量化分析中鼎股份
（一）护城河分析
我认为所谓护城河，对制造业企业而言，主要看三方面：一看现在，有没有独门兵器，产品技术自家有、别家没有，这个方面有就是有、没有就是没有，容易观察出来；二看未来，是不是符合市场需求，以前生产胶片相机、BB机的企业，再怎么努力最后也被市场恁死了，大趋势尽管看不远，但看三、五年不成问题；三看利润空间，同样或相近的产品、技术，是否比别家利润空间大，哪怕打价格战也拼得起
而分析护城河主要有两个指标，一是毛利率，即功能性能差不多的产品是否比别人卖的贵，或者差不多价格时比别人赚的多；二是三费占比，即除了原材料成本各家大同小异之外，其他成本是否比别人低。
根据上篇文章，我们知道，公司业务主要分四个板块，因此护城河分析就从四方面来进行。
1、 密封系统
看现在，传统橡胶密封件技术含量不高，国内企业大大小小3000多家，相比之下，中鼎占据国内市场的12%、国际市场4%，规模优势明显，客户资源和市场渠道自然也强于其他厂家。
看未来，通过并购，中鼎已成功进入高端密封件市场和新能源车领域，无锡嘉科、安徽嘉科已占据了一定市场份额，这一点走在了整个行业前头。
看利润空间，毛利率和营业收入情况
经过进一步的数据查找。目前，海达股份，整车密封件正逐步量产，从营收看与中鼎不在同一个数量级。朗博科技，产品主要为汽车空调系统橡胶零部件；而日机密封，主要从事各类机械密封，这两公司在营收方面与中鼎不是一个数量级，主营产品也无法替代。
显然，四家公司毛利率的可比性较小。借用行业平均值比较一下：据网上资讯，汽车零部件行业整体毛利率长期维持在 15%左右；橡胶制品行业毛利率处于15%-20%之间，中鼎的密封系统毛利率明显高于行业平均值。
三费占比：无法细分各板块的三费占比，所以用公司整体三费占比来分析
同样，四家公司还是不在一个数量级上，但仍能看出中鼎股份三费占比较低，而且五年期间较稳定。
结论：中鼎股份在密封领域，护城河相对较宽。
2、 降噪减震底盘系统
看现在，NVH市场时代新材、拓普集团、中鼎股份三强鼎立，中鼎的减振系统占到国内市场份额的14%，已在中低端市场占据了一席之地。
看未来，收购德国 WEGU 后，在橡胶减振降噪领域走在了全球同行业的前列，安徽威固已经开始产生效益，保证了中鼎未来几年的行业发展中不会掉队。
看利润空间，毛利率和营业收入情况
从营收看，时代新材最强，拓普集团、中鼎股份属于一个阵营，其中万向钱潮无进一步细分的数据，使用的是笼统的数据。
从毛利率来看，中鼎股份不高不低，属于中间位置，但明显高于时代新材。
三费占比：无法细分分系统的三费占比，仍用公司整体三费占比来分析.
几家公司中，中鼎的三费占比偏高，与时代新材差不多，但弱于万向钱潮、拓普集团。
结论：在降噪减震底盘系统领域，与营收排名前四的其他公司比较可得，中鼎具有不宽不窄的护城河。也就是说在该领域不具备强有力的护城河。
3，冷却系统
看现在，中鼎胶管在自主品牌冷却系统领域排名前列，市场份额占到国内的10%，国际的3%；
看未来，2017年并购TFH，TFH是汽车发动机/新能源汽车电池冷却系统的一流供应商，随着未来TFH技术的吸收和消化，保证了中鼎冷却系统在新能源车领域处于领先行列，符合市场趋势。
看利润空间，毛利率和营收情况
表中的银轮股份自述在机油冷却器，中冷器制造领域居于龙头地位，主要产品产销量在全行业中高居第一；中鼎属于冷却系统后起之秀。营收和毛利率：银轮股份最强，但毛利率在下滑；中鼎股份排第二，且毛利率明显在提升。总之，目前这个领域已成了两强并立。
三费占比：
三费占比，中鼎与银轮股份相比要略胜一筹，不做过多纠缠。
结论：冷却系统领域，中鼎具有不宽不窄的护城河。
4、 空气悬挂电机系统
空气悬挂电机系统，属于新分出来的领域，还谈不上有护城河。
看未来发展。2016年并购德国AMK，AMK是空气悬挂系统和电机、电控系统的高端供应商，尤其是在空气悬挂系统领域，是行业前三。2018年，AMK项目进入落地建设期，安徽安美科公司于7月完成工商注册。既符合未来发展方向，又有了技术，将来不愁市场，只要未来几年AMK技术能如期落地，中鼎在这个领域会具备护城河的。
