（报告出品方/作者：中信证券，刘海博，李越，刘易，李睿鹏）
历史革沿：聚焦超声波设备领域，发展成为国内超声波焊接龙头厂商
国内超声波焊接龙头厂商。公司成立于 2007 年，以超声波裁切行业为切入点，产品 主要以超声波裁刀、调幅器为主，重点服务于橡胶轮胎领域。2016 年，公司开始为新能 源动力电池行业客户提供新能源汽车动力电池超声波焊接设备。2017 年以来，公司在动 力电池超声波焊接设备领域不断突破创新。公司自主开发的在线监控设备和超声波焊接监 控一体机，主要应用于宁德时代等动力电池生产企业的生产线中。公司还自主研发了超声 波滚焊机、超声波楔杆焊机等焊接设备，已广泛运用在下游动力电池企业生产线上，成为 客户动力电池自动化生产线上不可或缺的环节。2020 年以来，公司将业务拓展至无纺布、 线束、半导体等新行业、新领域。2021 年，公司研发的超声波线束焊接设备、IGBT 端子 超声波焊接机已获得下游客户订单，成功将超声波焊接设备拓展到线束、半导体等领域。
公司产品主要包括动力电池超声波焊接设备、汽车轮胎超声波裁切设备、其他领域超 声波焊接设备、动力电池制造自动化系统、检测及其他设备、配件等。（1）动力电池超声 波焊接设备：动力电池电芯生产装配流程中的必要设备，适用于锂电池极耳焊接、PACK 焊接、复合集流体高速滚焊以及镍氢电池正极极片焊接等。（2）汽车轮胎超声波裁切设备： 主要应用于汽车轮胎橡胶裁切领域，适合轮胎内衬、胎侧、胎面、三角胶等裁切。（3）其 他领域超声波焊接设备：应用于口罩等医疗防护用品无纺布焊接、塑料焊接、线束端子焊 接、半导体 IGBT 焊接等领域。（4）动力电池制造自动化系统：向客户提供涵盖镍氢电池 不同生产环节的解决方案。（5）检测及其他设备。（6）配件。
股权结构：实际控制人周宏建先生合计持有公司股份
33.15% 周宏建先生为公司实际控制人。截至 2022 年 9 月 20 日，阳泰企管直接控制骄成超声 19.02%股份，为公司控股股东。周宏建先生分别通过阳泰企管以及本人直接合计持有骄成 超声 33.15%股份，为公司实际控制人和最终受益人。骄成超声主要控股子公司包括：无 锡骄成（从事超声波设备零部件及焊接设备、裁切设备、检测设备的生产）、勇成机电（从 事超声波焊接和裁切设备相关的软件系统开发）、妙术医疗（尚未实际开展经营）、青岛奥 博（从事动力电池自动化系统的设计、组装及销售）、青岛荣博（从事动力电池自动化系 统的加工）、骄成氢能（公司尚未实际开展运营）。
经营业绩：公司业绩稳步增长，盈利能力维持较高水平
公司业绩稳步增长，毛利率维持稳定。公司业绩保持高速增长，2022 年实现营业收 入 5.22 亿元（同比+40.8%），实现归母净利润 1.10 亿元（同比+59.2%），2018-2022 年 营业收入 CAGR 达 47.9%，归母净利润 CAGR 达 47.9%。公司保持较高盈利水平，2020 年、2021 年、2022H1 年公司毛利率分别为 64.3%/49.2%/49.1%，净利率分别为 33.0%/19.7%/21.7%。
分业务来看： （1）动力电池超声波焊接设备：随着公司焊接监控一体机、楔杆焊机等产品陆续通 过知名动力电池厂商认证，客户认可度逐步提高，2021 年该业务营收实现大幅增长，实 现营收 1.96 亿元（同比+1171.5%），毛利率维持 50%左右。 （2）汽车轮胎超声波裁切设备：公司传统优势业务，公司是国内较早进入中高端轮 胎裁切设备市场的厂商，已实现全套轮胎超声波裁切设备的国产化，下游客户以国内外大 中型轮胎厂商为主，2021 年实现营收 793.7 百万元（同比+69.8%），毛利率为 66.8%。 （3）其他领域超声波焊接设备：公司已在无纺布焊接、塑料焊接、汽车线束焊接等 领域实现收入，并获取了功率半导体焊接等领域的在手订单。2020 年公司该业务销售收 入大幅增长至 1.89 亿元，其中，来自超声波口罩焊接机业务的收入约为 1.87 亿元。2021 年该业务实现收入 574 万元。
