“十四五”时代，地方高速发展的局面一去不复返，已然是稳步缓慢发展的“新常态”。其中的因素，既有城镇化率已至拐点，更重要的是发展模式“升级换代”，纯靠政府投资与铁公基拉动发展的效率逐渐降低，以产业与经济循环为核心的模式正冉冉升起。
尽管从宏观上来说，平衡地区发展差异仍然是政府工作的目标；但从微观来看，各地区发展的差异化已然非常明显，也将使得城投分化的速度再次加快：
政府去杠杆，发展速度将有差异
从目前的广义债务率水平看，地方债务无疑已经到了一个杠杆率相对较高的阶段，政府隐性债务与城投债的风险波动已经非常显著。因此，今年年初提出的“政府去杠杆”是一个相对长期的政策，会随着金融改革持续降低政府杠杆率，以及逐渐化解政府隐性债务的潜在风险。
并且，在疫情之后出台的各项政策来看，如今的积极财政政策更像是一种托底政策，基建投资增速长期处于低位，结构性改革也正在促使各地政府以效率为先、不再无条件投资基础设施。在市场化制度的引导下，未来政府投资将强调有效投资、投资效率，而非全国各地一致的大规模举债投资。
因此，未来各地的发展速度将出现明显的差异。部分负债较重的地区、基建投资已明显超过地区经济发展水平的地区、人口规模相对不足的地区，将明显放慢发展速度；而这些地区的城投，也将随着地方投资项目的减少，出现明显的业务收入下降与流动性下降。这也意味着过去全国城投一致发展的局面不再，几家欢喜几家愁。
地产正常化，土地财政明显收缩
许多地方城投赖以滚动的基础是一级土地开发等城市扩张，与过去若干年的“土地财政”政策一脉相承。但随着今年地产行业的大规模去杠杆，以及近期政治局会议强调的房地产市场平稳健康发展，这意味着未来的地方行业将“正常化”，不再“高杠杆、高周转”；而城镇化收缩导致的市场需求下降，将同时影响城投的土地开发业务，以及土地财政的滚动。
这意味着一些享受到过去城镇化红利的地区，出现发展增速上的暂缓，以及土地滚动开发速度的快速降低；并且，受房地产市场震荡的影响，土地出让的周期也将有所增长，由此将对城投的现金流造成较为明显的冲击。
尽管近期政策上开始鼓励城投自己拿地开发，既完成政府性基金预算的指标，也将地产开发作为城投未来的主要业务；但除极个别地区外，市场需求也有较为明显的下降，还有一些地区还有规模较大的库存未能消化，城投的地产业务也未必能有想象的那么乐观。
同时，我们还要考虑到，当地产正常化之后，地产行业的毛利率也将有明显的降低，在地产这样的市场化业务中，地方城投真正能获得的收益，相对比较有限。
滚雪球高压，预期与现实成考验
城投的发展与滚雪球非常类似，是依赖于地方政府信用进行大规模的融资，以此实现资产规模的指数级增长；但在若干年的发展过后，许多规模较大的城投也将面临发展预期与发展显示不一致的严重问题。一旦预期中的发展成果没有实现，那么庞大的债务规模就将对城投的稳定形成巨大的压力，当净融资逐渐转负，风险事件也将陆续上演。
在当前发展的拐点过后，发展放缓的地区都将面临预期与现实成果间的差异；在巨大的分歧与债务压力下，一些网红城投必然就此“现形”，从炙手可热变成烫手山芋。同时，发展成果超越过去几年市场预期的地区，将得到更多的亲睐，明年将是一个城投评价变化的集中时刻，市场震荡也将相对高发。
平台转企业，同是城投命运迥异
在政府信用逐渐与城投分道扬镳后，城投的未来一定会越来越像国有企业，市场化程度不断提高；但市场化程度提高必然意味着分化程度的明显，不同城投间的运作能力会有天壤之别，行政级别并不能意味着城投的盈利能力就强，地方财政好也不意味着城投有钱。
从近期较火的城市更新业务中就能发现端倪，虽然目前公益性导向的城市更新鼓励以城投作为市场化运作主体，但在这类复杂的业务中，不同城投运作的结果可能会有极大差异。部分能力强、市场化引入专业机构的项目可能实现了盈利、增加了城投资产；但如果前期工作深度不够，也可能导致城投深陷更改规划、征地拆迁的泥潭，让城投脆弱的现金流“雪上加霜”。
目前进一步推广这些项目收益自平衡的市场化模式，也必然将使得城投们的分化差异愈加明显，资信评价逻辑也与过去完全不同。
2022年的城投债市场，也将随着分化的加速出现更大的波动，注定将是精彩的一年。
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