12月3日我在雪球做了伊利股份的分享。
点击网页链接回看直播视频，以下是我整理的文字精华版回顾。
直播提纲：
1、公司简介
2、主营业务分析
3、财务分析
4、行业空间
5、未来发展
伊利股份创始于1993年，从事各类乳制品及健康饮品的加工、制造与销售活动，经过多年发展目前已经成长为综合性的乳业集团。公司连续多年蝉联亚洲乳业第一，2020年世界排名已升至第五名，是目前中国规模最大、产品线最全的乳制品企业。
对于乳制品行业来说，整个商业模式其实很简单。无外乎就是三个方面：那就是奶从哪儿来、能做成什么还有怎么卖出去，接下来我们就一个一个来看看。
首先就是奶从哪儿来的问题。在乳制品行业，俗话说“得奶源者得天下”。伊利很早就通过“四步走”战略开始了在上游奶源方面的布局。
早在1999年的时候，伊利就首创“公司 农户”的发展模式来改善公司奶源紧缺的问题。第二年，再次创新“公司 奶牛小区”的模式，改进奶源质量问题。五年之后，伊利推出“公司 规范化牧场园区”的模式，向现代化经营转变。2006年，“奶牛合作社”模式创立，带动数百万农户从事奶牛养殖。
通过这四步走，伊利先后在先后在内蒙古、北京、天津、上海、黑龙江、河北、陕西、广东、新疆、河南等全国十多个地方建立现代化乳业生产基地。
在2008年三聚氰胺事件之后，伊利进一步意识到奶源把控的重要性。逐步通过自建、合作、参股、扶持等多种形式加速上游奶源布局，逐步实现了对全国四分之一奶源的把控。
当然，不会只有伊利一家意识到了奶源的重要性，近几年奶源的争夺竞争加剧。
蒙牛，2017年增持现代牧业，2019年与中鼎牧业、富源牧业、圣牧乳业达成合作，2020年7月入股中国圣牧。
新乳业，就不说成立的那几年在全国各地收购地方乳企了，2019年入股现代牧业、收购福州澳牛，2020年5月启动对西北区域龙头寰美乳业的收购。
伊利自然也不会缺席，2019年7月通过优然牧业收购赛科星，今年8月认购中地乳业16.6%的股份，仅不到三个月之后再次加码，实际控股占比将达到31.87%，成为中地乳业第一大股东。
根据中国奶业协会及中地乳业年报数据，伊利掌控的这三家规模化牧场奶牛存栏数将达到30万头。不过近期优然牧业赴港上市公布招股说明书，其中显示仅优然牧业和赛科星的奶牛存栏数截至6月30日就已经达到28.7万头，更别说优然牧业现在还有奶牛示范牧场正在建设中了。
长久以来，我国原料奶一直处于供不应求的状态，根据Frost&Sullivan 的预测，这一供需差到2024年将扩大至2000万吨，这也是为什么近年来上游奶源抢夺逐步加剧的原因。
体现在价格上便是今年5月份以来，我国原奶价格呈现出持续上升的趋势，到11月份就已经涨超了4元每公斤，而更加全面的奶源布局能够平缓原奶成本缓慢上升带来的压力，同时也能够增强企业的抗风险能力。除此之外，加强对上游奶源的掌控力也能够减少可能发生的食品安全问题及奶源波动带来的风险。
奶源的布局基本上讲到这里了，开始我们在公司介绍的部分说伊利目前国内产品线最全的企业，可能大家没有什么感知，我这里做了一个简单的总结。
按照公司的营收构成来看，乳制品特别是液体乳是公司的主要营收来源。我们把液体乳拆开成低温奶和常温奶，分别总四个部分来看看公司的产品或者说是业务表现。
伊利常温奶2020 年上半年渗透率达到 84.2%，依靠产品升级和推新打造大单品，持续推动营收上涨。伊利于 2006 年 和 2014 年分别推出高端常温奶金典和常温酸奶安慕希，自推出以来均保持较高增速。目前金典还是不如特仑苏，反而是安慕希更争气一些，虽然是最晚上市的，但目前的市占率远超纯甄和莫斯利安，2019 年接近 18%。
除了这两个营收大头，伊利的常温奶还有一些聚焦特定人群的子品牌近年来发展也很不错。
伊利的低温奶目前的体量偏低，但是随着居民健康意识的提升以及冷链物流的快速发展，低温奶呈现出回归的趋势，伊利也在逐步布局低温奶市场。
鉴于有些朋友可能不太清楚到底什么是低温奶，什么是常温奶，这里跟大家做一个简单的介绍。所谓的低温和常温主要是指的杀菌温度或者说是杀菌方式的不同。相比较来看，采取巴氏杀菌法的低温奶营养价值相对更高，口感也更优。
2019 年公司在四季度陆续推出三款低温中高端产品，牧场清晨、伊利鲜牛奶和金典鲜牛奶，逐步丰富低温业务产品线。
不过目前各地低温奶市场被区域乳企把控，三甲为光明、三元和新乳业。由于低温奶保质期较短，以牧场为核心最多可辐射 300 公里的半径，再加上冷链物流成本较高，冷链车的费用大约是普通运输车的 3、4 倍，区域性乳企的优势显著。
所以伊利作为全国性的乳企，早期并没有将重心放在低温奶上。反而冷饮介入的更早些。早期凭借着品牌优势成功切入中低端冷饮市场，2017 年市占率就已达到 12.7%，但随着消费偏好的改变，富有特色的品牌如钟薛高逐步在市场上占据一席之地。
当然伊利也没有仅依靠老品牌来做冰淇淋市场，像是巧乐兹、兵工厂、随变等。相继推出了甄稀、JOYDAY 等新品牌进行产品系列升级，高端系列甄稀冰淇淋通过冠名《拜托了冰箱》等节目被大众熟知，2020 年仍有新口味持续推出， JOYDAY 在印尼也深受欢迎。