（4）动力电池制造自动化系统：公司超声波焊接及大板裁断机、正极涂布机、负极 涂布机、基板计测机等设备用于科力远的佛山科霸生产基地四期产线建设于 2021H1 验收， 2021 年该业务实现收入 0.66 亿元（同比+845.0%），毛利率为 37.3%。 （5）检测及其他设备：2021 年公司该业务实现 0.23 亿元（同比+203.1%），毛利率 为 50.6%，高速增长的原因主要有：1. 智能在线监控系统的销售收入较上年度增加 803.55 万元，该设备可搭配客户其他品牌超声波焊机。2. 动力电池行业相关设备订单有所增加。 （6）配件：2021 年公司该业务实现 0.60 亿元（同比+72.0%），毛利率为 51.6%， 焊头及底模配套超声波焊接设备使用，2021 年收入快速增长，与动力电池焊接设备业务 增长相一致。裁刀、发生器及换能器主要用于轮胎裁切设备的替换需求，收入较为稳定。
公司现金流、ROE 和资产负债率情况良好。2018-2021 年公司经营活动现金流流入 /营业收入分别为 116.6%/77.4%/114.8%/73.8%，总体来看公司现金流情况良好。同时公 司 ROE 维持较高水平，2018-2021 年公司 ROE 分别为 17.2%/6.7%/70.7%/31.0%，资产 负债率分别为 21.1%/28.7%/60.7%/45.5%。
公司客户集中度较高，超声波发生器和换能器占采购金额比例较高。2021 年公司前 五大客户分别为宁德时代、科力远、比亚迪、中策橡胶和海目星，占比分别为
35.2%/18.3%/9.8%/3.4%/3.2%，合计占比约为 70%。2021 年公司前五大供应商采购金额 占比合计为 40.4%，其中第一大供应商为上海圣挪超声波设备有限公司，主要为公司提供 超声波发生器、超声波换能器，占公司采购金额比例的 25.0%。
传统极耳焊接：锂电池装机量高速增长，“设备+耗材”模式带来稳健收益
超声波金属焊接设备是锂电池电芯生产焊接流程中的必要设备，受益于全球新能源汽 车高速发展。近年来，在新能源汽车行业快速增长带动下，全球动力电池市场保持快速增长势头。根据 SNE Research 发布的全球动力电池装机量数据，2021 年全球动力电池装 机量达到 296.8GWh。就国内市场而言，2016 年至 2021 年，我国动力电池装机量从 28.2GWh 增长到 154.5GWh。2021 年中国动力电池出货量为 220GWh，同比增长 175%。 根据 GGII 预测，2025 年我国动力电池出货量将超过 1000GWh。预计新能源汽车的快速 发展，将推动我国锂电池生产规模和出口规模的不断扩大，将进一步促进超声波焊接设备 市场的壮大发展。
预计未来动力电池极耳焊接的超声波焊接设备及其配件的年市场需求将达 30 亿元左 右。随着动力电池市场规模的不断扩大，以宁德时代为首的动力电池企业产能将持续扩张。 依据宁德时代、比亚迪、蜂巢能源、中创新航、国轩高科、亿纬锂能、孚能科技公布的未 来投产计划，结合仅考虑上述客户和 HEV 电池未来的扩产情况，根据公司招股说明书， 公司预计 2025 年动力电池行业的总产能将超过 3TWh，以需求情况的平均值我们测算， 至 2025 年动力电池超声波焊接设备的总市场空间将达 39.3 亿元。