看利润空间，毛利率和营收情况。
毛利率：此版块，空气悬挂类，仅仅找到三板的科曼股份数据。电机电控类公司众多，中鼎明显属于第二阵列，卧龙电气、大洋电机排前二。毛利率方面无明显区别，其中中鼎、卧龙、江特三家公司毛利率2018比2017都有所提升。
三费占比：
中鼎股份三费占比明显优于卧龙电气，与江特电机、大洋电机伯仲之间吧。
结论：这个领域，中鼎属于市场新进入者，谈不上护城河，属于强者来耶，待到AMK项目在国内产生效益，估计2020开始贡献利润，届时必然会分得市场一杯羹。
至此，护城河分析完毕。一言贯之，小行业，企业多，三强也好四强也罢，路数差不多，都是走海外并购双向发力的路子。总体而言，中鼎自述有过去打下的底子，也有明确的未来，每一次并购都是瞄准行业第一。
目前四大领域中三大领域属于不宽不窄护城河，但密封系统领域相对比较突出，所以如果这样说的话，它还是有护城河的，并且站再未来的角度来看，其他的领域也呈现向上趋势。总体来说，干的不错。值得继续分析。
（二）排地雷
2019年的头一个月，曾经光鲜的康得新，从白马股成了落汤鸡，惨不忍睹。离春节还剩七八天，没等来肥猪拱门的，却几十个公司冒出来暴雷，预亏从几亿到几十亿的都有，大都是因为商誉减值，真是比着不要脸。那我们只好把扫雷这个事提前些，先拿几个重要指标体检一下，不行就直接踢开。
1、商誉
中鼎股份十年间并购接连不断，让人目不暇接，国内的有：2010年，中鼎收购天津飞龙橡胶制品有限公司，进入军工、铁路等特种行业橡胶件配套领域。
国外的，如下表：
商誉这玩意，就像歌词里写的“星星还是那颗星星哟，月亮还是那个月亮”，看的见摸不着，说值钱就上亿，说不值钱就不值一文，没个准谱的。所以必须用商誉/净资产来诊断一下。在财务人士看来，以商誉与净资产的比例，30%是安全线。
中鼎的这个值离30%不远，可以接受，但得注意以后会不会继续走高，目前公司无减值意向。
2、现金收入比
公式为：销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入。
这个比率是在剔除了应收账款对公司带来的风险的情况下，从现金流入的角度反映销售收入的实际情况，该比率如果大于1，说明不仅当期收入全部收到现金，而且还收回以前期间的应收账款，盈利质量较好；如果该比率小于1，说明当期有部分收入没有收现，盈利质量不容乐观。
根据销售商品、提供劳务收到的现金与营业收入的关系，即确认的营业收入收回了多少现金，一般情况下考虑增值税（假设增值税税率为17%），应约等于1.17。
理论上，这个比值越大越好。但长期来看，这个比值就是1.17。即使今年收到的现金大于营业收入，那么后一年的现金流入可能会小于营业收入，长期看，企业的现金流入等于确认的营业收入和增值税。
选择四个板块中的重要公司，放一起用现金收入比衡量一下。
由上表可知时代新材、万向钱潮的现金收入比较强，银轮股份明显差，中鼎股份及其他几家相差无几，无较大波动，继续往下分析。
3、净现比
公式：经营现金流量净额/净利润。
长周期来看（10年以上），净利润应该跟经营活动现金流量净额相等或近似相等，即净现比约等于1，当然越大越好。即当年实现1元的净利润收回了多少现金。对于成长型企业来说，尤其是快速成长企业来说，净现比小于1也正常。
经计算，中鼎股份净现比（十年累计值）：0.94，还算正常。
4、是否有存贷双高问题
所谓存贷双高是指一家公司存款余额和贷款余额都非常高。
康得新被扯掉了画皮，就是因为存贷比上露了馅。
让我们看看中鼎的情况，通过货币资金、带息负债与净资产的比例来判断一下。
五年间货币资金、带息负债与净资产一直处于相对平衡状态，比较满意。
以上四项，纯粹属于一年间被铺天盖地蜂拥而至的雷吓怕了、被骗怕了，所以提前拿出来扫一扫。下面回归正常分析程序。
（三）成长性分析
买公司，不是买它的过去，而是买它的未来。可是未来的事谁说的准呢，只能通过分析公司的过去，来预判它有怎样的一个未来，这算是量化分析中的“过去未来时”。
