去年以来，A股市场上成长风劲吹，成长股相对于价值股的溢价也逼近历史高位。这让“价值型”投资者很落寞，即使沾着市场的光挣了些钱，但比起“成长股”猎手们的高光表现，则黯淡了许多。虽然我从不把自己置于成长股的对立面，但组合的呈现结果却是与主流成长风格背离的，压力山大也在所难免。
基金是要比排名的，这种评价方式有人尽皆知的弊端，却也没有比它更好的。或许，科学的基金评价体系本就是空中楼阁，只在想象中，永远难到达。所以，时间才显得重要，最简单，却有效。
基金经理可以把短期的不利归结于时间的不足，但他（她）的学习不能止，思考不能停。当我还是学生时就建立了一个习惯，在学习每个概念时都试图解答好三个问题，即它是什么（what），如何做（how），以及为什么要有它（why）。
譬如“文字”：它比语言诞生得晚，是用书写方式来记录信息的载体（what）；它需要有明确的字形和字义对照关系，以及字词间的逻辑，最好还要简单易学（how）；创造文字的目的是保留穿越时代的智慧，避免记忆在口口相传中消逝（why）。
虽然做投资要表里如一，但选择一条路不能盲目。那么，什么是价值投资？如何实践价值投资？为何选择价值投资？接下来谈谈我的浅见。
What：何谓价值投资？
——不是一种投资策略，而是一种赚钱模式。
买入一家公司的一部分，就享有分配收益的权利。收益通过企业的经营来创造，最终以分红的方式来实现。公司可以长期不分红，但如果永远不分红，它的价值就为0，除非进行清算。
所以，决策的检验标准是如果它退市，永远无法卖出，你还是否愿意买。进而你不会自上而下分析宏观数据、行业景气，也不会过度关注短期利润，因为这些对一家微观企业价值的影响可以忽略不计。你也不会太关注疫情的进展，因为最差情况就是“寄丢了一张红利支票”，疫情总会过去。
你不会刻意区分价值股和成长股，也不会用市盈率或市净率去选股，因为选股标准只有一个，就是上文中的那个。
价值投资就是以低于价值的价格买入企业的一部分（或全部），享受它的价值创造，而不以股价上涨为唯一获利途径。它是一种赚钱模式，而非选股策略；是关于what的问题，而非how的问题。
How如何实践价值投资？
——每个简单的故事，都有复杂的情节 。
大道至简！道虽简单，术却不简单。你可以一句话概括什么是价值投资，如何做好价值投资却永远说不完。
传授成功投资方法的书籍汗牛充栋，但绝大部分是害人的后见之明，带有深刻的幸存者偏差。心理上的简单归因和叙事谬误频频作祟，使我们倾向于为好结果寻找生动易懂且可复制的原因，这是“成功学”的生存土壤。
思维方式的简化和现实世界的复杂是投资中最根本的矛盾。清晰的商业模式和明确的竞争优势很重要，价值观端正、愿景宏大的团队很重要，但这些都是成功的必要而非充分条件。我们眼中的优秀企业家往往志存高远，心无旁骛，意志坚定，逢山开路遇水填桥，成功是必然的嘉奖；现实中的创业者通常面对的是不明朗的前景，犹豫不决的踟蹰，最后横下一条心，摸着石头过河。我们无法否认企业家主观能动性的作用，但更容易低估环境和运气的重要。
米兰昆德拉说：“人类一思考，上帝就发笑。”
在投资中或许可以这样说：人类一归因，魔鬼就微笑。在发掘伟大企业方面，多数投资者劣迹斑斑。
所以，向历史学系，运用逆向思考，对价值投资十分重要。
关于未来的各种可能，大多数我们不知行不行，小部分知道一定不行，极少数知道一定行。
在确定性上下注，不确定时做情景分析，对悲观情况下注，就构造出安全边际。这意味着必须放弃很多别人“抓住”（也可能再丢掉）的赚钱机会，还得忍住不眼红。
Why：为何选择价值投资？
——条条道路通罗马，
这条路未必（不求）最快，却一定能到达。
价值投资听起来高大上，伟光正，一时蔚然成风，实践中的痛苦却往往不足为外人道。
它看得太远，证实和证伪都需要较长的反馈时间，这意味着你可能在大部分时间中要抵抗别人的质疑，又要保持自我怀疑；它反人性，所以挂羊头的多，卖羊肉的少，所以你可能感到孤独，却得咬牙坚持。
但人少的路上容易捡到宝。做一件事如果需要较高的心理难度，就通常要求较低的技术难度。赚钱的“效率”和“概率”是硬币的两面，当多数人追逐买入即步入上涨通道的效率时，往往会出现早晚不确定的高概率赚钱机会。
所以价值投资特别适合这样一群人：钝感，拥有“内部记分卡”而不靠外部驱动；可以有普通人的智商，但必须有超越普通人的耐力；相信常识，又愿意不带目的性地去获取常识……常识既不是实用技巧，也一点都不 “平常”。
