很多投资者在看到东阿阿胶2018年的三季报后，从存货的环比/同比大幅上升，还有应收占当季营收的大幅上升得出结论，东阿的经营情况大幅恶化，于是市场纷纷用脚投票，卖出股份，包括港资成为这段时间砸盘的主力。其实我要感谢港资的砸盘，让我有了比大股东华润增持成本更低的价格建仓的机会。
今天我要从市场最担忧的应收大幅上升的角度谈谈我的看法。
首先，我要给大家普及常识，如何从结算方式看一个生意的好坏？
一般而言，一个供应链上的供方和客户的结算方式有以下几种：
1；客户给供应商按预付方式 现金方式结算，客户先提前打一定比例预付款预订材料或商品，收货后再现金支付尾款，这种结算方式在供应商的资产负债表上会表现为预收帐款和现金占营业收入的比例偏高。在客户端的资产负债表上会表现为预付帐款占营业成本比例偏高和应付帐款占营业成本的比例偏低。
2；客户给供应商现货现结，这种情况下，客户一般打款同时供应商发货。供应商的货源比较紧俏的时候，普遍要求客户如此结算。这种结算方式在供应商的资产负责表表现为现金占营业收入比例高，现金流量表的经营性现金流入和营业收入高度一致。在客户端的资产负责表会表现为应付帐款占营业成本比例偏低。
3；客户和供应商按照约定的一定帐期后全额现金结算，一般把收货后T 3个月以内的全额现金结算视为视为比较好的付款结算方式，这种结算方式在供应商的资产负责表表现为应收帐款占营业收入一定的比例，且帐期越长，应收帐款占营业收入的比例越高。在客户端的资产负债表表现为应付帐款占营业成本的比例偏高，且帐期越长，应付帐款占营业成本的比例越高。
4；客户和供应商按照约定的一定帐期后部分金额现金结算 部分金额承兑支付。这种结算方式在供应商的资产负债表表现为应收帐款和应收票据都占营业收入的一定比例，现金占营业收入比例偏低，且帐期越长，供应商的应收帐款和应收票据占营业收入的比例越高，现金占比越低。在客户端表现为应付帐款和应付票据占营业成本的比例偏高，且帐期越长，应付帐款和应付票据占营业成本的比例越高。
5；客户和供应商按照约定的一定帐期后全额承兑支付。这种情形下，供应商的资产负债表的应收票据占营业收入的比例会比较高，应收帐款占营业收入的比例会比较低，且应收帐款和应收票据的比例会比较悬殊，应收票据会大幅高于应收帐款。在客户端资产负债表，应付票据占营业成本的比例会比较高，应付帐款占营业成本的比例比较低，且应付帐款和应付票据的比例会比较悬殊。
导致结算帐期延长或结算方式调整的原因，一般无非几种，一是客户经营恶化，不能按原帐期还款，只能被迫延长帐期或调整结算方式；二是供应商产品卖不出去，主动延长帐期或调整结算方式吸引现有客户增大提货量，三是客户结构调整，为满足潜在新客户的帐期需求及资金周转需求以扩大客户数量群，使整体平均的结算方式变得较之前更宽松。
在了解了主要的5种结算方式后，再看看什么样的情况下产业链上的供方和客户会选择采取什么样的结算方式：
供应链上的付款结算方式如何确定，本质上取决于产业链上供方和客户双方在生意上的相对地位和产品特性。
在了解了主要的5种结算方式后，再看看什么样的情况下产业链上的供方和客户会选择采取什么样的结算方式：
供应链上的付款结算方式如何确定，本质上取决于产业链上供方和客户双方在生意上的相对地位和产品特性。
1当供应商地位强势，客户高度分散，且供应商的产品市场周转快时，毛利率高时，往往由供应商单方面决定结算方式，这种情形下供应商倾向于采取强势的结算方式预付款和现货现结方式，典型的就是茅台，茅台的产品利润高，周转快，下游经销商收货后能够再较短时间完成销售，形成回款，确认利润，所以即使打预付款或现货现结也不怕占用资金 ；