除此以外，欣旺达、瑞浦能源、力神、远景 AESC、韩国 SKI、LG 新能源等国内外动力电池厂商均在我国有扩产 计划，预计将进一步增大对公司设备需求。焊头、底模等配件属于耗材，其每年的市场需 求随着设备市场容量增大，以 2025 年行业内总产能达到 3TWh 为例，公司预计仅 2025 年度对焊头、底模的市场需求就可达 6 亿元至 10 亿元之间。假设 2022-2025 年下游动力 电池企业保持匀速扩产，我们预测每年对于动力电池极耳焊接的超声波焊接设备及其配件 的市场需求将达 10 亿元以上且逐年提升至 30 亿元左右。
复合集流体：产业化正式开启，公司超声波滚焊产品先发优势明显
复合集流体相较于传统金属集流体在安全性、能量密度、成本等方面优势明显。复合 集流体结构主要由“金属材料-高分子材料-金属材料”复合而成的“三明治”结构集流体。 区别于传统金属集流体，复合集流体是以高分子材料（PET、PP、PI 等）为基膜，上下 两侧电镀沉积金属膜（铜或铝）。复合集流体在安全性方面显著提升，主要因为传统箔材 在遇穿刺时会产生大尺寸毛刺，造成内短路，进而引起电池发热爆炸。而复合集流体遇穿 刺时产生的毛刺尺寸小，并且高分子层在高温下会熔断，使电路断路，控制短路电流不增 大。
同时复合集流体具备高能量密度、低制造成本、长电池寿命、高兼容性等优势：根据 金美新材料官网，能量密度方面，复合铜箔能量密度较传统铜箔提高 5%以上；制造成本 方面，复合铜箔成本比传统箔材降低 50%以上，复合铝箔成本与传统铝箔类似；电池寿命 方面，可使电池寿命有效提升约 5%。此外，复合集流体产品还具有更广泛的兼容性，能 够直接运用于各种规格，不同体系的动力电池如锂电池、固态电池、钠离子电池等。
复合集流体新增超声波滚焊以导通高分子材料从而克服规模化量产难题。复合集流体 电池焊接难度大，焊接效率低，同时因材料和结构颠覆难以大规模量产。复合集流体由高 分子材料和金属材料组成，中间高分子薄膜所形成的绝缘层使得两侧金属镀层无法导通， 需要利用超声波对高分子材料和金属材料两者进行熔接。因此复合集流体替代传统集流体 在锂电池前段工序涂布和辊压中间会多一道采用超声波高速滚焊技术的极耳转印焊工序， 所采用的设备为超声波高速滚焊设备。
公司超声波滚焊设备已向宁德时代供货，先发优势明显。公司自主研发的超声波滚动 焊接设备集成了高精度声学主轴系统设计技术、可高速旋转的换能器技术以及高速数据采 集技术，可以实现锂电池复合集流体高速滚动焊接，并实时采集焊接过程中的功率、振幅、 温度、压力等波形数据，实时报警，保证焊接质量，创造性地解决了锂电池复合集流体和 箔材之间焊接难度大、焊接效率低下的痛点问题。目前，公司的超声波滚焊机已经为宁德 时代供货，当前同行业未见其他运用于量产线的设备， 同时公司在宁德时代和比亚迪新增产线上已经超越竞争对手的市场份额。公司具备快速响 应、衔接、及时配合客户现场特殊要求和各种研发定制的能力，通过运用核心技术，公司 可开发出满足不同应用场景的设备，快速响应市场需求。在动力电池领域形成了显著的竞 争优势。我们预计短期内相关厂商难以快速实现量产，公司有望保持较高市场份额。
市场空间：锂电池超声波焊接设备+耗材市场规模2026年有望达84.2亿元
全球锂电池装机量快速增长以及复合集流体电池产业化开启，超声波焊接设备市场前 景广阔。我们预测全球锂电池超声波极耳焊接设备市场规模将由 2023 年 17.2 亿元增长至 2026 年 39.6 亿元，对应 CAGR 达 32%；结合保守和理想两种情形下的平均值，我们预 测全球锂电池超声波滚焊设备市场规模将由 2023 年的 2.0 亿元增长至 2026 年的 28.0 亿 元，对应 CAGR 达 141%；我们预测全球锂电池超声波焊接设备耗材市场规模将由 2023 年的 5.9 亿元增长至 2026 年的 16.6 亿元，CAGR 达 41%。整体来看，我们预测全球锂电 池超声波极耳焊接设备+超声波滚焊设备+耗材市场规模将由 2023 年的 25.1 亿元增长至 2026 年的 84.2 亿元，对应 CAGR 达 50%。预测核心假设如下：
