本人持有汤臣倍健公司股票,个人的观点是,任何公司都会有不足,如果是一家公司完美,大概率要么造假、要么价格奇高。公司有不足,市场才会有分歧,有分歧,才会提供合适买卖和互道SB的机会。
对于一家公司而言,有不足、有缺点,不可怕,可怕的是,没有有效的解决方案;对于一位投资者而言,认识到所持有的公司不足,也不可怕,可怕的是,因为持有,无脑看多,盲目追捧。谨以此文,与汤臣倍健的持有者和关注者交流,欢迎留言讨论。
【整合之忧】
2018年这个年份,从历史发展的角度看,对于公司而言,一定是个不平凡的一年。在这一年,公司收购了LSG,由于这次收购,公司告别了零有息负债的历史、告别了零商誉的历史,以及无形资产权重大幅增加,可以说,整个公司的财务状况发生根本性的变化。
有收购,就必然要整合,虽然从全球企业并购史来看,并购整合败多成少, 但具体个案也不能一概而论。在谈整合之前,我们在来看看,此次收购带来实实在在的负担:
存货:LSG2018年存货约2.3亿元,其中原材料约2.0亿元,一家年收入约7亿元的公司,竟然囤积了2亿元的材料,材料有涨价预期?材料管理水平有限?不仅如此,这批原材料还计提了减值,材料质量有问题?这些问题目前都没有得到很好的解决。
无形资产:并购LSG直接带来约14亿元的无形资产,这些无形资产的构成就是商标权11亿元和客户关系3亿元,每年带来的实实在在的摊销费用约1.4亿元。从收购的资产评估报告看,整个收购最核心的资产就是品牌商标权。关于品牌的威力,可口可乐前董事长伍德鲁夫有一句名言,“假如我的工厂被大火毁灭,假如遭遇到世界金融风暴,但只要有可口可乐的品牌,第二天我又将重新站起”。个人一直认为,品牌之于企业,特别是消费品企业而言,是首要利器,但是对于LSG而言,其品牌有如此威力吗?从目前看来,似乎没有。
商誉:汤臣倍健此次收购LSG,花了大约33亿元,LSG的评估价约为11亿元,溢价22亿元,剔除汇率折算的因素,报表数据体现为21.66亿元。为什么要多掏这22亿元,归根到底主要还是对于品牌的溢价,因为汤臣倍健在收入端对于LSG的整合模式,就是利用国内的渠道优势,加上LSG的品牌,打开国内市场。那么问题在于,这多花的22亿元值不值?答案是不知道。只能一年一年看,也就是进行减值测试。从18年年报看,减值测试的关键假设有三个,即增长率12.25-39.93%(2019年至2023年)、毛利率61%-62%、税前折现率14.88%(加权成本),话句话说,如果届时这些指标能达到或超过,也就是市场效果还不错,那么减值风险就不大,否则,就要考虑减值带来的伤害。
有息负债:并购LSG带来的另一个结果就是公司增加有息负债约11亿元,其中约四分之一为短期借款(LSG自身借款)、四分之三为长期借款(并购借款),这些借款直接带来的就是每年约5000万元的利息支出,这同样是实实在在的负担,公司的财务费用也由净收益转变为净支出。
公司并购整合是一个特别大的话题,也是一个复杂的系统,这里面涉及财务、人力、文化、资源等等诸多方面。从2018年年报及2019年半年报看,目前主要着力点在于市场破局,毕竟只有开源,才能解决和消化并购带来的显性成本和隐性成本问题,归根到底,一切的问题还是发展的问题。上半年3月份开始,公司陆续在药店、商超以及母婴店等线下渠道进行布局,下半年将加大推广力度,对于成效,具有较大的不确定性,公司的态度也比较谨慎,用半年报的表述就是“公司相关举措的实施进度及效果有待进一步观察和验证,各种挑战和不确定性因素仍将在一定期限内存在。公司将积极面对,努力在不确定性中探求确定性成长,尽快实现 LSG 与公司的融合共赢”。
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