最后一个就是奶粉了，我们国家伤痕累累的行业。2008 年三聚氰胺事件使得我国消费者对国产奶粉的信心丧失殆尽，至今仍未恢复。2016 年奶粉注册制又让行业竞争加剧，营收出现了明显的下降。
不过由于伊利的奶粉产品结构丰富，同时不断推出新品，如有机奶粉塞纳牧、金领冠悠滋小羊羊奶粉等，在近两年增速逐步趋于稳定。
那么现在还剩最后一个关键因素了，怎么把这些东西卖出去的呢？
渠道方面，伊利自 2006 年就开始了”织网计划“，率先成为覆盖全国市场的乳品企业。2007 年借助商务部”万村千乡“活动进入农家店等乡镇销售终端，进一步下沉渠道。
2015 年公司开始加速乡镇村市场的渗透，且市场渗透率维持平均每年 1-2%的增长速度，2019 年乡镇村网点布局数量达到了 103.9 万个，较上年增长了8%左右。
伊利也在大力发展线上销售渠道，2019年电商业务同比增长高达49%。8月16日，伊利牵手同程生活千鲜汇发展社区电商，拥抱新零售。自2017年开始，伊利的应收账款大幅增长的一个主要原因则是商超和电商渠道销货款的增加，不过还好现金收入比常年稳定在110以上，倒也不是什么问题。
营销方面，相信大家也都能有明确的感知，从大型体育赛事到平常追的节目，你会发现怎么哪儿哪儿都是伊利，要不然就是这竟然是伊利的？
不过，伊利的营销策略也逐步从广撒网到精准投放进行转变，也使得资源能够得到更好地利用。从 2019 年 到 2020 年伊利渐渐放弃了一些老化的 IP，转而投向更加年轻的选择。
伊利的毛利率与同行蒙牛相差无几，但净利率明显比蒙牛要高出不少。拆开来看则是由于伊利的销售费用率控制优于蒙牛。
伊利的销售费用率整体表现稳定而且去年出现了下降的情况。抛弃了一些又老又贵的节目，转向相对性价比跟高一些的新节目，目前来看效果还不错。
再来看ROE，伊利也是远高于老对头蒙牛的，常年稳定，2019年出现上涨经过杜邦分析发现是由于收购 THE CHOMTHANA COMPANY LIMITED、Westland Co-Operative Dairy Company Limited 以及阿尔山伊利天然矿泉饮品有限责任公司导致商誉增加使得权益乘数上涨所致。
不过吸取蒙牛2016年计提雅士利商誉减值导致ROE大幅下降的教训，伊利这次5个亿的商誉也是要保持关注的。
存货周转方面虽然不如蒙牛，但是伊利这几年的存货周转率也在慢慢提升，去年下降是因为收购子公司导致存货原材料增加所致。
总的来说，伊利过去稳而好是拥有稳定且优质的奶源，产品线丰富且不断升级出新，深度下沉的渠道以及精准的营销投放实现的，那么未来呢。
我们先从行业开始看。
我国乳制品行业常年维持增长趋势，在2014年时便已突破3000亿的营收规模，根据欧睿预测，2022年零售额将接近5000亿元。其中常温奶、低温奶、酸奶及奶粉的市场规模将分别达到1200 亿、420 亿、180 亿及 2200 亿元。
行业发展的逻辑主要来自于两方面，一方面是处于人均可支配收入的整体上涨以及居民健康意识的提升，对于乳制品的需求将保持持续上升的态势。
另一方面则是来自于冷链物流的发展。其实我们从数据上来看，常温奶的发展目前已进入成熟期，市场渗透率也已经超过80%，未来的增长其实是十分有限的。低温奶方面则随着各家乳企加速布局上游奶源，冷链物流发展迅速，市场则会逐渐回归。
再回到公司层面。
根据中国奶业协会消息，伊利集团拟于 2020-2025 年在山东投资约 120 亿元，建设 30 座存栏 6000-12000 头的标准化示范牧场或同等规模的现代化牧场，推进牧场全国化。建成后产能将达到6,000吨/日，低温奶回归趋势下，有望结束观望加快低温布局。
2019以Euromonitor零售口径计算伊利液态奶的市占率为17.6%，在常温奶成熟，低温奶布局加速的情况下，未来市占率提升的可能性充足，且低温奶平均价格基本高出常温奶2倍左右，综合两部业务的发展，预计 2022 年市占率能够达到 22%，营收规模将超 1000亿。
伊利奶粉的市占率为2.4%，受疫情影响，进口奶粉大量缩减，同时消费者对于其安全性也有所怀疑，未来国产奶粉将有可能实现小幅度的加速上涨，预计 2022 年营收规模可达 170亿。
冷饮方面随着新品不断推出，未来市场占有率将保持加速上涨趋势，预计2022年营收规模将实现78亿元左右。
其他业务，姑且认为它保持现有增速，由此我们得出 2022 年伊利的营收规模将达到 1300亿左右。净利率保守估计维持现状，则2022年净利润将超百亿。
在最后的问答环节，看到有很多球友问到了天润乳业和新乳业等公司，其实关于液态奶行业我们之前分享过相关的文章，大家如果依旧感兴趣的话，都可以在我们的专栏里找到哦。
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