1、营业收入、净利润、净资产增长率
净资产连续9年以两位数增长，这点很重要，后面会用到，下面是折线图，看的更明显。
最新数据：2019-1-29公司预告：2018年度盈利11–12亿元，与2017年度相比净利润约零增长，公司称经营情况正常。其实从上图的2018年营收、归属净利润增速逐季降低，已现端倪。问题是，一列十年来不断加速的列车，突然出现了零增速的年头，行不行？不是不行，关键得看原因。
从现有数据看，营收同比增速大幅降低或许是净利润零增长的主因，营收降低的主因或归于2018年汽车产销量出现4.2%和2.8%的回落，海外并购企业的技术在国内落地仍属于初级阶段，利润占比较小，加上2018年中鼎市场份额一直未见扩大的讯号，净利润零增长在所难免。
那么，就像火车不断提速从120到200又到350，现在是稳定在时速350继续开，还是开始降速、降速准备靠站停车呢？中鼎，快到站了吗？根据上文的分析，传统的技术含金量低的橡胶密封、减震降噪、冷却胶管或许已出现了饱和，但高端产品的需求、新能源车领域的需求则是方兴未艾，中鼎离到站还远着呢。
当然，出现如果是因为毛利率下降或者资产减值引起的，那可就迁就不得了。
2、经营活动现金流入：
上图显示，经营活动现金流入持续增加，这说明中鼎股份是比较优秀的了。
3、经营现金流净额：
（注：真实版自由现金流一词，引自雪球九州仙人的文章。真实版自由现金流=经营现金流量净额-非付现成本费用，非付现成本费用=资产减值准备 固定资产折旧，油气资产折旧，生产性生物资产折旧 无形资产摊销 长期待摊费用摊销 处置固定资产，无形资产和其他长期资产的损失 固定资产报废损失。）
上表显示，中鼎股份经营现金流净额年年为正且较高。正如边塞老师所说，自由现金流才是公司的真金白银的收入，中鼎是在真实的成长着。
结论：中鼎的营收大幅增长，净利润、经营活动现金流入、净现金流都在步步紧跟、稳定增长，说明公司具有很好的成长性，尽管受汽车行业影响，2018年甚至2019年公司或许不增、微速，但2020年开始相信随着多个子公司发力提速贡献利润，中鼎是很有希望恢复快速增速的。
（四）营运能力
分析某家公司的的营运能力，主要通过以下几个指标：
应收账款周转率，这个值越高说明应收账款收回的越快，相反的话则说明营运资金过多的陷进应收账款里了。
存货周转率，这个值越高，说明存货的占用水平越低、流动性越强。
总资产周转率，这个值反映企业资产变现的能力，周转越快，说明变现能力越强。
三费占比，前面提到过，反映企业的成本管理水平，也说明企业的营运能力，这里不再重复。
这几个指标，单独看一家公司或者看一年的值没有太大意义，需要看公司多年的连续表现，还要与同行业其他公司相比较才能出结论。中鼎的指标如下表
其他几家公司的营运能力如下表：
结论：从上表综合来看，中鼎的营运能力，要优于时代新材、卧龙电气、拓普集团，弱于万向钱潮。保守来看的话，属于中等偏上的。
（五）盈利能力
分析盈利能力，主要看毛利率、净利率、ROE、ROA几个重要指标。前面已多处提到毛利率，并与其它公司进行了比较，而对毛利率刨除三费的影响后，就是净利率了，这里都不再多说。
ROE，股市里新人、老人都知道，因为这是股神巴菲特最重视的一项指标嘛。
然而，人们在争先恐后寻找高ROE的同时，常常忽视企业长期保持高ROE却是非常难的。企业的ROE主要由行业特性和企业运营水平决定，当公司的规模扩大时，某些年份ROE出现波动是正常的。只要“雪道”足够长，只要企业的ROE是上升、下降、再上升就可以接受的。
比较一下几家公司的ROE
上图显示中鼎股份ROE一直排在前两名。需要对中鼎的ROE 放大看一下。
上图显示，近三年ROE不断降低。为什么？
根据杜邦分析，ROE=净利率*总资产周转率*权益乘数
如下表。
先看其中的明显异常点位：
2013年，ROE下降12.65百分点，细分析：净利率从16.29%降为9.7%，毛利率下降1个百分点，三费占比没有明显上升。经查，年报显示，净利润同比下降，主要是出售中鼎泰克50%股权，2012年度一次性取得2.4亿元的投资净收益所致。
