青年金融家百人计划·系列放送
由有见财经、宾大沃顿中国中心、汉富金融研究院联合主办的「青年金融家百人计划」近日在京举行。中国投资有限责任公司郑遒哲出席活动并做出了《估值分析》的主题分享。
以下为郑遒哲口述部分内容，经有见财经编辑：
估值按方式分类有很多种，大体上分为投后估值和投前估值，这个概念是非常简单的。投后估值等于投前估值加上这一轮投的钱。
估值方法比这个要复杂一点，大体分两大类，绝对估值和相对估值。
绝对估值
绝对估值是基于这个公司价值，作出的绝对的具体数值估计。
绝对估值，现在主流的是DCF，实际除了这个还有LBO和MBO，也就是杠杆收购和管理层收购，它是另外一种更复杂的模型。但是我们今天主流讲的是DCF，DCF相对而言用的比较多一点。
相对估值
一共是两种，一种是可比公司，可比公司就是你要找到一个公司跟他业务差不多，比如说美的对标公司是格力，宝马对表奔驰。
另外的方法是，参照同类公司上一次估值是多少，那我给相近的。
比如说摩拜在上一轮六百亿被阿里收购，那收购ofo是不是可以参照摩拜这个估值。我找一个对标公司他的估值是多少，我的就是多少。
一、绝对估值
绝对估值法
这个常用DDM模型（股利贴现模型）和DCF模式（现金流折现模型），其实也是属于这种现金流贴现的一个方式，这是二级市场一个估值方式。
DCF，叫贴现现金流。
现在有一个理财产品，五年以后你能得到五百万，每年利润3%，请问你现在存多少，才能在五年以后得到那个钱。这就是贴现。
自由现金流又分两种，一个叫FCFF（公司现金流），一个叫FCFE（股权现金流）。
自由现金流去掉杠杆以后，不考虑税、利息、折旧摊销的因素，剩下的是公司可以再经营、再赚钱的钱，就是纯公司所得。
先看公式，我们可以了解到，FCFF计算出的是公司的价值，而FCFE贴现之后是股东股权的价值。
所以他算出来其实只是股权的钱，所以我们在估值上用的90%以上都是FCFF，我们算企业的估值，而不是股权的估值。
通过企业现金流计算得到企业的估值，实际上，这两种估值方式可以相互转换，公司的企业价值等于公司的股权减去负债。
估值流程
（1）确定共识的自由现金流
首先第一步是确定共识的自由现金流，就是刚才说的那个公式，除了要知道今年以外，还要预估未来五到十年。
这取决于这个公司的一个增长变化，你觉得这个公司未来几年都会保持增长15%，你要预测十年。所以第一步先确定现在基准年的现金流。
（2）确定增长率
第二个就是确定他的增长率，就是这个增长率怎么变化，三年5%？最后一年1%？
只要是多阶段的估值就会越来越复杂，如果是在同一个阶段，我预计公司在未来都是15%增长，这当然不可能，所以一般采用的方法都是最省力的。
比如说五到十年增长15%，然后我预估未来五年以后十年以后都以一样的增长率。
在公司估值上大家可能会问，这个折旧率有利率，如何计算呢？其实我们要考虑的就是给钱的人他们要求回报率多少，也就资金成本是多少。所以一般是比较笼统的，就是因为没有考虑成本。
二、相对估值法
什么叫相对估值法？
就是找到一个相同业务的公司去比较。但是不要说两个公司都在一个行业，你就可以去比较，尽量去找跟你的业务百分之百一致的公司。如果只有70%一致就没有可比性。
比如说华谊和北京文化，华谊跟北京文化差不多可以对标，但是公司组成部分还是有一些不太一样，因为华谊主要是艺人和电影投资，但是北京有综艺节目制作，华谊主要做电影。
这些公司大致看上去可比，但是你要给华谊找一个更适合的公司是光线，北京文化也是很有名的公司，这就是可比公司，一定要找差不多的。
相对估值局限
相对估值，就是我们刚刚说的这些PE、PB、PS，是基于动态信息的。这些还是针对二级市场，那我们一级市场估值怎么做？
去找二级市场，缺点就是很难找到真正大量的公司，本身你想做第一个吃螃蟹的人你就要承担更多风险，就是估值不出来，你只能根据市场了解给一个大约的系数。
茅台的会计政策
我前两天看了一个文章，是讲茅台的。会计政策是不一样的，说茅台是这个研究员见过最土豪的记账公司。
一百万以下的设备一般都是要折旧的，比如50万是要折旧的，茅台是一百万以下所有设备计废，就相当于一百万今天用完就丢掉，他记账就是这么记的，还有五千万以下固定资产。估计是五千万也是一个数字，是五千，也可能是五十万，也是当今年花销。
茅台它实际的利润要比他会计表上的利润恐怖的多，所以会计政策的差异也会有很大区别，这跟你们各个公司CFO对做账的看法是不一样的。
三、早期项目估值
我们一般到底怎么估值呢，按投资阶段划分有不同的早起项目估值方法。
种子期、天使期
早期项目的估值没有准确的方法。
比如开一个餐厅，能赚70万，估值就是70万。那如果是开一个连锁餐馆，估值可能估5个亿，我要募一千万。投资公司来讨价还价，实际这个估值非常扯，定价前也没有经过实际的精确估算。
天使期就是用未来12个月，一般一个刚刚成立的公司，一般需要你算他一年半，够一年半花的钱。做融资需求，在帐面上一定要保持够花一年半的，否则一定死。所以一定要保持账面有一年本的钱，那我愿意出让多少股份。我现在需要三千万，那出20%的股份，三千万÷20%就是你的估值。
VC阶段
这个阶段其实就是验证公司的商业模式，当时种子轮、天使轮都是一个想法，但是VC阶段是这个想法已经被市场证验证可行的。
比如深创投，在种子轮、天使轮大概会投一百万到五百万左右，甚至大部分一百万以下，VC以后变成了五百万到几千万。
小黄车或者是摩拜他们可能VC阶段融到了上亿的钱，比较烧钱的公司对资金的需求比较高，主要是看未来两到五年能不能回来。
PE阶段
在这个阶段，投资人最看重的可能是IPO可能，包括他的财务状况等指标。
要关注到的是，如果公司面临上市，PASS他的最主要是哪几个点，这个公司有没有在外欠债、关联交易、同业竞争，或者毛利润明显高于/低于行业，所以一定要关注IPO的可能性有多大，雷区有多大。
再一个成长性，成长性决定了投资这家企业能赚多少钱，PE是用的最多的估值方式。
一级市场跟二级市场有很大区别，因为流通性不一样，一级市场股权投资不能流通，流通要花很大工夫，找人接盘。
但实际二级市场是流通的，都不需要找人接盘，因为有大量的韭菜在成长，不缺人来投资，所以二级市场跟一级市场的市盈率是不一样的。
如果你发现，二级市场比一级市场估值高，那么这个项目是不合理的，是非常不健康的，一般不要投。（完）
联系客服