一、 超声波极耳焊接设备市场规模预测：根据 GGII 预测，全球锂电池新增装机量将 有 2022 年的 738GWh 增长到 2026 年的 2847GWh；根据公司招股说明书，当 前单GWh电池产线对超声波极耳焊接设备的需求价值量分布在100-200万之间。 随着技术成熟，设备价格将逐渐下降，我们预测单 GWh 电池产线超声波极耳焊 接设备需求将从 2022 年的 171 万元下降至 2026 年的 139 万元。
二、 超声波滚焊设备市场规模预测：根据中信证券研究部主题策略组报告《主题策略 行业高景气产业专题研究系列之五：复合铜箔专题》预测，保守情形下，复合集流体电池渗透率在 2023-2026 年分别达 3%/6%/12%/18%,乐观情形下为 5%/10%/20%/30%；根据公司招股说明书，单 条产线该工序对超声波滚焊设备的需求数量是极耳超声焊接设备的 3 倍左右。我 们预测单 GWh复合集流体电池产线对超声波滚焊设备的需求将由 2023年的 475 万元下降至 2026 年 410 万元。 三、 超声波焊接设备耗材市场规模预测：根据 GGII 预测，全球锂电池装机存量将由 2023 年的 2200GWh 增长至 2026 年的 6895GWh；根据公司招股说明书，我们 预测单 GWh 超声波设备耗材价值量将由 2023 年的 27 万元下降至 2026 年的 24 万元。
其他市场：汽车轮胎、无纺布、塑料、汽车线束、IGBT等领域齐头并进
汽车轮胎超声波裁切设备以更新替换需求为主，市场空间稳定。近年来，得益于发达 国家巨大的汽车保有量与新兴发展中国家持续增长的新车需求量，全球轮胎产业总体呈增 长态势，中国逐渐成为全球最大的轮胎生产和消费市场之一。根据米其林发布的数据显示， 2013 年至 2018 年全球汽车轮胎总销量呈上升趋势，2019 年略有下滑，2020 年受疫情影 响，全球各轮胎企业开工不足，全球汽车轮胎总销量为 15.77 亿条，同比下滑 11.7%。2021 年随着海外疫情得到控制，全球轮胎市场回暖销量达 17.26 亿条。随着疫情影响逐步消退， 预计全球轮胎市场需求将会复苏，且长期来看随着发展中国家汽车普及率的提升，轮胎市场需求规模将进一步扩大，预计未来全球轮胎市场规模整体保持低速增长发展态势。全球 庞大的轮胎需求市场，料将对上游轮胎超声波裁切设备市场的发展形成稳固支撑。
其他超声波焊接设备及动力电池制造自动化产线未来有望为公司带来更多成长机会。 （1）其他超声波焊接设备市场：公司的其他超声波焊接设备主要包括无纺布、塑料、汽 车线束、IGBT 等领域的焊接设备；根据公司招股说明书披露，2021-25 年每年中国无纺 布、塑料、汽车线束、IGBT 领域对超声波焊接设备市场需求分别可达 3.35 亿元、3-5 亿 元、3-5 亿元、1.5-7.5 亿元。（2）动力电池制造自动化系统市场：公司的动力电池制造自 动化系统主要围绕着镍氢动力电池领域，镍氢电池在铁路交通的领域拥有良好的发展前景， 将进一步提升镍氢电池设备的市场需求。公司将业务从镍氢电池领域延伸到了锂电池及上 游的材料领域，有望为公司业务带来新的增长点。
竞争格局：外资企业实力较强，骄成是超声波设备领域国产替代领军者
外资企业实力较强劲，骄成是国内超声波设备行业少数能够参与国际竞争的企业。超 声波设备行业内主要外资企业有必能信、泰索迡克、Sonics，国内企业有新栋力、科普等。 其中必能信是行业内实力较强的外资企业，拥有应用于各类领域的超声波系列产品，在动 力电池金属焊接、轮胎裁切领域与公司形成直接的竞争关系；泰索迡克和 Sonics 为外资 超声波设备厂商，在国内动力电池金属焊接和裁切设备领域拥有一定的市场份额；新栋力 和科普为国内超声波设备企业，业务涵盖动力电池金属焊接、消费类锂电池的焊接等领域， 产品尚未在宁德时代和比亚迪的产线中大批量应用。
