qzy69: 中庚：我们在几个月前写过一篇文章“什么样的基金产品是最有价值的？”。

中庚：我们在几个月前写过一篇文章“什么样的基金产品是最有价值的？”。通过对于中国资产管理行业的研究，我们发现对于持有人来说，并非那个收益率越好的产品价值越大。产品收益率并非等同于持有人收益率。

我们认为一个好的基金产品必须满足三个条件：1）能持续创新高，说明这个产品底层的投资策略是长期有效的；2）产品特征稳定，用户很清楚知道这是一个什么产品，而非在不同阶段变化；3）波动率较低，能让持有人“拿的住”。我们发现波动率在投资产品中非常重要。过去大家买房子都赚钱了，买股票为什么都不赚钱？因为房价几乎没有向下波动，而股票价格的波动率很大。

机构投资者最爱的明星基金经理丘栋荣在中庚基金发行的第三只产品，中庚价值灵动灵活配置混合基金，就是一款波动率比较低的产品。这个产品会通过两个方面降低波动率：

1）仓位灵活度更高，从20%--95%，帮助投资者实现资产配置。基于股权风险溢价水平进行仓位调整，这只产品会在风险补偿比较高，估值便宜的时候提高仓位。相反，在风险补偿比较低，估值昂贵的时候降低仓位。

2）同时在选股上倾向于选择波动性低、相对稳健的股票，对收益的目标可能会低一些；风险敞口的暴露上可能不会那么集中，会更加分散和更加均衡。

通过风险溢价水平帮助持有人做择时。市场上绝大多数持有人并没有择时能力，相反他们往往在择时上对投资收益造成负贡献。大家买基金产品，往往在市场高位的时候买的最多，在市场低位的时候不敢买。事实上如果进行有效的大类资产配置，能大幅提高风险收益比。

我们拿最简单的“资产再平衡”为例子。假设有两种资产，一个叫股票，另一个叫债券。股票回报第一年翻倍，第二年跌了50%。债券回报第一年跌了20%，第二年上涨25%。这时候你有1万元。你买股票，第一年到了2万，第二年回到1万。你买债券，第一年到了8000，第二年回到1万。如果持有单一资产，无论是股票还是债券你两年持有下来都是在原地踏步。这时候我们用大类资产配置，股票和债券各买一半。第一年股票翻倍50到变100，债券跌25% 50变40。你就拥有140元。到了第二年，你继续维持50%股票和50%债券。70元的股票跌了50%变成35，70元的债券上涨了25%变成87.5。两年下来，你的组合122.5元，比全仓任何一种资产都要多22.5元。更重要的是，你投资组合的风险收益比大幅提高。

那么到底什么时候应该债券多买一些，什么时候股票多买一些？本质上，就是配置当期“性价比”最高的资产。中庚基金通过其股权的风险溢价水平，为持有人进行大类资产配置。

从上图我们看到，在股权风险溢价高于历史均值以上0.5标准差，基金产品的股票仓位在60%到95%。在股权风险溢价低于历史均值以下0.5标准差，股票仓位在20%到60%。而当风险溢价在上下0.5个标准差之间，股票仓位在40%到85%之间。简单来说，就是专业的人为持有人做择时。

波动率和收益率无法同时兼顾。在上个月霍德华马克斯上海的见面会中，有人问他有没有一个产品波动率又低，收益率又高？霍德华马克斯说，有这样一款产品，几户没有波动，还每年给持有人很高的收益率。这款产品的管理人叫做麦道夫（美国最大的对冲基金欺诈案）。在黑天鹅作者特勒布的书中，他认为有一款叫做“感恩节火鸡”的产品。火鸡每天准时被喂食，却在感恩节那天被主人宰杀。火鸡以为遇上了黑天鹅，可是主人养他就是留着感恩节吃的。这个和过去几年的P2P很类似，人家看中是你的本金。

投资中收益率和波动率是无法同时兼顾，既然降低了波动率，中庚价值灵动灵活配置混合基金会以牺牲一部分收益率为代价。这并非是一款追求收益率最大化的产品，而是给持有人带来波动率降低后更好的持有体验。