2当供应商地位强势，客户高度分散，但是供应商的产品市场周转需要一定时间，毛利尚优，供应商是可以接受分散客户的承兑 现金结算方式，因为下游客户从收到货到卖出去还是需要一定的时间，为了减少客户对资金占用的担心和压力，允许客户安一定的承兑和现金比例结算，有利于扩大客户网络，典型的就是格力电器；
3当供应商地位相对较强，供应商客户有一定集中度时，供应商开始可能采取差异化的结算方式，对主要客户给予一定优惠的结算方式，比如同意承兑结算或更长帐期，对非主要客户着采取强势的结算方式，用预付款或现货现结，比如强势的汽车整车制造公司，对不同的经销商就采取不同的差异化结算方式；
4当供应商处于弱势，客户又相对集中时，由客户单方面决定结算方式，对供应商来说形成应收帐款和应收票据，比如三只松鼠作为互联网零食品牌，对京东的依赖度就很高，只能接受京东的结算方式；
5当供应商处于弱势，客户又相对分散时，对供应商来说依然可能被迫接受应收帐款或应收票据，只是帐期可能没有情形4那么长，当小品牌日用品要进驻各地的超市货架，就是这种情况。
一般而言，产业链上作为供方会面临不同类型的买方，供方和不同的买方相对地位不同，决定了供方和不同类型买方之间会有不同的结算方式，只是对供方而言，其整体平均的结算方式会因客户结构有侧重，最终体现在报表上就是现金，应收票据，应收帐款，预收占款与营收的比例各个行业，各个公司具体不一样，有些公司的预收占款比例较高，有些公司的应收票据占比较高等等。
回到东阿阿胶，具体看看现金，应收帐款，应收票据，预收款与每个季度营收的占比如下图，这个图有几个特点,
1。所有指标在每年的4季度形成低点，这和最近几年4季度营收在全年占比约来越高有关
2。在去年2017Q4之前应收票据和应收帐款占营收的比例总体差距不大，预付款占营收的比例基本保持在应收票据和应收帐款占营收的比例之下。
3。2018年Q1开始，应收票据占营收的比例开始大幅上涨，远高于历史峰值平均水平（0.45），同时应收帐款占营收的比例季节性回升，在2018Q2形成高点，但是低于历史峰值平均水平，而预收款占营收比例也季节性回升，在2018Q3创出最近3年新高。
1.能让东阿阿胶形成应收帐款的，一般是全国顶尖的连锁药房机构，还有京东，天猫这种平台机构，（这些玩家在产业链上全国就这么几家，数量有限。）应收帐款的营收占比水平基本没变，说明实力最强的药房连锁机构的销售没有变差。
2.能让东阿收到预收款的，一般是实力比较弱的连锁药房，非主要城市的小医药流通商，（这些玩家在众多东阿未开拓的中部地区，西部地区，和东部地区的2，3，4 线城市还是存在较大数量。）在2018Q3营收环比增长的情况下，预付款占比从0.12上升到0.25，预付款占比翻了一番，说明小医药流通商，实力弱的连锁药房有2018Q4的涨价惯性预期，提前打款提货的热情没有降低，同时，东阿提高了小医药流通商的预付款比例，提高其进货门槛。
3.能让东阿阿胶形成应收票据的，一般是实力介于顶尖连锁药房机构和小医药流通商之间，有一定实力和规模的连锁药房和医药流通商（这类玩家有一定数量和规模），这类玩家面对东阿处于相对弱势，但是又有一定谈判实力，所以既不愿意用交预付款提货的方式占用资金，又不至于让东阿答应接受应收帐款，所以用开承兑票据的方式进行结算是最可能的，这样在东阿的资产负债表就形成了应收票据。应收票据的大幅增长，说明两种可能，第一是2，3，4线城市实力一般的医药流通商在渠道去库存过程中遇到了阻力，东阿为鼓励一类实力处于中间的连锁药房和医药流通商提货，主动放宽了货款承兑支付的比例，减小了货款付现的比例。这样我们可以看到现金占2018Q2到Q3在下降，承兑在激增。第二是东阿主动落实构建工商命运共同体的营销策略，增加了这部分实力处于中间的连锁药房和医药流通商客户的数量，这也会导致应收票据的在整体营收占比会提高。