动力电池极耳焊接领域竞争者较少，行业壁垒较高。超声波焊接设备在动力电池的生 产过程中，根据动力电池厂商采用的生产工艺的不同可分为预焊设备和终焊设备（部分厂 家无预焊环节），超声波终焊设备难度明显高于预焊。公司的主要竞争对手为终焊领域的 必能信和 Sonics，而在预焊领域也与国内超声波设备厂商如新栋力和科普形成竞争，但动 力电池超声波焊接设备的市场需求以终焊设备为主，极耳终焊设备目前仅骄成超声实现国 产化。根据公司招股说明书，宁德时代和比亚迪 2021 年采购骄成的产品占其新增产线上 采购同类产品的比重均超过 50%。而在国轩高科、中创新航、亿纬锂能、欣旺达、蜂巢能 源、孚能科技的新增产线上也开始批量采用骄成的设备，根据公司在手订单情况和客户开 拓情况而言，公司 2022 年至 2025 年在行业内整体的市场占有率将进一步提升。
公司核心竞争力：核心技术扎实、产品性能一流、客户资源优质
公司具有完善超声波基础研发技术，掌握超声波设备核心部件设计开发能力，具备强 大业务延展性。公司以超声波技术为核心的技术平台，全面覆盖六大基础研发技术模块， 掌握了包括发生器、换能器、声学工具、控制器、在线监控系统和自动化系统在内的全套 超声波设备核心部件的设计、开发和应用能力。在锂电池极耳焊接领域，公司基于完善底 层核心技术，创新性开发了超声波焊接监控一体机和超声波楔杆焊机，解决了动力电池极 耳焊接工序中长期存在的焊接质量难以实时检测、锂电池复合集流体和箔材之间焊接难度 大、焊接效率低下等痛点问题，设备的焊接稳定性、可焊层数和焊接效果达到国际先进水 平，更好地满足了锂电池行业对极耳焊接设备的要求。另外，基于公司完善底层核心技术， 公司具备强大业务延展性，有望扩大超声波在其他行业的应用，如半导体行业的超声波焊 接和超声波清洗、无纺布超声波焊接、超声波喷涂、超声波医疗等，促进公司业务向更多 领域扩张，进一步完善公司的产品体系，推动公司主营业务的持续增长。
公司核心产品指标已达国际一流水平，成功打破国外垄断。对于超声波焊接设备而言， 可焊层数、焊接效果和焊接稳定性为关键因素，而拥有足够大功率的超声系统是设备运行 的必要条件。对于动力电池极耳焊接的传统卧式焊机而言，公司在功率方面与必能信相当， 常见机型均为 5,500W，焊接稳定性方面必能信略胜于公司。但公司基于超声波金属焊接 监控系统技术自主研发的焊接监控系统，可有效保证焊接良品通过率，检测准确率可达 95% 以上，从而使超声波焊接监控一体机的产品使用效果和用户体验优于必能信。
公司基于一 体式楔杆结构开发的超声波楔杆焊机性能明显优于传统卧式焊机，在焊接能力、焊接效果、 焊头寿命和工艺稳定性等关键性能上优于国外一流的竞争对手，在搭载相同发生器和换能 器的情况下，极耳可焊层数可由 80 层提升到 150 层（采用双超声系统可达 200 层），焊接 参数输出更加稳定，功率波动由±10%降低到±5%，设备稼动率可达 99%以上，焊接效 果更好。此外，公司基于超声波高速滚焊系统技术开发的超声波滚焊机，同行业未见其他 运用于复合集流体电池量产线应用的超声波滚焊设备，且焊接速度可达 80m/min 以上。
公司自成立以来紧跟客户需求，构建了覆盖全国大部分地区的高效完善的营销服务网 络。在技术服务方面，公司成立了由资深技术人员组成的专业的售后技术服务团队，及时 了解客户需求和客户在使用公司产品中遇到的问题，配合客户的工艺改进，为客户提供本 地化和高效的服务。此外，新能源电池制造商的电池规格形状不同，对于机架结构、焊头、 底模和辅助夹具等结构会有定制化的要求，并且应用的具体环境对设备设计影响较大。为 满足客户需求，公司配置了专门的非标设计团队，对各种非标设计、焊接站和自动化应用 更有优势，可快速响应、衔接、及时配合客户现场特殊要求和各种研发定制。相对于外资 企业普遍存在售后服务成本高、响应速度慢的服务问题，公司作为本土企业，良好和快速 的研发和服务响应能力，相对于国际同行具有较大优势。