2016年，ROE下降3.8个百分点。细分析：净资产同比增76%，这是主要原因。2016年4月 19日向特定对象非公开发行9920万股，发行价为每股 19.75 元，实际募集资金为191677万。也是这个主因，引起总资产周转率从2015年的1.01降到2016年的0.87。
2017年，ROE下降1.8的百分点，看一下：净利率下降1.28个百分点，三费同比增1.4个百分点,其中管理费用率同比增53%,主要是研发费用上升，2016年研发支出29896.36万，2017年研发支出45587.65万，同比增52%。销售毛利率同比下降1.3个百分点,主要是受原材料价格上涨影响,以及新并表业务尚处于爬坡期毛利率偏低。其中原材料价格，看看天然橡胶价格价格走势。
上图2017年天然橡胶价格走出了先降后升再降的∽型，原材料价格波动影响到1%是有可能的。
那么，中鼎股份的ROE还会继续下行吗？有反转可能吗吗？深入分析一下。
总资产周转率，2017年0.87，为近十年最低值，近十年最高值1.23，还有较大的上升空间。
权益乘数，2017年1.98，近十年最高2.08，最低1.77，上下的空间不大。
净利润率：近四年较平稳，但是在缓慢下行。
净利润率：近四年较平稳，但是在缓慢下行。
其实，跳出来看，杜邦分析ROE=净利率*总资产周转率*权益乘数，不过是把净利润/净资产这个基本公式分解为了三个公式相乘，分子、分母再怎么分解，本质也没变化，本质依然是净利润，核心离不开毛利率减三费。
毛利率是根基，毛利率提升是净利率提升的主动力，毛利率的提升才是货真价实的公司有前途。
上图看出，中鼎的毛利率在2016、2017两年呈现下降趋势。
考虑到公司传统产品营收所占比重大，未来能否出现毛利率提速攀升，很大一部分取决于对并购企业技术的消化吸收速度，所以我们看一下研发能力。
从研发费用支出看，中鼎股份位于五大公司第三位，符合市场强者的地位。大额研发费用的支出，为公司未来消化吸收海外并购企业的先进技术、实现传统产品的升级换代、促进产品从零部件升级到系统集成，提供了保证。上文曾提到，对海外项目的并购、消化吸收、项目落地直到产生明显效益，约需要4年时间，2019年开始安徽威固或能贡献较大利润，2020年开始安徽安美科或能贡献较大利润，2021年开始TFH项目或能贡献较大利润。
结论：净利润率在2018年或为今年最低点，2019有可能止住下滑，2020年开始可能回升，2021年进一步回升，因此推测ROE未来三年大概率回升。
上面使用的ROE，如果一家公司的负债很高，那么他的股东权益就会很低，反而会提高ROE，需要再看一下ROA，即总资产收益率。ROA=净利润/总资产或平均总资产，使用ROA就可以消除负债的影响了。
上表明显显示，中鼎的总资产收益率在几个公司中非常突出，心里更有了底。
（六）上下游分析
全球每年消耗橡胶量的70%以上用于汽车行业，其中40%用于非轮胎橡胶制品，汽车工业的增速与非轮胎橡胶工业有一定的关联。中鼎的营业成本中，橡胶制品占96.39%。公司产品的原材料成本约占产品成本比重的60％左右，原材料价格主要受国际原油价格和天然胶价格变化的影响，原材料价格的波动将直接影响公司产品的毛利率。
下游，汽车：公司已经成为汽车冷却系统、降噪减振底盘系统、密封系统、空气悬挂及电机系统等细分领域的主要企业，具有了较好的网络效应。考虑到2019年汽车总量不增长，但汽车行业升级换代势在必行，公司的领先地位将有助于公司的下游客户逐渐增多。
公司对上下游的议价能力如何？分析一下
先使用初善老师讲的：（应收账款-应付账款）/应收账款与毛利率比较，该数值大于毛利率可以理解为企业整体议价能力较弱（该收的没收回来，该付的却都付了）；该数值小于毛利率可以理解为企业整体议价能力较强（该收的都收回来了，该付的却欠着）。
上表显示，只有2016年具有较强议价能力，其他年份都是较弱的议价能力。
