转载自公众号：债战江湖
选定这个主题时，我特意搜了一下，发现我那些学富五车的同行，已经把这道题车轱辘了好多遍。无一例外，对城投转型积极支招，循循善诱。我一直主观的认为，城投转型是伪命题，理由很简单，无论从体制、决策、产业，还是人才、技术、创新，市场化竞争的要素，城投企业可以说一个都不具备。
当然，城投也有优势：资金和地方政府的资源。打个不恰当的比喻，就像老板的儿子，虽然学习一般，但老爸有钱有资源，出手还很大方，同学们都愿意跟你做好朋友，很多学习好、颜值高的“班花”，也愿意接受你送的棒棒糖。
实际上，城投企业市场化转型的呼声由来已久，各地也进行了积极、有益的探索。受限于各种原因，普遍效果不佳，即使有个别成功案例，基本都是高富帅迎娶白富美，没有拼爹的资本，很难进行简单粗暴的复制。
7月24日，中央“制定实施一揽子化债方案”，明确政企分离，之前的融资模式难以为继，深化转型的外驱力进一步增强。近期拜访各级政府和城投，探讨最多、最深入的，就是城投未来何去何从？如何转型？大家都很迫切，很焦虑。可以说城投转型既是政策和政府的要求，也是城投平台自我造血实现可持续发展、提高盈利能力降低融资成本的现实需要。
至于转型以后，怎么面对激烈残酷的市场竞争，怎么把企业做强做大，那是下一步的事情，当前的迫切任务就是转型这道不得不答的“伪命题”——就像一个学艺尚未成的剑客，面对伸头是一刀、缩头更糟糕的局面，只有拔剑出鞘，迎难而上了。
一、清理过去——整合主体，厘清债务
在政企分离，剥离城投政府性债务融资职能的背景下，唯有明确方向、厘清旧债，方能轻装上阵。
1、厘清城投类型，进行分类管理
全面梳理城投企业，按空壳类、城投类和城市运营类和产业类四种类型，进行整合和分类管理。
（1）空壳类：因为历史原因，很多地方注册了一堆空壳公司，造成资源浪费，且存在一定的风险隐患，建议对这类企业进行注销。
城投转型过程中低效甚至无效资产进行出清、盘活，使转型后城投企业“轻装上阵”；
（2）城投类：肩负政府融资职能、公益性项目建设、运营职能的城投转型为城投类国企，实行目录管理，一般区县建议不超过3家；
（3）城市运营类：在做好存量债务风险评估的基础上，盘点城市运营相关业务及资产，通过资产置换、股权置换，对有经营性现金流的城市服务类企业和资产进行同类项合并，进行彻底的市场化转型。需要关注35号文的“335”指标，维护债权人权益，降低区域风险；
（4）产业类：多数城投企业都是市场的新兵，转型宜“稳”字当头，结合区域优势和资源禀赋，聚焦优势产业，优先向相关相近产业延伸。
2、厘清存量债务，进行区别处理
厘清城投债务，对政府性债务、公益性项目债务和经营性项目债务进行区别处理。
（1）政府性债务：严格控制新增，按规定通过政府债券置换等方式分类妥善处置；
（2）公益性项目债务：城投类主体继承公益性项目产生的债务，且今后仅承担公益性项目融资任务。对存量公益性项目债务进行全面清查，逐笔核实，按合同约定履行，尽可能运用TOT、ROT等方式将存量公共服务项目转型为PPP项目。
（3）经营性债务：要加强监管，完善城投企业财务预警机制，动态管控死也资产负债率、带息负债比率、利息保障倍数、综合融资成本等重要指标变动情况。
3、严控新增债务，提升融资能力
新增公益性项目融资，建议通过政府债券进行；非公益性项目充分发挥市场资源调配作用，通过与社会资本合作模式进行投资建设，尽量降低新增债务规模。
承担一定政府职能和民生保障的“城市运营类”国企，不得为政府融资，不形成隐性债务，不直接接受政府财政补贴，市场化解决项目融资和建设，从而实现城市发展和债务管控之间的平衡。
严格管控城市运营类企业和产业类企业的信用输出，防范或有风险和交叉风险。
二、改变现状——城投转型的五大方向
城投企业转型可凭借现有业务积累的优势，结合区域资源禀赋开展。基于政府导向及实际案例来看，城投转型可分为五大方向，从易到难分别为建筑工程类、公用事业类、地产类、商业流通&产业类和投资类。
1、建筑工程类
建筑工程类企业技术要求不高，对资源依赖较强，而城投公司作为区域基建主体和工程发包方，一般拥有丰富的建筑施工经验和房屋建设、道路桥隧等专业资质，拥有较强的资源禀赋；同时，城投企业拥有一般建筑施工企业最关注的融资成本低和应收款账期短的天然优势。
建筑工程类典型企业有山东德州德达城投旗下的金鲁班集团，乌鲁木齐经开建投旗下的维泰建设、温州国资委旗下的温州建设集团等。
2、公用事业类
城投企业从事供水电热气、污水处理、垃圾处理和公共交通等公用事业类业务，是名正言顺的事。一方面，可以基于政府资源，获取特许经营权，并对区域内公用事业类资源进行整合，扩大规模效应，提升盈利水平；另一方面，公用事业作为准公益性业务，可以获取一定的政府补贴和税收优惠。