公司拥有高质量高粘性的客户，产品受下游客户广泛认可。（1）动力电池领域：目前 公司已对宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、蜂巢能源、亿纬锂能等动力电池客户 实现稳定供应，根据公司招股说明书披露，公司是宁德时代和比亚迪新增产线的主要供应 商，打破了高端动力电池极耳焊接市场（主要指动力电池极耳终焊设备市场）由外资厂商 垄断的局面，同时超声波设备技术壁垒较高，其余厂商难以在短时间内完成从小批量到大 批量运用的验证过程。（2）汽车轮胎领域：公司经过多年的市场积累，与诸多轮胎行业的 优质客户建立了长期合作关系，奠定了超声波裁切设备在国内市场上的领先地位，主要客 户包括固特异、优科豪马、正新、佳通、中策、玲珑、赛轮等国内外知名轮胎企业。（3） 汽车线束领域：公司已取得了比亚迪、均胜电子等汽车线束领域客户的订单。（4）IGBT 领域：公司已取得了已取得了振华科技、中车时代等头部客户的订单。
公司高度重视研发投入，具备一支强大的研发团队。（1）研发人员：高管及核心技术 人员来自上海交通大学等知名院校，周宏建为公司董事长、总经理，上海交通大学机械工 程专业硕士，在超声波领域有十余年从业经历，带领团队开发第一代超声波裁切系统、超 声波焊接系统，是闵行区领军人才。截至 2021 年底，公司研发人员 129 人，占员工总人 数的比例为 28.67%，核心人员大多数入职 5 年以上。研发团队涵盖机械、电气、声学、 软件、算法、电子电路等不同学科人才。（2）研发投入：公司研发投入逐年增长，研发费 用率保持在 12%以上。（3）研发成果：截至 2021 年底，公司取得了包括 40 项发明专利 在内的两百余项专利，是上海市“专精特新”企业、上海市科技小巨人企业、上海市专利 工作试点企业，承担上海市高新技术成果转化、闵行区重大产业技术攻关计划等项目。
必能信发展历史及业务介绍
必能信超声波（Branson Ultrasonics Corp）是美国艾默生工业自动化所属子公司， 创立于 1946 年，是全球材料焊接和精密清洗行业的领导者。必能信品牌的历史可以追溯 到 1946 年，研发工程师 Norman G. Branson 在康涅狄格州丹伯里创立了 Branson Sonics and Materials 公司，将高频超声波能量用于水剂和溶剂清洗，以及用于无损检测和测量。 1963 年成功开发出超声波焊接技术。1984 年公司被艾默生电气公司（Emerson）收购。 1987 年，必能信超声波（亚太）有限公司在中国香港成立，作为亚太地区的总部，管理 着包括中国大陆、新加坡、中国台湾、泰国、马来西亚、印度、印尼和菲律宾等地区的销 售业务。1989 年，台湾必能信成立。1993 年，必能信超声（上海）有限公司成立。目前 公司在全球范围内拥有 70 多个销售网点和近 2000 名员工，并在美国、加拿大、墨西哥、 德国、斯洛伐克、中国大陆、中国香港、日本以及韩国设立有研发和生产基地。
公司具有丰富的产品矩阵和强大的解决方案，特别是在超声波设备领域实力强劲。公 司主要提供各类超声波清洗、超声波焊接、振动摩擦焊接、热板焊接、激光焊接、旋转焊 接、超声波金属焊接方案和超声波细胞破碎方案。应用领域可分为四大板块，分别为汽车 零部件、医疗设备、电子元件、电动汽车和自动驾驶汽车。公司超声波设备主要分为超声 波塑料焊接、超声波金属焊接和超声波清洗设备：（1）超声波塑料焊接设备：可形成坚固、 清洁和气密的密封，可有效提高产量，主要用于包装、医疗器械和其他需要高质量密封的 专业应用。（2）超声波金属焊接设备：通过黑色金属和有色金属的摩擦实现焊接，节能工 艺无需添加材料或污染物，如助焊剂、焊料、溶剂或压接连接器，从而降低成本，主要应 用于汽车、HVAC 和电子行业。（3）超设备清洗设备：主要应用于需要极高的准确性和清 洁度的地方，如医疗、电子、航空航天和工业制造商。
