近日，三七互娱、世纪华通、完美世界相继披露了2020年半年度报告。无论总市值、营业收入还是扣非净利润等指标来看，他们都远远超过了A股其他上市游戏公司，成了名副其实的游戏三巨头。下面，以半年度报告信息为主，对三巨头进行一个深入对比分析。
财务数据分析
1.营业收入
游戏行业今年显著受益于“宅经济”的爆发，用户的在线数量、时长、ARPU值相对去年同期均显著提升。根据中国音像与数字出版协会游戏出版工作委员会和中国游戏产业研究院发布了《2020年1~6月中国游戏产业报告》，2020年1月至6月，中国网络游戏用户规模近6.6亿人，全国游戏市场实际销售收入1394.93亿元，同比增长22.34%。
上半年营收增速来看：三七互娱、完美世界均超过了行业平均水平，其中完美世界录得了40.68%的高速增长。世纪华通增速仅为12.02%，整体营收也被三七互娱反超。
将收入按地区来划分情况如下：
除开疫情因素不谈，实际上国内游戏市场在2019年就步入了瓶颈期，玩家数量和收入增速都回落至5%以内，所以加码海外市场成了游戏公司的共同选择。三七互娱上半年出海收入大幅增长95%，完美世界同样也取得44.42%增幅，而世纪华通却下降了7.77%。
2. 归属净利润与扣非净利润
利润端来看：表现最突出的当属三七互娱，二季度归属净利润和扣非净利润均环比一季度增长33.22%、24.99%，上半年净利润也超过世纪华通成为净利润最高的A股游戏公司。而对于整个游戏行业来说，二季度由于疫情红利逐渐褪去，大部分游戏公司利润都是显著下滑的。三家公司中世纪华通是唯一一家二季度净利润同比下降的，并且与一季度暴增的业绩相比，二季度大幅回落。完美世界虽然二季度增速有所下滑，但依然维持了超过20%的增长。
3. 毛利率与净利率
毛利率情况来看，三七互娱遥遥领先。主要原因是三七互娱营业成本仅为营收11%不到，大部分费用体现在期间费用的销售费用中。而世纪华通和完美世界的主要费用则计入到营业成本中，所以显得毛利率较低。实际上三家公司的净利率均超过了20%，其中净利率最低的世纪华通恰巧是实际税率最高的（13.23%）。三七互娱与完美世界实际税率分别为5.55%、8.31%。
4. 销售费用率与研发费用率
在这里，单单只看销售费用并不能反映出三家公司真实的销售开支情况，还需要结合上文营业成本情况来看。譬如说今年买量投入高企的完美世界，销售费用率仅为14.55%。这是因为有很大一部分广告推广费的开支被计入到了营业成本中。
研发费用率相对来说较为接近真实情况。完美世界在研发端的投入显著领先，研发费用率接近三七互娱两倍，也远超世纪华通。多年重视研发的完美，在MMORPG和新引擎的运用上也是显著领先于同行，对比多年前的《诛仙手游》和《新神魔大陆》，游戏品质提升明显。另外三七互娱在今年也明显加大了研发端投入，游戏品类上看也更加丰富了。
5. 现金流情况
现金流情况来看，完美世界和三七互娱较去年同期均有显著提升，分别是去年同期的12.73、3.97倍。而世纪华通现金流仅提升1.33%,经营质量存疑。
游戏业务分析
1. 三七互娱
报告期内，据易观发布的《中国移动游戏年度市场综合分析2020H1》显示，公司国内手机游戏业务的市场占有率进一步提升至10.51%。公司在运营的国内手机游戏的最高月流水超过18亿，新增注册用户合计超过1.32亿，最高月活跃用户超过8200万。
多元化策略效果初显，游戏品类得到极大丰富。报告期内三七互娱产品矩阵囊括ARPG、MMO、卡牌、SLG、模拟经营等不同类型，覆盖魔幻、仙侠、都市、青春校园、女性向等不同题材。
出海方面，三七互娱旗下海外品牌37GAMES覆盖200多个国家和地区，游戏类型涉及RPG、卡牌、SLG等，语言覆盖繁体中文、英语、日语、汉语、泰语等十余种。多款游戏在海外市场表现突出：《SNK オールスター》在日本市场上线后，取得下载榜双榜第一的成绩，《大天使之剑H5》在越南市场上线后长期稳居畅销榜榜首，成为当地市场现象级游戏；公司王牌产品《永恒纪元》在报告期内不断更新迭代，在已发行地区保持稳定流水；今年2月份，《奇迹MU:跨时代》在中国港澳台地区上线，并迅速登顶台湾iOS畅销榜和Google Play免费下载榜。
下半年三七互娱还要丰富的游戏储备：
2. 世纪华通
报告期内，公司互联网游戏业务实现营业收入67.27亿元，较上年同比增长16.60%。经典端游产品《传奇》、《最终幻想14》、《冒险岛》、《街头篮球》、《龙之谷》、《传奇世界》、《永恒之塔》、《彩虹岛》等持续贡献稳定收入。其中《最终幻想14》、《龙之谷》登陆腾讯Wegame平台后，新增用户及产品流水大幅提升。手游方面《热血传奇手游》、《传奇世界手游》、《龙之谷手游》、《传世3D》、《Love Live! 学园偶像祭》、《光明勇士》、《血族》等经典和主力产品延续稳定表现。其中《热血传说手游》截至目前累计流水已经超10亿元人民币。
