自由现金流折现模型

我们知道，股票绝对估值法是将公司预期的未来现金流进行折现。在股利折现模型中，对未来现金流理解为公司发放的现金股利。但是，现实中，很多公司并不一定采取现金分红的股利政策，或者支付极少的现金股利，这时，采用自由现金流折现模型，能更好的对公司价值或股权价值进行评估。

自由现金流是公司在履行了财务义务和满足了再投资需要之后剩余的现金流。相对于股利来说，自由现金流是一种受人为干扰更少的财务指标。自由现金流折现模型的通用表达式如下:

企业价值或股权价值V，等于各期自由现金流FCF的现值之和。自由现金流可以分为两类：一是流向股权投资者的自由现金流，称为股权自由现金流，简称FCFE；二是流向企业的自由现金流，称为企业自由现金流，简称FCFF

一、FCFE折现模型。用股权自由现金流FCFE进行折现，可直接求出企业的股权价值。FCFE折现模型的表达式如下：

股权价值等于各期股权自由现金流FCFE的现值之和。其中，折现率re为股权资本成本。那么，股权自由现金流(FCFE) 如何计算呢?股权自由现金流(FCFE) 是企业在支付了各种经营性支出，并满足了投资的需要，以及履行了各种财务义务之后，可供企业普通股股东支配的剩余现金流。我们可以从净利润、经营现金流、税息前收益、税息与折旧和摊销前收益等多个角度来计算股权自由现金流(FCFE) 。例如，从净利润出发，股权自由现金流的计算公式如下:

股权自由现金流=净利润+非现金支出净额-资本性支出一营运资本增加净额+负债净增加额

计算出了股权自由现金流之后，我们还需要计算对应的折现率。现金流必须与所使用的折现率相匹配，这是自由现金流折现公式中最不容忽视的原则。股权自由现金流，应采用股权资本成本re (或称为权益资本成本Ke) 作为折现率。股权资本成本的计算公式如下:

有了股权自由现金流和相应的折现率，就可以采用零增长、固定增长或多重增长模型，来计算股权的价值。以多重增长模型中的两阶段增长模型为例，股权价值的计算公式如下。

提醒一下,在计算在T时点的股权价值VT时，用到了两阶段增长模型中的公式。

二、FCFF折现模型。用企业自由现金流进行折现，所求得的是整个企业的价值。FCFF折现模型的表达式如下。

企业价值等于各期企业自由现金流FCFF的现值之和。其中，折现率WACC为企业加权平均资本成本。如何计算企业自由现金流(FCFF) 呢?

企业自由现金流(FCFF) 是企业在支付了各种经营性支出，并且满足了企业投资需要之后，可供全体资本提供者支配的剩余现金流。企业资本提供者包括债权人、普通股股东和优先股股东。与股权自由现金流一样，我们也可以从净利润、经营现金流、税息前收益、税息与折旧和摊销前收益等多个角度来计算企业自由现金流(FCFF) 。

例如，从净利润出发，企业自由现金流的计算公式如下:

企业自由现金流=净利润+折旧与摊销等非现金支出净额+利息费用*(1-所得税率)-资本性支出-营运资本增加净额

计算出了企业自由现金流之后，再来计算对应的折现率。企业自由现金流采用的折现率是企业加权平均资本成本WACC。企业加权平均资本成本WACC的计算公式如下:

计算出了企业自由现金流和对应的折现率WACC后,我们可以采用零增长、固定增长或多重增长模型来计算企业的价值。有了企业的价值后，再用企业的价值减去企业债务的市场价值，即得到企业的股权价值。用股权价值除以发行在外的股票数量，就可以得到每股股票的内在价值。

三、FCFE模型和FCFF模型的关系，根据前面所讲的内容，你应该发现了，我们一共有两种方法来计算股权价值:

第一种方法是直接计算，使用FCFE模型，直接求出股权自由现金流的现值总和。

第二种方法是间接计算，先使用FCFF模型求出整个企业的价值，然后再减去企业的债务市场价值，便得到企业的股权价值。

这两种方法的计算结果相等吗?应该是不相等的。那么，具体应该用哪一种方法?或者说，FCFE模型和FCFF模型,哪个的计算结果更可靠?这需要根据具体情况而定。在下列两种情况下，使用企业自由现金流FCFF折现模型更可靠。

第一，股权自由现金流经常小于零的企业，适用FCFF模型。那些债务负担重，一定时期内固定资产投资需求巨大，或属于周期性行业的企业，容易出现股权自由现金流为负值的情况，在这种情况下FCFF模型更适用。

第二，财务杠杆正在或即将发生变化的企业，适用FCFF 模型。原因在于财务杠杆的不稳定导致企业负债的波动,使得预测这些企业的股权自由现金流中的新增债务净额很困难。而且财务杠杆的变化也会改变企业的增长率和风险，对这些变化，股权价值比企业整体价值反应更为敏感，定价更加困难。