近期，笔者团队正在负责一个境内 [1] 公司收购境外公司的项目，有鉴于前述“走出去”途径的思考，我们相应地研究了外国投资者“走进来”的投资，尤其是针对外国投资者收并购境内非上市及上市企业的投资途径进行了如下分析。
一
外资企业并购国内非上市企业
1. 主体限制
（1）境外投资者不得作为个体工商户、个人独资企业投资人、农民专业合作社成员，从事投资经营活动 [2] ；
（2）外资的界定。外国投资者在并购后所设外商投资企业注册资本中的出资比例高于25%的，该企业享受外商投资企业待遇；
（3）投资领域限制和例外。不符合《外商投资准入负面清单》规定的，不予办理许可、企业登记注册等相关事项；涉及固定资产投资项目核准的，不予办理相关核准事项。投资有股权要求的领域，不得设立外商投资合伙企业；但经国务院有关主管部门审核并报国务院批准，特定外商投资可以不适用《外商投资准入负面清单》中相关领域的规定。
2. 行业限制
依照《外商投资产业指导目录》不允许外国投资者独资经营的产业，并购不得导致外国投资者持有企业的全部股权；需由中方控股或相对控股的产业，该产业的企业被并购后，仍应由中方在企业中占控股或相对控股地位；禁止外国投资者经营的产业，外国投资者不得并购从事该产业的企业。
被并购境内企业原有所投资企业的经营范围应符合有关外商投资产业政策的要求；不符合要求的，应进行调整 [3] 。
3. 程序要求
（1）外国投资者直接或者间接在中国境内进行投资活动，应由外国投资者或者外商投资企业根据本办法向商务主管部门报送投资信息 [4] ；
（2）外国投资者并购境内企业设立外商投资企业，外国投资者应自外商投资企业营业执照颁发之日起3个月内向转让股权的股东，或出售资产的境内企业支付全部对价。对特殊情况需要延长者，经审批机关批准后，应自外商投资企业营业执照颁发之日起6个月内支付全部对价的60%以上，1年内付清全部对价，并按实际缴付的出资比例分配收益。
综上，根据目前的法律法规，外国投资者拟收购境内企业的股权，相关的限制和程序规定较为明确。
二
外国投资者并购国内上市企业（主板）
根据外国投资者境内投资的相关规定并结合实务情况，目前外国投资者对A股上市公司的投资方式主要包括：
关于以合格境外机构投资者或人民币合格境外机构投资者身份对境内上市公司进行投资的法律法规和实务操作，网络上已有较多同行进行解读，笔者不再赘述。笔者本次主要以外国战略投资者的角度，在第一条所整合的外国投资者企业并购基础上，结合2015年修正的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》（以下简称“《战投管理办法》”），对外国投资者以战略投资方式获得对上市公司的股票需注意的合规要点进行分析。
（一）
如何才能称为“战略投资者”
1. 根据《战投管理办法》投资者进行战略投资应符合以下要求：
（1) 以协议转让、上市公司定向发行新股方式以及国家法律法规规定的其他方式取得上市公司A股股份；
（2) 投资可分期进行，首次投资完成后取得的股份比例不低于该公司已发行股份的百分之十，但特殊行业有特别规定或经相关主管部门批准的除外；
（3) 取得的上市公司A股股份三年内不得转让；
（4) 法律法规对外商投资持股比例有明确规定的行业，投资者持有上述行业股份比例应符合相关规定；属法律法规禁止外商投资的领域，投资者不得对上述领域的上市公司进行投资；
（5) 涉及上市公司国有股股东的，应符合国有资产管理的相关规定。
2. 外国投资者应符合以下要求：
（1) 依法设立、经营的外国法人或其他组织，财务稳健、资信良好且具有成熟的管理经验；
（2) 境外实有资产总额不低于1亿美元或管理的境外实有资产总额不低于5亿美元；或其母公司境外实有资产总额不低于1亿美元或管理的境外实有资产总额不低于5亿美元；
（3) 有健全的治理结构和良好的内控制度，经营行为规范；
（4) 近三年内未受到境内外监管机构的重大处罚（包括其母公司）。
（二）
能否以定向增发的方式获得上市公司股权
1. 符合本办法第六条规定的外国公司（“母公司”）可以通过其全资拥有的境外子公司（“投资者”）进行战略投资，投资者除提交本办法第十二条所列文件外，还应向商务部提交其母公司对投资者投资行为承担连带责任的不可撤销的承诺函。
2. 通过上市公司定向发行方式进行战略投资的，按以下程序办理：
（1) 上市公司董事会通过向投资者定向发行新股及公司章程修改草案的决议；
（2) 上市公司股东大会通过向投资者定向发行新股及修改公司章程的决议；
（3) 上市公司与投资者签订定向发行的合同；
（4) 上市公司根据本办法第十二条向商务部报送相关申请文件，有特殊规定的从其规定；
（5) 定向发行完成后，上市公司到商务部领取外商投资企业批准证书，并凭该批准证书到工商行政管理部门办理变更登记。