东阿对实力强的顶尖渠道商和实力一般的渠道商,还有小渠道商是否存在不同的结算政策？可以从已经在A股上市的4家连锁药店做一个行业判断
从应付帐款的营业成本占比看，营业成本规模大的三家老百姓，一心堂，大参林应付帐款占营业成本的占比更高，在0.8的水平，而营业成本规模较低的益丰的应付帐款占营业成本的占比明显偏低，仅仅0.5的水平。这说明了规模越大的顶尖连锁药房面对药厂供方，确实有较强的实力欠钱拿货，或者谈成更长的帐期，从而在东阿阿胶这样的供方形成应收帐款。这样的实力强的玩家全国就这么几家，早就在东阿的销售网络内，所以我们看到最近几年东阿的应收帐款占比都比较稳定，2018年以来也没有大的变化，只有季节性波动，说明平均帐期没有恶化延长。
从应付票据的营业成本占比看，营业成本规模小的益丰药房的应付票据的营业成本占比整体水平是比营业规模成本大的其他药房要高的，整体平均达到了1（也高于其应付帐款的营收占比0.5），这说明实力处于中间，稍微一般的连锁药房面对药厂供方更多的是开部分承兑结合部分现金方式结算，欠钱拿货的能力较弱。从而在东阿阿胶这样的供应商形成应收票据。
这个群体在全国有一定规模和数量，是东阿阿胶调整和优化销售网络结构需要争取的目标。
也就是完成构建工商命运共同体战略的关键路径。在争取这类优质客户群体过程中，不可避免东阿要面临和已有竞争对手的博弈，在产品单价高，相比竞争对手更加占用资金的情况下，提供更高承兑比例，接受更长的承兑期是其唯一的法宝。（因为只要承兑比例足够高，承兑期足够长，实力处在中间的连锁药房才能打消占用资金的顾虑，在高毛利的吸引下挺东阿的产品，而不是竞争对手的产品）。
如果2018年3季度应收票据的营收占比没有这么大幅的上升，我可能都忘记了东阿阿胶管理层今年初提出的构架工商命运共同体的营销战略，但是数据的飙升，让我觉得东阿阿胶管理层应该确实是按照既定战略执行推进了，变化已经在报表开始逐步体现。
如果东阿阿胶管理层是在2018年底应收票据大幅提升后才提出构建工商命运共同体战略，那我们对应收票据占比飙升的真实原因应该打大大的疑问。
看到这里有读者可能会问，那营收质量确实恶化了，怎么看？
如果和原来对比，确实表面上应收额多了，像是恶化了，但是一定要理解清楚，应收票据大部分是商业承兑或银行承兑，可以视为类现金，几乎不会产生坏帐，必要时可以贴现换成现金，无非是损失资金的时间成本。对于毛利率高，账上现金充裕的东阿来说这点资金时间成本完全可以接受。
而换来的是销售网络结构的优化，渠道管控能力的提升，终端价格体系控制能力的提升，长期来看销售费用可能进一步优化。
最后，我想谈下预收款的营收占比其实对未来业绩有比较强的指导作用，观察02年到18年这17年间预收款和季度营收同比增速的关系，发现当季度营收增速转为负时，如果同时伴随预收款占比的提升，则能够在未来第T 2或T 3季度实现季度同比50%营收增长。而过去这几次季度营收增速为负时，无一不是东阿阿胶阶段性股价绝对低点。
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