真实情况是差距根本没有这么大。实际上，那些成绩差的学生在高中时成绩不好原因是很复杂的，而随着时间推移这些原因逐渐回归正常，所以差学生的成绩上升幅度很大。而那些成绩出奇好的原因和这些成绩差的学生成绩变化的原因类似。
放弃对优秀企业的过高期待，加仓低估企业
如果把学生成绩换成公司的市场估值水平，这种现象是否会也存在呢？是的。
理查德.赛勒和多特对美国的上市公司做了和舍夫林类似的调查。情况是，在三年中市场估值表现糟的上市公司在其后三年的表现会远远好于那些原本估值水平高的上市公司。多特认为绝大多数投资者会被最近一年表现好的上市公司所吸引，这种代表性造成很多专业分析师也会对最近变现好的公司给予更好的预期。但他门都挡不住均值回归所带来的变化。
詹姆斯.托宾的学生本.斯坦在他的研究中把赛勒和多特所关注的问题的时间拖长到5年，均值回归现象依然明显的存在。
这种均值回归造成人们的认知偏差也给投资者选择主动型股票投资基金造成了困难。很多想通过购买基金来分享资本市场增长的人会争先恐后地购买那些冠军基金经理管理的基金。可以肯定地说，这其实是走错了路，甚至是走反了。他们会注意到这些收益冠军在第二或者两年后出现了变化，他门的收益排位会远远低于市场平均水平。这种现象是因为部分基金经理的投资思路导致其管理的基金购买的股票类型在一段时间内是比较类似的。那么，如果这些股票在一段时间内增长的很好，而在其后一段时间往往出现均值回归的概率就很大，从而造成基金投资收益变差。
在股票市场上为什么有时候会对某类公司的估值很差？有时候是因为某类公司出现集体型市场收窄。比如说，在移动电话生产成本或者电信传输成本降低的时候，那些传呼机服务公司的估值会降低。但大多数时候，某个行业的公司的估值下降并不见得有什么理性的逻辑，这种情况发生在2013年内陆市场对贵州茅台等高端白酒生产公司的看法——有的人判断是，未来年轻人不再会饮用白酒，但这种判断几乎毫无依据，而很多人却都有类似的认知。
另外，现在市场对一些运营良好的商业银行看法也是这样，甚至有的这类公司的市净率跌到0.6。还有比这更有价值的均值回归投资机会吗？也许吧。
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