如果你能找到质量优于平均水平的股票，买入价格又略低于平均水平，那长期就大概率能战胜指数。践行价值投资的基金经理，长期业绩目标应该且只应该是战胜指数。盯着相对排名不太对味儿，但如果长期战胜了指数，那排名也差不到哪儿去。
简言之，价值投资的最大优势就是你可以用时间上的不确定来换取最终结果的确定性，只要时间跟你是朋友。它大概率会帮你赚钱，而且不必非要拿着镰刀割韭菜。
说到这儿，关于价值投资的what、how和why的问题，应该解释清楚了。言归正传，成绩是硬道理。
为何基金经理的业绩会天差地别？因为他们买的股票不同。
为何他们买的股票不同？因为他们对同样的股票看法不同。
为何对同样的股票看法不同？不外乎下面三个理由：
a）理念不同：看价值和看趋势的人对同样的股票会采取截然不同的态度。比如一只短期利润下滑但长期价值低估的票，前者愿意买，后者不愿意；又比如一只阶段性利润高增长但长期前景不明的票，前者不敢买，后者当香饽饽。
b）信念不同：面对同样的事实，有些人对未来的预测乐观，有些人悲观。这好像跟性格有关，对于同一家企业的前景，有人更多看到的是机会，有人则更关注风险；在预期收益的两个决定因素中，有人注重概率，有人注重赔率。假如赌一场中国男足对阵巴西男足的球赛，巴西胜的赔率为1.1，中国胜或平的赔率为6，有人第一眼看到的是1.1，有人看到的是6。
c）认知不同：对同一件事，不同的人有不同的认知水平。譬如你通过对球队的技战术风格、教练员水平、球员技术能力和身体状态的研究，认为中国队6倍的赔率是划算的，获胜概率要高于投注者的预测，你就形成了相对于主流观点的认知优势，虽然结果仍有随机性，但认知优势是客观存在。
基金经理不应轻易放弃投资理念，更无法改变先天性格，但应致力于提高“认知”，将其作为最重要工作。保持开放的心态和饥渴的学习欲望之所以重要，是因为在提高认知的路上没有终点。
目前，我对市场热度高的新兴产业配置很少，因为我觉得其中的大部分前景不靠谱，极少数靠谱但太贵，一小部分搞不清靠不靠谱。搞不清楚先不买，但必须是提升认知的努力方向。
传统行业中的渐进式创新和马太效应，是投资者的朋友。
创新行业中的颠覆式创新和红桃皇后效应，是投资者的敌人。
在能力圈里做事儿，并努力拓展能力圈，是投资的正确打开方式。
富兰克林说：空麻袋立不直。话糙理不糙，对基金经理而言，让麻袋立起来，靠的是应对未来的能力。所谓应对，一是在对历史的归纳中寻找线索，二是在对未来的演绎中构造路径。二者不可偏废，活到老学到老，此言不虚。
预测是基金经理的必答题，斗胆做几个演绎判断，未来大概率会发生的几件事：
a）作为产业结构升级的结果，新兴产业在GDP构成中的占比和A股市值中的占比都将提高，这在美国股市中已经发生；
b）传统行业将受益于格局的优化，资产回报率将持续提升，对资本的消耗则逐步下降，进而提高股票的投资回报率，这在海外市场也有先例可循；
c）在上面因素的作用下，上市公司的整体ROE将上一个台阶，也预示着A股更高的潜在回报率；
d）最高的个股收益将来自新兴产业的幸存者，但考虑到对资本的吞噬和低分红率，新兴产业整体的长期回报率未必占有明显优势；
一位犹太先贤说过：“行动超越了言论的人，其言论将经久不衰。”
优秀的业绩是基金经理最铿锵有力的话语。基于上面的理由，我对未来的回报率预期乐观，收益率来自中国光明前途的β+企业竞争优势的α+价格的安全边际。
对资产管理人来说，混得好需要三个要素：能力，运气，以及时间。具备了两个，就大概率会成功。如果你掌握了基本能力，并保持进步，虽然面对不确定的运气，只要跟时间做朋友，结局就不会差。
用优秀同事的一句话收尾：发下等愿，结中等缘，愿我们都能享到上等福！
作者简介
姜诚，现任中泰资管基金业务部总经理，中泰星元灵活配置混合基金经理。
清华大学金融学学士，上海财经大学金融学硕士。曾任安信基金研究部总经理、基金投资部总经理。
投资风格稳健，坚持价值投资理念。
基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资有风险，基金过往业绩不代表其未来表现。基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。投资者投资基金时应认真阅读基金的基金合同、招募说明书等法律文件。基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，请投资者根据自身的风险承受能力选择适合自己的基金产品。
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