此类型以上海城投最为典型。很多年前拜访上海城投，董事长说的一句话让我印象深刻：“城投就要做李嘉诚做的生意。”上海城投的业务板块秉承这种理念，其水务、环保是典型的公共事业产业，具有较强的垄断性，可以获取稳定的收入和现金流。
公用事业行业如果整合得当，可发挥规模优势，增强盈利能力，可走出区域做强做大，进入资本市场。如廊坊发展、钱江水利、中山公用、南海控股（0680.HK）等。
值得注意的是，公用事业转型对城投及所在区域资源禀赋提出了一定要求，需要城投所在城市规模较大，公用事业服务具有潜在盈利能力，同时要求城投拥有较强的成本管控能力，因为行业利润较薄，定价也无法完全市场化。
3、地产类
城投企业的主业之一是土地开发整理、棚改房、保障房建设，拥有城市核心土地资源和房地产开发经验。通过这一轮房地产行业出清，未来城投企业向房地产企业转型拥有极大的空间和优势。
地产开发又可以细分为住宅、商业和产业。 （1）住宅：利用土地资源优势，如土地资源赋予的学区、地段、景观、商业配套等优势，与大型地产商合作，形成优势互补，快速实现现金回流。
（2）商业：利用核心地段开发写字楼、酒店、商场等物业获取收益，同样借助大型地产商的优势进行合作。但由于商业地产投资回报期较长，除非核心城市，一般不建议参与。
（3）产业：利用政府产业集聚优势和招商引资政策，进行园区开发，为园区企业和企业员工提供房屋租赁、物业水电热气、金融等一揽子服务，获取租金和服务收入，甚至入股园区企业，形成“房东+股东”的模式。
地产类企业的典型代表如北京城建、上海陆家嘴集团、临港集团、张江集团、苏州工业园区等。大型园区运营企业主要分布在经济发达地区，已经成为大型综合性房地产开发企业和大型投资机构。
4、商业流通&产业类
商业流通和产业类转型主要有两个渠道：（1）利用资源禀赋和产业结构优势，向商业流通领域转型。如黄山旅游集团利用黄山风景区这个超级ip做强做大，成为全国知名的旅游龙头企业；如安徽某地城投，充分发挥国企担当，回收农民的农作物秸杆，打捆、运输、秸杆粗加工一条龙，减少了农民焚烧秸杆带来的环境污染，还给农民增收，取得了经济效益和社会效益双丰收。
（2）通过股权收购、同行业合并等方式，整合区域内产业优势，支持产业做强做大，实现城投企业向产业类转型。如金华婺城区交投投资2.5亿，收购了33座非国有电站，并整体划转5座国有电站统一运营。完成收购后，婺城区交投对所属电站实施现代化改造提升，实现电站四化管理，提高了发电效率，巩固发电量2835.5万千瓦时；新增发电量466.6万千瓦时，节省人员成本604万元。直接提高年收益1000余万元。
5、投资类
投资类企业最著名的案例是深创投。截至2023年7月31日，24岁的深创投累计投资企业1420家，管理各类资金总规模4466亿元，累计有259家已投企业分别在全球17个资本市场上市，投资企业和上市企业数量位居行业第一。
深创投纵然遥不可及，但城投企业向投资类转型是可以积极探索的。可分为两个方向，一是通过投资成为控股型集团，二是设立产业基金，布局区域内优势产业重点产业和区域外有发展前景的产业。
国企赋能民企一个很重要的方式就是股权投资。民营企业融资难是一个突出问题，通过股权投资，不仅可以支持本地产业发展，解决企业融资难融资贵的问题，还能获取高额收益。如某国资通过投资中巨芯，不仅支持企业的快速发展，企业上市后获得了十多倍的回报。
收购上市公司股权近几年来已经成为城投企业转型的重要方向，不完全统计，仅2018年一年，就有46家国企通过直接收购上市公司股权，实现产业转型（下一期专门整理一下近几年国企控股上市公司的案例）。上市公司具备城投企业转型需要的产业结构，且其具备政府支持、区域资源等一系列优势。通过控股上市公司，城投企业可以增加融资渠道（如可交债等），实现市场化运作。
城投企业转型投资类过程很漫长，难度也很大，对于城投企业的资金链、投资能力、市场化机制、专业投资人才等都提出了很高的要求。另外，政府要制定完善的制度，既要防范投资过程中的利益输送和规范信息披露，也要对投资结果有一定的容忍度，不能唯结果论，更不能秋后算账。
三、写在最后：拥抱变化，拥抱未来
城投企业市场化转型，对区位条件、资源禀赋和企业管理能力、投资能力存在很高的要求，欠发达地区及县区级城投公司时机把握和项目判断能力、一般很难具备，可以仰望星空但无法复制，需要一城一议、一企一议。
对大多数城投来说，还是应该脚踏实地，紧跟国家政策规划，积极拥抱变化，做好政企分开、做好债务新老隔断，以市场化、自主化的视角去进行新形势下的投融资决策。
有道是：沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春！
（债战江湖）
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