（报告出品方/作者：上海证券，开文明、王琎）
1.1 深耕 HVAC 微电机领域
公司成立于 1986 年，前身为杭州微光电子设备厂。1998 年 公司由校办厂改制为股份合作制，并于 2016 年在深交所成功挂牌 上市。公司 20 多年来长期专注于 HVAC（采暖、通风、空调、制 冷）微电机领域，冷柜电机、外转子风机的销量在国内处于领先 地位，是全球同类微电机领域的主要制造商之一。公司持续创新， 主要产品技术国内领先，分别取得 CE、VDE、UL 与 CCC 的国际 认证。
管理层行业经验丰富。公司实际控制人为董事长何平，第二 大股东为总经理邵国新。公司管理层多有相关技术或研发背景， 行业经验丰富。
公司产品应用领域广，持续丰富产品系列。公司主要产品为 外转子风机、冷柜电机、ECM 电机、伺服电机等，下游应用主要 是 HVAC、纺织机械、工业自动化、机器人等领域。
公司客户优质，海外销售占比近 50%。公司已逐步建立优质 的客户网络与渠道，主要客户包括 PANASONIC、FRIGOGLASS、 UGUR、WHIRLPOOL、DANFOSS、A.O.SMITH、海容冷链、澳 柯玛、银都股份、牧原股份等国内外知名企业。公司重视海外市 场开拓，多年来海外销售占比均在 45%以上。公司抓住“一带一路” 发展机遇拓展海外客户，2021H1 年出口到“一带一路”国家和地区 占整个出口收入比例为 58%。
1.2 营收增长稳健，盈利水平保持高位
产品矩阵扩容，2011~2020 年归母利润 CAGR 约 17%。公 司在成熟产品如外转子风机、冷柜电机稳健发展的同时，陆续推 出 ECM 电机、伺服电机等新产品，不断丰富公司产品结构，带动 公司业绩持续增长。2011~2020 年营收与归母净利 CAGR 分别为 12%、17%。2021 年前三季度，公司营收为 7.9 亿元，同比大幅 增长 44%；归母净利为 1.7 亿元，同比增长 21%。
公司毛利水平基本维持 30%以上。2011~2020 年，公司毛利 基本保持在 30%以上。公司产品主要原材料是铜、钢材、铝等大 宗商品，2021 年前三季度，受原材料持续涨价影响，公司毛利率 水平下滑至 27%。
公司费用管控能力较强，净利润呈现上升趋势。1）销售费用： 2011~2020 年公司销售费用保持在 3%~4%的水平，因 2020 年起 运输费用计入营业成本，销售费用率下降至 1.7%。2）管理费用： 公司管理费用率持续下降，2020 年降至 2.8%。3）财务费用：因 公司海外营收占比较大，财务费用易受汇率影响，波动较大，但 基本保持在 1%以内。总体来看，2011~2020 年公司净利润呈现上 升趋势，2020 年提高至 24%；2021Q1~Q3 净利率小幅下滑至 21%。
微电机是指体积、容量较小，额定输出功率一般小于 750W 及以下的电机，可分为驱动微电机、控制微电机、电源微电机。 公司产品属于驱动微电机。
微电机下游应用领域广泛。微电机是工业自动化、办公自动 化、家庭自动化、武器装备自动化的关键基础机电组件。可广泛 应用于：1）信息处理行业；2）家用电器；3）汽车；4）视像处理；5）工业控制等领域。随着社会各领域自动化、智能化需求提 高，各新兴领域微电机应用前景宽广，带动微电机需求。
我国为微电机制造大国，占据全球超 70%的产量。日本、德 国等国家知名品牌公司凭借几十甚至上百年技术积累在高档、精 密、新型微电机生产中具备优势。我国凭借原材料价格优势与人 力成本优势，经多年发展已为微电机生产制造大国，占据全球超 过 70%的产量。2020 年我国微电机产量为 139 亿台，2011~2020 年 CAGR 为 7% ； 2020 年 我 国 市 场 规 模 为 2423 亿元， 2011~2020 年 CAGR 为分别为 17%。
我国为微电机出口大国，2021 年 1~11 月微电机出口规模约 50 亿美元。我国微电机出口规模多年来保持在 40 亿美元以上，因 国际环境变化 2019、2020 年出口规模小幅下滑，但 2021 年因国 外部分产能受疫情影响停工，出口规模增长。2021 年 1~11 月我 国微电机出口金额约 50.3 亿美元。
下游领域多，市场集中度低。微电机应用领域广泛且分散， 因此市场集中度较低。根据观研天下数据，我国国内制造商数量 在 2010 年达到峰值为 1112 家，近年来稳定在 900 多家，竞争较 为激烈、充分。