必能信与骄成超声产品对比
动力电池超声波焊接领域，骄成和必能信产品各有优劣，但总体处于同一水平线。在 焊接层数方面，骄成超声基于一体式楔杆结构开发的超声波楔杆焊机性明显优于必能信相 关产品，骄成焊接层数可达 200 层，而必能信最大焊接层数为 150 层。在频率配置方面， 骄成超声和必能信产品基本一致，均可兼容 20kHz-40kHz。在最大焊接行程方面，必能信 产品 20kHz 下横向最大可达 100mm，而骄成为 70mm，但公司自主研发设计的一体式楔 杆焊机克服了传统楔杆结构纵向焊印实现困难的特点，纵向焊接行程最大可达 30mm。
超声波裁切领域，骄成产品性能在功率方面总体略优于必能信。对于汽车轮胎超声波 裁切系统而言，除对于功率存在一定的要求外，系统需要具备连续超声工作时出色的频率 跟踪和振幅跟踪能力，但该两项指标难以量化。骄成超声产品与必能信产品相比较而言在 功率配置、稳定运行两方面总体性能相当，在 20kHz 的产品中，必能信的产品性能略优于 骄成超声，在 40kHz 的产品中，骄成超声的产品则更优。而对于具体采用的声学工具而言， 骄成超声能够设计的裁刀宽度可达 355mm，相较竞争对手拥有更广泛的应用场景。
行业关键假设：动力电池极耳焊接超声波焊接设备市场空间预测：我们预测全球锂电池超声波极耳焊 接设备市场规模将由 2023 年 17.2 亿元增长至 2026 年 39.6 亿元，对应 CAGR 达 32%； 结合保守和理想两种情形下的平均值，我们预测全球锂电池超声波滚焊设备市场规模将由 2023 年的 2.0 亿元增长至 2026 年的 28.0 亿元，对应 CAGR 达 141%；我们预测全球锂 电池超声波焊接设备耗材市场规模将由 2023 年的 5.9 亿元增长至 2026 年的 16.6 亿元， 对应 CAGR 达 41%。整体来看，我们预测全球锂电池超声波极耳焊接设备+超声波滚焊设 备+耗材市场规模将由 2023 年的 25.1 亿元增长至 2026 年的 84.2 亿元，对应 CAGR 达 50%。
其他超声波焊接设备市场空间预测：公司的其他超声波焊接设备主要包括无纺布、塑 料、汽车线束、IGBT 等领域的焊接设备，根据公司招股说明书，公司预计 2021-25 年每 年中国无纺布、塑料、汽车线束、IGBT 领域对超声波焊接设备市场需求分别可达 3.35 亿 元、3-5 亿元、3-5 亿元、1.5-7.5 亿元。
公司经营关键假设：动力电池超声波焊接设备：1. 销量方面：一方面，随着全球新能源汽车渗透率快速提 升，动力电池出货量有望保持高速增长。另一方面，公司保持高强度研发投入，自身产品 核心竞争力有望进一步提升，进而抢占更多市场份额。我们预测 2022-25 年公司动力电池 超声波焊接设备出货量增速为 34.0%/45.0%/50.0%/20.0%。2. 均价方面：随着公司产品 技术含量以及市场份额不断提升，有望掌握一定溢价权，我们预测 2022-25 年公司动力电 池超声波焊接设备均价增速为 5.0%/3.0%/2.0%/1.0%。
汽车轮胎超声波裁切设备：1. 销量方面：汽车轮胎为主要存量替换市场，市场规模较 稳定。公司经过多年的市场积累，与诸多轮胎行业的优质客户建立了长期合作关系，奠定 了超声波裁切设备在国内市场上的领先地位，业务有望保持稳步增长。我们预测 2022-25 年公司汽车轮胎超声波裁切设备出货量增速为 20.0%/25.0%/25.0%/20.0%。2. 均价方面： 根据 2019-21 年公司产品价格判断，我们认为超声波裁切设备价格有望维持稳定。