参考案例：量子高科（300149，现更名为“睿智医药”）关于取得商务主管部门关于外国投资者战略投资上市公司的备案的公告（“公告”）
“量子高科（中国）生物股份有限公司（以下简称“公司”）于2018年1月12日召开的第三届董事会第三十九次会议审议通过了《关于公司本次发行股份及支付 现金购买资产暨关联交易方案的议案》等与本次重大资产重组相关的议案，并于2018年1月12日披露了《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书》、2018年1月29日披露了修订后的《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书》，具体 内容详见中国证监会指定的创业板信息披露网站。本次发行股份购买资产的发行对象之Mega Star Centre Limited为境外战略投资者，本次交易需取得商务主管部门关于外国投资者战略投资上市公司的备案。经向商务主管部门申请，近日，公司取得了商务主管部门关于外国投资者战略投资上市公司的备案。”
在该交易中，Mega Star Centre Limited作为境外公司，其主体应符合《战略投资管理办法》第三条的规定，经商务部批准，才可以对上市公司进行战略投资。
同时，截至该公告发布之日的公示信息，Mega Star Centre Limited持有流通股22,711,333股，占比约5.38%，不到10%。根据《战略投资管理办法》第五条的相关规定，外国投资者进行战略投资应符合的条件包括“首次投资完成后取得的股份比例不低于该公司已发行股份的百分之十，但特殊行业有特别规定或经相关主管部门批准的除外”。笔者理解该条款实际是作为外国投资者战略投资的前置条件，而非认定条件，即首次投资若低于10%，并非不适用《战略投资管理办法》，而是不能以“战略投资”的方式取得上市公司股权。
因此该公告也说明“本次交易尚需中国证监会核准，公司能否取得核准，以及核准的时间尚存在不确定性。”
诚然，截至本文发布之日，现有公示信息中Mega Star Centre Limited作为出资排名第六的股东，已经获得了“相关主管部门批准”。
三
延伸讨论
2020年1月1日，《中华人民共和国外商投资法》和《中华人民共和国外商投资法实施条例》生效。2015年修正的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》已与市场环境脱钩。为此，2020年6月18日，商务部颁布了《外国投资者对上市公司战略投资管理办法（修订草案公开征求意见稿）》，意图倾听公众意见。
其中，2015年版与2020年征求意见稿的核心区别有：
（1）将商务部审批制改为备案制，以更好地和2020年1月生效的《外商投资信息报告办法》接洽；
（2）除对以协议转让及要约收购方式开展的外资战投仍须满足不低于5%的股比限制外，取消了《战投管理办法》项下对于持有A股上市公司10%的最低投资股比要求；
（3）在跨境换股领域提出了更明确的途径。2015年版的《战投管理办法》并未对跨境换股进行明确规定，而《征求意见稿》的第二条、第十二条明确“将要约收购方式纳入适用范围，明确相关办理程序，允许外国投资者以要约收购方式实施战略投资”；第五条放宽了跨境换股的支付手段 [5] ，外国投资者可以其持有或者增发的境外非上市公司股份作为支付手段。
尽管该《征求意见稿》未正式施行，但我们预测有关部门的确认为《战略投资管理办法》需要进行新一轮的修订，以修正与其他法律法规的不一致之处，从而更好地符合市场环境及外商投资程序。
[1] 仅为方便本文章阅读、理解之目的，“境内”或“国内”指中华人民共和国（不含香港、澳门及台湾地区区域）。
[2] 《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》（2021年版）。
[3] 《关于外国投资者并购境内企业的规定》（2009修订）。
[4] 《外商投资信息报告办法》第二条。
[5] 外国投资者以其持有的境外公司股权，或外国投资者以其增发的股份作为支付手段对上市公司实施战略投资的，还应符合以下条件：
（一）境外公司合法设立并且注册地具有完善的公司法律制度，且境外公司及其管理层最近3年未受到境内外监管机构重大处罚；战略投资通过协议转让方式实施的，境外公司应为上市公司；
（二）外国投资者合法持有境外公司股份并依法可转让，或外国投资者合法增发股份；
（三）符合《境外投资管理办法》的规定，完成相关手续；
（四）符合《证券法》《公司法》及国务院、中国证监会的相关规定。
作者简介
张 玲
大成上海 合伙人
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