又打了林园的脸

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2020-2021年刚上市那会，金龙鱼曾一度受到大众的万千宠爱，遭遇到极致热炒。特别是有著名投资人林园出面站台，标榜其为与嘴巴相关的好生意，以至于大家很容易将同样都在超市铺满货架的金龙鱼与海天味业联想在一起，幻想它将成为第二只海天味业。

面对铺天盖地的看好之声，我曾于2020年12月20日发布过一篇题为《市场前景一片广阔，它会是下一个海天吗》的文章，认为金龙鱼与海天只是形似而神不似，先天基因上的差距一目了然，对持其过高的期待值只是一厢情愿罢了。两三年时间过去了，现在看基本算是一语成谶。

短暂井喷后不久，与许多上市初期热炒的新股一样，金龙鱼很快就迎来了业绩变脸。如下图所示，上市之后金龙鱼的营业收入虽然继续保持着双位数的增长，但增收却不增利，净利润反而出现了节节下滑的趋势。为什么会发生这种情况呢？从销售端看，粮油是基础生活物资，一天都缺不了，受经济环境的影响很小，而金龙鱼长期处于食用油市占率第一，米、面市占率第二的位置，可以从行业需求中获得最大受益，所以营业收入始终能够保持增长态势。

不过由于粮油关系国计民生，其价格要受到严格的管控和指导，也就是说如果上游原材料价格上涨，你也得扛着，至少不能跟随上游等比例肆意涨价，所以基本不具备向下传导成本压力的能力。上市之后从2021年开始，先是大宗商品进入牛市，后是俄乌争端、美联储加息，上游大豆、油籽等原材料价格上涨迅猛（其中大豆平均采购单价2019年为3231元/吨，到2021年已涨到了4734元/吨，2022年上半年甚至高达5369元/吨；油籽则从5405元/吨涨至8612元/吨），公司的成本压力急剧增大。虽然产品销售价格也有一定上调，但明显不足矣覆盖成本涨幅，以至于连累利润不断缩水。

进入2023年之后，大豆、大豆油及棕榈油等原材料价格出现了回落，按说经营环境理应有所改善，但是公司的业绩却变得更为糟糕。根据最新的中报数据，2023年1-6月份金龙鱼实现营业收入1187.14亿、净利润9.66亿、扣非净利润1442.7万，分别同比-0.64%、-51.13%、-99.4%，俨然是平地一声起惊雷。

之所以出现如此糟糕的情况，公司在中报中给出了如下解释：1、原材料价格虽有所回落，但终端产品也因此受到了价格指导，同样相应出现了下调，很大程度抵消了原材料价格回落所带来的利好。

2、疫情后餐饮业迎来明显复苏，导致较低毛利率的餐饮渠道产品的销量在厨房食品中的占比提升，从而拉低整体利润率。

3、面粉业务的业绩同比下降明显，主要系上半年小麦、 面粉及副产品的价格整体下行，公司消耗前期的高价小麦库存导致业绩下滑。

上述解释是否合理呢，毕竟原材料价格没有作妖的情况下，不痛不痒的直接致使公司扣非净利润下降99.4%，多少让人觉得有些匪夷所思。然而，从产销量情况看，上半年公司厨房食品产销量分别为916.7万吨、1109.2万吨，分别同比增长13.41%、9.46%；饲料原料及油脂科技产销量分别为1042.5万吨、1170万吨，分别同比增长15.95%、16.14%，说明还真不是东西卖不出去，确实成本蚕食了利润（一方面自己的价起不来，另一方面也缺乏控制成本的能力），再看毛利率下降了2.5pct，只剩下可怜的4.15%。

显然这种薄利多销，经不起任何风吹草动的公司，各种偶然因素都可能直接将利润榨干，实在有些叫人揪心。当然有人也许会说跌到1900亿市值的金龙鱼已经不贵，现在继续鞭尸已不太适合。不过我认为管它是贵还是不贵，模式有重大缺陷的生意，还是不要参与这趟浑水为好。