其他超声波焊接设备：1. 销量方面：公司的其他超声波焊接设备主要包括无纺布、塑 料、汽车线束、IGBT 等领域的焊接设备，IGBT 领域公司已取得了已取得了振华科技、中 车时代等头部客户的订单，汽车线束领域公司已取得了比亚迪、均胜电子等客户的订单， 未来有望为公司带来更多成长空间。我们预测 2022-25 年公司其他超声波焊接设备出货量 增速为 20.0%/50.0%/35.0%/20.0%。2. 均价方面：随着公司拓展 IGBT 等市场，设备技 术含量将逐步提升，我们预测 2022-25 年公司其他超声波焊接设备均价增速将保持 5%。
动力电池超声波焊接设备业务：一方面，随着全球新能源汽车渗透率快速提升，动力 电池出货量有望保持高速增长。另一方面，公司保持高强度研发投入，自身产品核心竞争 力有望进一步提升，进而抢占更多市场份额。我们预测 2022-24 年公司动力电池超声波焊 接设备业务营收增速为 57.5%/44.2%/32.6%，毛利率分别为 47%/48%/50%。 汽车轮胎超声波裁切设备业务：汽车轮胎为主要存量替换市场，市场规模较稳定。公 司经过多年的市场积累，与诸多轮胎行业的优质客户建立了长期合作关系，奠定了超声波 裁切设备在国内市场上的领先地位，业务有望保持稳步增长。我们预测 2022-24 年公司汽 车轮胎超声波裁切设备业务营收增速为 23.0%/25.0%/25.0%，毛利率维持 67.0%。
其他超声波焊接设备业务：公司的其他超声波焊接设备主要包括无纺布、塑料、汽车 线束、IGBT 等领域的焊接设备，IGBT 领域公司已取得了已取得了振华科技、中车时代等 头部客户的订单，汽车线束领域公司已取得了比亚迪、均胜电子等客户的订单，未来有望为公司带来更多成长空间。我们预测 2022-24 年公司其他超声波焊接设备业务营收增速为 26.0%/57.5%/41.8%，毛利率为 25.0%/28.0%/30.0%。 动力电池制造自动化系统业务：目前公司动力电池制造自动化系统主要应用于镍氢电 池领域，未来公司将业务从镍氢电池领域延伸到了锂电池及上游的材料领域，有望为公司 业务带来新的增长点。我们预测 2022-24 年公司动力电池制造自动化系统业务营收增速为 38.0%/60.0%/45.0%，毛利率维持 30.0%。
检测及其他设备：公司检测类产品主要应用于食品行业和轮胎行业，公司还为动力电 池和轮胎行业的客户提供相关的配套设备，预计检测及其他设备业务将随行业稳步增长， 我们预测 2022-24 年公司检测及其他设备业务营收增速为 40.0%/50.0%/30.0%，毛利率 维持 45.0%。 配件：下游客户对设备配件存在较大需求，公司还销售与公司各类设备相关的配件， 如焊头、底模、裁刀、发生器、换能器、金属检测机头，预计配件业务将随着公司整体设 备业务的增长而增长，我们预测 2022-24 年公司配件业务营收增速为 50.0%/60.0%/50.0%， 毛利率维持 53.0%。
费用率：2022-2024 年，随着公司业务增长，规模效应将体现，我们预计公司销售和 管理费用率都将呈现小幅下降的趋势。预计公司销售费用率为 7.5%/7.2%/7.0%，管理费 用率为 7.1%/6.8%/6.5%。公司在新市场和新产品的拓展需要持续的研发投入，研发费用 将维持较高水平，预计为 12.7%/12.0%/12.0%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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