公司产品具备一定的性价比优势。细分市场来看，在信息设 备、汽车等领域，日企等凭借技术与客户资源市场份额较高；在 白电微电机领域，中国已占据大部分市场份额；公司所在的 HVAC 微电机领域，德国企业相对领先，公司产品具备一定的性价比优 势。
3.1 公司产品主要配套冷链，销量全国第一
公司冷柜电机主要用于：1）冷柜、展示柜、酒店冰箱；2） 工业取暖器等。 公司外转子风机（由微电机上组装叶片等配件组装而成）主 要用于：1）冷库；2）工业冷却机；3）工业用空调；4）冷干机、 空气净化器等。 公司 ECM 电机主要用于：冷柜。
配套冷链设备销售占比 70%以上，销量全国第一。公司从事 电机、风机业务近 30 年，主要产品冷柜电机、外转子风机、ECM 电机，是冷链设备的主要零部件。根据 2021 年半年报披露，公司 配套冷链设备销售占比 70%以上。根据 2021 年投资者关系活动记 录披露，公司外转子风机、ECM 电机销量国内第一，冷柜电机销 量世界第一。
公司冷柜电机销量平稳增长，毛利率高于同行。2011~2019 年公司冷柜电机营收、销量均保持上升趋势，2020 年受疫情影响 冷柜电机营收、销量分别下滑至 2.6 亿元、825.6 万台。2021H1 冷柜电机销量恢复增长，营收同比+53%至 1.8 亿元。与同行微电 机相关业务相比，公司冷柜电机业务毛利率基本保持在 25%以上，2021 年因原材料价格大幅上涨及人民币升值影响，冷柜电机毛利 率下滑至 22%，但仍略高于大多数电机公司。
公 司 外 转 子 风 机 销 量 平 稳 增 长 ， 毛 利 率 高 于 同 行 。 2011~2020 年公司外转子风机营收、销量基本保持上升趋势， 2020 年外转子风机营收、销量分别同比增长 9%、8%至 3.5 亿元、 211.7 万台。2021H1 外转子风机营收同比+42%至 2.2 亿元。公司 外转子风机业务毛利率基本保持在 30%以上的高水平，2021 年因 原材料价格大幅上涨及人民币升值影响，外转子风机毛利率下滑 至 29%，但仍高于同行公司。
公司 ECM 电机销量快速增长，毛利率远高于同行。公司 ECM 电机具有更高效率，是冷柜电机、外转子风机的升级版，目 前销售规模仍较小，但正快速增长。2020 年 ECM 电机营收、销 量分别为 1.0 亿元、97.5 万台。2021H1 ECM 电机营收同比+40% 至 0.7 亿元。公司 ECM 电机毛利率较高，基本保持在 40%左右， 远高于同业公司。（报告来源：未来智库）
3.2 2021~2028 年全球冷链市场规模 CAGR 预计超 13%
冷链物流是指为保持产品品质在其加工、贮藏、运输、销售 等环节，货物始终保持一定温度的物流运输方式。冷链由预冷处 理、冷链加工、冷链储存、冷链运输和配送及冷链销售等环节组 成，涉及冷库、冷藏车、冷柜等设施。
按设备分，冷链主要制冷设备可分为：冰柜、冷库、冷藏车。 全球冰柜需求增长拉动我国冰柜产销，2016~2020 年我国冰 柜产量 CAGR 均为 14%左右。消费结构升级、全球冷链行业的发 展带动冰柜需求，2020 年我国冰柜产销量分别为 3717 万台、 3720 万台，2016~2020 年产销 CAGR 分别为 14.0%、14.2%。 对需求进行拆分，2020 年冰柜内销量与出口量分别为 1287 万台、 2433 万台，2016~2020 年产销 CAGR 分别为 8.6%、17.8%。海 外需求增长与冰柜产能向国内聚集共同拉动冰柜出口数量快速增 长。
冷藏车为冷链运输工具，2016~2020 年冷藏车销量 CAGR 为 34%。2020 年疫情提高居民线上购物依赖度以及医用冷链的需求， 冷藏车销量增至 7.2 万辆，同比+47%。分省份看，因气候差异以及经济发展水平带来的消费结构差异，我国各省份间冷藏车销量 差异较大。预计未来随着冷链物流渗透率提升以及生鲜、需冷藏 药物的需求提升，冷藏车需求将与冷链物流需求一同快速增长。
冷库为冷链贮藏工具，2016~2020 年净增冷库容量 CAGR 为 18%。2020 年我国冷库累计容量快速增至 1.8 亿立方米，净增冷 库容量为 0.26 亿立方米。2016~2020 年净增冷库容量 CAGR 为 18%。