出海方面，点点互动旗下的主力产品《阿瓦隆之王》、《火枪纪元》继续保持优异的流水表现。2020年新产品《Idle Mafia》上线后一周内取得Google Play美国地区模拟类游戏榜单前十的成绩。
游戏储备方面，目前公司拥有的《庆余年》、《传奇天下》、《代号：远征（待定）》、《小森生活》、《饥荒（暂定）》、《Project D（待定）》、《恶魔城（待定）》、《古龙群侠传（待定）》等数款移动游戏正在研发过程中，涵盖MMORPG、ARPG、放置经营、养成、卡牌等多种品类类型。
3. 完美世界
报告期内，公司游戏业务实现营业收入435,768.66万元，较上年同比增长51.44%。PC端游方面，经典端游产品《诛仙》《完美世界国际版》等持续贡献稳定收入，《DOTA2》《CS:GO（反恐精英：全球攻势）》助力电竞业务取得较快增长。同时，由公司发行的端游及主机双平台游戏《遗迹：灰烬重生（Remnant: From theAshes）》在报告期内贡献了稳定收益。手游方面，伽马数据显示，2020年上半年，公司在移动游戏MMORPG细分市场中获得了22.5%的市场份额。
报告期内，《诛仙》手游、《完美世界》手游、《神雕侠侣2》手游、《新笑傲江湖》手游等经典游戏产品通过内容更新、立体营销、精细化长线运营等方式延续稳定表现。其中，《诛仙》手游2016年8月公测至今已4年，报告期内在国内iOS游戏畅销榜依旧取得平均第34名的成绩；《完美世界》手游2019年3月公测至今，在国内iOS游戏畅销榜平均排名第18名，报告期内最高至该榜单第6名。2020年7月公测的《新神魔大陆》上线不到1小时便登顶App Store免费榜，上线至今稳居国内iOS游戏畅销榜前列，在该榜单的平均排名第10名。
目前完美世界还有多达十款游戏储备：
从以上三家公司报告期游戏业务的陈述来看，三七互娱和完美世界对于游戏产品畅销排名、流水和市场占有率等数据披露相对较充分。而世纪华通的披露较为模糊，唯一的流水数据《热血传说手游》用的还是累计数据，而不是报告期数据。
出海方面，世纪华通境外收入下降了7.77%。而报告期内点点互动推出的新游戏依然以休闲游戏为主，所以收入的下降主要是由于《阿瓦隆之王》、《火枪纪元》两款游戏代理收入下降。对比今年上半年与去年同期的平均iOS畅销排名也可以看出来。
新游储备数量上，世纪华通也稍显不足，且仅有《庆余年》拿到了版号。《庆余年》作为一款武侠游戏在后面要同时面对腾讯自家武侠MMORPG《天涯明月刀手游》和《一梦江湖》、《新笑傲江湖》两个成熟产品的竞争，前景难言乐观。
综合来看，世纪华通下半年新游戏能够提供的边际增量预计有限，业绩确定性相对前两者更低。
估值和股东分析
选取游戏市场龙头公司腾讯、网易和市值次于完美世界的吉比特、巨人网络作为参考，对比结果如下：
通常来说，市场先生会对业绩成长稳健、确定性高的公司给予更高的估值，尤其是对于大市值、机构参与者较多的公司更为明显。此外，市值天花板也会对投资者预期形成影响，譬如说今年世纪华通和三七互娱在先后迈过1000亿大关之后也很快回落。按照目前市场对游戏行业的平均估值来看，要站稳千亿市值至少需要30亿的净利润。
从动态PE来看，三七互娱、世纪华通、完美世界都比较接近。相对来说世纪华通要便宜一些，这也反应出投资者对世纪华通的回报预期更低。
股东分析这块，选取了主要参与者基金公司情况进行对比：
整体上看，二季度三家公司都新增了大量基金公司股东，并且基金持股数量创下了近年来最高水平。其中完美世界基金持股占比最高（占流通比19.19%）,三七互娱基金持股占流通比17.60%紧随其后。世纪华通基金持股占比也从2.11%飙升至6.78%。从机构总持股角度来看，完美世界以64.51%位居第一。
与三家公司关系密切的私募基金经理冯柳的最新持仓动向如下：
三七互娱：退出前十大流通股东
世纪华通：截止6月30日，持股总数3亿股，占总股本比例4.82%。其中通过非公开定增参与的81,081,081股将于10月15日解禁。
完美世界：冯柳通过大宗交易平台在6月份增持完美世界3900万股，总持股达到5700万股，占总股本比例4.41%。
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