易三板综合
12月25日，中科招商(832168.OC)终于以股价大涨的方式，完成了其在新三板的告别演出。12月26日，中科招商完成摘牌，作别鏖战33个月的新三板。中科招商的退市，给我们留下了哪些思考呢？
1、最后的疯狂
12月25日，是中科招商在新三板上的最后一个交易日，全天振幅达104.65%，收盘涨幅达41.68%。
在最后一个交易日，中科招商的换手率为2.83%。从股转系统披露数据看，今日中科招商成交了18873万股，成交了1173笔，平均单笔成交量为16.09万股。由此来看，赶在最后一天离场的投资者不在少数。
事实上，从宣布退市并在12月19日复牌之后，中科招商成交便迅速放大，19日至21日三天换手率分别为2.88%、2.82%和2.07%。相比此前中科招商0.1%上下的换手率增加了不少。（中国基金报）
2、谁在买入
由于此前中科招商方面曾披露，已着手登陆其他资本市场，并拟在未来5年拿出不低于可分配利润20%进行现金分红，在最后的5个交易日，中科招商的成交非常活跃，合计12.01%的换手率甚至超过此前5个月的成交总和。
阿甘金融数据端信息显示，“广发证券中山兴中道营业部”在最后几个交易日内成为最大买方。具体来看，19日，该营业部以0.58元的均价大举揽入8564.1万股，耗资约5000万元。翌日，其以同样的价格再度买入5412.14万股。随后的几个交易日(截至25日)，该营业部保持同样姿态，共计买入1.2亿股。
而据该数据源显示，“广发证券中山兴中道营业部”开户机构主要为吉富创业投资股份有限公司(简称“吉富创投”)。记者查阅工商资料，吉富创投的注册时间为2004年9月7日，注册资本为1亿元。据查，公司法人为张忠新，并同时担任广东省创业投资协会副会长。
3、谁在出逃
同样来自阿甘金融数据端的信息，在18日停牌一天后，“国信证券股份有限公司深圳红岭中路证券营业部”成为19日中科招商恢复交易首日的第一大“出逃方”。该营业部的全天净卖出数量为5020.6万股，卖出均价为0.57元/股，套现2861.74万元。20日，其以0.58元/股的价格再度甩卖3148.54万股。
那么，是谁在出逃？据查，该营业部的开户机构包括“中铁宝盈资产-招商银行-外贸信托-昀沣3号证券投资集合资金信托计划”，即原公募一哥王亚伟旗下昀沣3号基金。
回溯来看，2015年5月，王亚伟通过其旗下产品以18元/股的价格，耗资约5亿元参与中科招商定增，认购2777万股。一年后，中科招商进行了10股转增50股的送转，除权后的定增价为3元/股。
不仅如此，从数据来看，此前参与定增的“大业信托有限责任公司-大业信托新三板2号投资集合资金信托计划”大概率也在离场。（上海证券报·中国证券网(上海)）
4、封神“囤壳王”
2015年3月，中科招商正式登陆新三板，一挂牌就完成了两轮定向增发，共募资23.4亿元，其中一部分学习九鼎，用将到期的LP份额认购的。
当年5月和8月，中科招商再次完成两轮定增，分别又募集了35亿元和50亿元。到2015年底，公司净资产达到146亿元，比2014年底的19.2亿元大幅增长了六倍。
2015年年中，A股正遇上引发后来一系列金融整顿的异常波动，上证指数从6月的最高5178点一路走跌，两个月时间就跌掉40%。7月IPO的阀门再度被关上，监管者开始全力救市，同时新三板的制度红利承诺无限期推迟，交投陷入萎靡，股权投资的退出渠道重新被封堵。
有钱又有投资项目的中科招商嗅到了并购重组的机会，把目光转向了A股，盯上了上市公司壳。
从2015年7月9日到8月24日，正当A股仍处于震荡前景不明时，中科招商以闪电之势逆势举牌了16家上市公司，耗资34亿元，一举“封神”，被称为“囤壳王”。（第一财经）
5、黯然离场
2015年9月，顺风顺水的中科招商再度披露了300亿元的天量再融资计划。单祥双在其后接受媒体采访时透露，将使用300亿元募集资金进行并购，包括对上市公司的并购，打造50家市值在千亿级的上市公司。然而这笔天量再融资最终未通过证监会批准。
终于，在2015年12月底，因被认定为偏离了股转系统支持创新创业成长、中小微企业的定位，证监会明确暂停了私募基金在新三板的挂牌及融资。在这一“一刀切”的做法过去半年后，股转系统在放开私募机构挂牌新三板的同时，正式公布了此番令中科招商等挂牌私募被摘牌的整改新规。
“中科招商已经不是私募基金管理公司了，而是一支规模庞大的‘基金产品’而已。”中阅资本管理股份公司总经理、首席经济学家孙建波在评述中科招商摘牌时表示，中科招商主要收入并非来自于管理费收入，而是自有资金直接投资的收益。
值得注意的是，无法满足“管理费收入与业绩报酬之和须占收入来源的80%以上”整改要求的挂牌私募，在新三板中并不是孤例。但市场人士普遍认为，涉及整改的私募如注销在基金业协会的私募基金管理人资格，则无需以母公司口径统计，仅以涉及私募业务的子公司数据达标即可。以九鼎集团为首的私募机构也纷纷剥离私募业务，但中科招商目前仍然保有私募基金管理人资格。（界面）
6、反思
这里的问题在于，一方面，当初新三板高速扩容时，有关方面也许并没有意识到对不同类型的挂牌公司应实施分类管理，必要时还应设置相应的门槛。现在对私募基金公司有了门槛，这从规范运行的角度来说是完全必要的，但是如果要追溯到以前就挂牌的公司，那是否考虑过有一个过渡性的安排呢？
还有，现行新三板管理规则中尚无对退出公司的具体安排，在摘牌通知中只是提到要求摘牌公司应该妥善处理股东权益，但由于缺乏具有指导性与可操作性的后续制度，对于摘牌公司的投资者来说，显然因此面临着极大的困境，在某种程度上，他们的利益缺乏相应的保护。
再有，对于金融投资公司以及一些准金融企业，究竟是否还允许到新三板挂牌，如今并不很明确，虽然对其再融资已经有了严格限制，而且事实上也已有很长一段时间没有此类公司挂牌了。但从维护制度的严肃性与权威性出发，对此还是要有个明确的规定。否则，对于不管是新三板的投资者，还是挂牌公司，乃至拟挂牌公司，恐怕都会有种不确定性，而这是很不利于市场发展的。
现在，中科招商摘牌已成定局，公司已经表示会寻找其他场所另行上市。作为一个具有较大规模，也有一定投资能力的金融投资类公司，也许退出新三板对它来说将是一个新的开始。但这不妨碍我们对这一事件从缘起到结果的反思。换言之，究竟该怎样完善新三板的从挂牌到交易等的一系列制度，使之能在多层次资本市场建设中发挥积极作用，有效保护投资者利益，是个需要抓紧研究并全力解决的问题。（上海证券报 申万宏源证券研究所市场研究总监桂浩明）
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