使用边塞老师讲的净运营资本，再看一下。净运营资本：应收账款和票据 其他应收款 存货 预付款-应付账款和票据-其他应付款-预收款
以上种种显示，公司对上下游的确并不占优势地位。
同时，以此指标分析万向钱潮、时代新材、拓普集团，显示三家对上下游都有较强的议价能力。
看来，上下游公司对中鼎公司都不太敬畏哦，那就不能算龙头企业了。中鼎这个“龙头”是自封的，不是真龙头，就算并购的那些公司都算小龙头，而技术领先的效力还未传导到母公司呢。
以上，量化分析完毕，基本判定中鼎是家好公司，至少他并不坏。那么现在是不是可以买入这家好公司了呢？还需要有合适的价格才行。
下面可以进入估值阶段了。
估值
1、市盈率估值
PE-TTM (扣非) ：当前值: 11.47；分位点 1.04%；危险值 39.32；中位值 28.18；机会值 20.88；最大值: 78.50；平均值 30.38；最小值: 10.59
汽配行业PE-TTM：当前值: 17.64；分位点 6.66%；危险值 38.14；中位值 26.25；机会值 19.85；最大值: 730.55；平均值 27.24；最小值: 15.94。
橡胶制品行业PE-TTM：当前值：19.04，平均值: 43.78，中位数：42.61， 当前值高于 9.94% 的交易日。
上面三个图显示，公司PE当前处于底部区域。
综合来看，我们可以设定：悲观值：11 机会值：21 乐观值：30
EPS：根据公司2018年业绩预告，预测为0.93元。在加上前文开篇对四个板块的分析，未来3年复合增长率取12%。得下图：
另，公司2018年10月12日股东会通过回购注销方案，拟回购资金总额为不少于人民币 10,000 万元，不超过人民币 20,000 万元,回购股份价格不超过人民币 15 元/股。根据最高回购规模、最高回购价格上限测算，预计回购股份数量为1333.33 万股，约占公司目前总股本的 1.08%。回购注销后，2019年的实际EPS将进一步提高，此估值的安全性能进一步提升。
目前收盘价为10块多，按悲观估值，至2021年收益率为40%多。
2、市净率估值
PB (不含商誉) 当前值: 2.23；分位点 0.86%；危险值 8.00；中位值 5.62；机会值 4.40；最大值: 17.04；平均值 6.03；最小值: 2.09。
理想PB=ROE*PE。从上文推算，取滚动ROE取整的值15%较为安全。
PE：取个锚点，大盘2500时上涨前在2014-11-25，此时中鼎股份PE35.8
上涨后未见到2500，最低点在2016-1-27,此时中鼎股份PE23。
两者平均，PE=28，还是不太放心，PE直接取机会值21吧。
（五年国债利息4.25%，对应PE23.5，理论上PE不应高于这个值）
理想PB=15%*21=3.15，八折为2.52。当前值1.46，明显低估，有70%上升空间。
3、中鼎能获得超额收益吗
市值=PE*净利润，PE当前距离机会值有1倍空间，距离平均值有2倍空间。净利润，未来三年大概率保持平稳或上升，因此未来大概率能出现戴维斯双击的机会。
P=B*ROE*PE，B为净资产，前文提到净资产连续9年以两位数增长，五年平均增速33.52%，
假设B未来三年实现15%--25%的复合增速，最大倍数1.5。假设ROE在14%触底回升，在14%-23%间波动，最大倍数1.5
而PE是波动的，三个因素中主要靠PE来强力拉动了，在11--30间波动，最大倍数3。
三个参数相乘，最大倍数是6.75，打个五折（保守）为3.4倍。
三年可以翻3.4倍，可见当前已经具备一定的吸引力了。
投资建议：当前价格10块左右买入，三年内取得40%多收益是大概率事件。目前春耕行情或已经结束，随着阶段性回调，未来可以适当的建仓，但考虑到19年（短期来看）营收、净利较难出现大幅增长，所以保守的做法是投资比重不宜过大以便观察，当然如果你想寻求五倍，甚至十倍以上的超额收益，显然该公司不能满足你的需求。
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