这次不同了

 

邱国鹭

 

根据2011年11月19日系列微博整理

 

邓普顿说，“This time it’s different。”是英语中最昂贵的四个字。人性的弱点总喜欢把短期的事情长期化，乐观起来就是“黄金十年”，碰到困难时却又觉得从此再也看不到光明了，因为“这次不同了”。其实，经济周期和市场周期总是起起伏伏、周而复始的， “太阳底下没有新鲜事”。

 

过去40年香港股市的整体市盈率基本上都在10倍和20倍之间波动，如此反复已经有多个周期了，只要稍微研究一点市场历史的人都可以发现这个现象，可是几十年来人们的行为反复验证了这么一句话：“The only lesson we ever learn from history is that we never learn from history.” （人们从历史学到的唯一教训就是人们从来不吸取任何教训）。为什么人们会却一而再、再而三地在市场高峰附近入市，在市场低谷附近离市呢？原因很简单：当市场估值到高点时，总有些“这次不同了”之类的观点来说明这次的高估值是合理的（例如，新经济，“港股直通车”）；估值到低点时，又会有另一些观点来说明“这次不同了”（例如，金融海啸，网络泡沫破灭）。

 

我的第一任老板、公司首席投资官是个热衷于研究市场历史的铁杆价值投资者。1999年科技股泡沫顶峰时，大家都在说This time it’s different （这次不同了），他却坚定地说，This will pass too （这也会过去）。他经常鼓励我们看旧书、旧报告、旧杂志。历史读多了，对许多事情就见怪不怪了。

 

每隔几年“这次不同了”就换个新面孔出现。2008年的次贷危机，叫“百年一遇”； 2001年的911事件，叫 “美国本土第一次遭受外来攻击”； 1999年网络泡沫，叫“新经济”； 1997年亚洲危机，叫“金融海啸”；1989年日本泡沫，叫“日本特殊性”；1987年10月的黑色星期一，叫“二十西格玛事件”（20-sigma event,指几乎不可能发生的小概率事件）。每一次危机或泡沫都感觉像是史无前例，其实不过是历史长河中的一朵浪花。

 

2011年底的中国股市，悲观者众，“这次不同了”也就有了数张新面孔：1、旧的增长方式遇到了瓶颈，靠投资和出口拉动经济的路已经走到尽头了。2、刘易斯拐点出现，劳动力价格飞涨，长期通胀将失控。3、过去10年的好日子是加杠杆带来的，今后10年是去杠杆，经济潜在增长速度将从此下了一个大的台阶。

 

我不是经济学家，这些似是而非的问题也不是三言两语能说清楚的。但我知道人性的弱点：当人们在为“黄金十年”找论据时，市场离见顶也不远了；当人们在为长期的悲观寻找理由时，市场已经在底部区域了。投资者的悲哀，永远是轻易的放弃和错误的坚持。