按制冷设备领域分，家用占比 69%，商用成长性最佳。制冷 设备可分为家用、商用、工业三大领域，其中 2020 年我国商用制 冷设备市场规模为 576 亿元，占比 28%。从成长性看，商用制冷 设备最佳，2016~2020 年 CAGR 为 8%，高于家用和工业 3.5%、 3.8%的水平。其中轻型商用制冷设备 2020 年市场规模为 326 亿 元，2016~2020 年轻型商用制冷设备销量 CAGR 为 10.3%。因疫 情影响，2020 年零售、餐饮行业低迷导致轻商制冷设备需求低迷； 但中长期看，冷链行业快速发展将带动商用制冷设备需求。
按冷链物流需求结构分，食品行业占比 90%。目前冷链适用 的产品范围包括：1）初级农产品：蔬菜、水果；肉、禽、蛋；水 产品；花卉产品。2）加工食品：速冻食品；禽、肉、水产等包装 熟食；冰淇淋和奶制品；快餐原料。3）特殊商品：化工产品、医 药用品、生物制品等。据前瞻产业研究院数据，目前我国冷链物 流行业需求中，食品行业占比 90%，医药行业占比 9%，化工行业 占比 1%。
农产品产销稳定增长将带动冷链应用市场规模扩大。我国农 产品产量规模稳步增长，2020 年蔬菜、水果、水产品、肉类、禽 蛋类、奶类合计产量达到 12.49 亿吨。生鲜类农产品以及部分加 工食品均需要冷链运输，作为冷链物流需求大头，农产品规模扩 大将极大带动冷链需求。
我国食品流通损耗率偏高，亟需发展冷链物流。我国食品流 通损耗偏高，造成严重的食品浪费问题，且给农民、食品厂商、 物流企业都造成经济损失。根据中物联冷链委数据，目前我国水 果、蔬菜、肉类、水产品流通损耗率分别达到 11%左右、20%以 上、8%、10%，而发达国家果蔬损耗率一般控制在 5%以下。冷 链物流可有效降低食品流通损耗率，美国农产品全产业链以冷链 物流为支撑，果蔬损耗率仅为 1%~2%。
我国冷链物流行业仍处于发展期，与欧美国家差距较大。在 运输环节，与欧美国家相比我国的冷链流通率、运输率仍偏低， 果蔬、肉类、水产品的冷藏运输率仅为 20%~40%，远低于欧美国 家 90%的水平。在储藏环节，我国冷库总容量较高，但人均冷库 容量仍偏低。据 IARW 数据，2020 年我国冷库总容量排名全球第 三，但人均冷库容量仅为 0.16 立方米/人，排名全球第十九。
国家政策层面支持冷链物流发展。加快发展冷链物流是促进 国内消费市场发展，支持农业、畜牧业发展的重要手段，也是“三 农”领域中农村基础设施建设的重要部分。2019~2021 年国家各部 门发布多项政策支持冷链物流发展。2021 年 12 月国务院发布 《“十四五”冷链物流发展规划》指出，到 2025 年：
1）基础设施更加完善：布局建设 100 个左右国家骨干冷链物 流基地；建设一批产销冷链集配中心；聚焦产地“最先一公里”和城 市“最后一公里”，补齐两端冷链物流设施短板。
2）发展质量显著提高：规模化组织效率大幅提升，成本水平 显著降低，冷链物流服务能力显著增强。其中肉类、果蔬、水产 品产地低温处理率分别达到 85%、30%、85%。
3）监管水平明显提升：冷链物流监管法律法规进一步完善， 贯穿冷链物流全流程的监测监管体系初步形成。医药产品冷链追 溯体系进一步完善。
2020~2025 年中国冷链行业市场规模 CAGR 约 19%。 2012~2020 年我国冷链市场规模保持高增速，CAGR 为 17%， 2020 年市场规模达到 3832 亿元。2012~2020 年冷链市场规模占 社会物流总费用比例也持续提升，2012 年为 1.2%，2020 年提升 至 2.6%。根据前瞻产业研究院预测，2025 年我国冷链物流市场 规模有望达到 8970 亿元，2020~2025 年 CAGR 为 18.5%。
发展中国家冷链渗透率有待提升、冷链应用领域不断拓宽， 2021~2028 年全球冷链市场规模 CAGR 预计超 13%。多数发展 中国家目前冷链行业发展较为落后，新兴领域如：生物基药物、 激素药物等增加冷链物流的需求，预计未来全球冷链物流市场将保持较快增长。根据 Verified Market Reseasch 数据，2020 年全 球冷链市场规模为 1813.45 亿美元，预计 2028 年市场规模为 4969.94 亿美元，2021~2028 年 CAGR 为 13.4%。
3.3 室内环境通风领域潜在市场大
公司外转子风机可应用于空气净化器、新风系统等室内环境 通风领域。1）空气净化器是由电机、风扇、空气过滤装置组成， 通过使室内空气循环流动经过空气过滤装置，达到清洁、净化空 气的目的。2）新风系统是由送风系统和排风系统组成的一套独立 空气处理系统，通过在室内形成“新风流动场”，从而满足室内新风 换气的需要。
国 内 空 气 净 化 器 渗 透 率 远 低 于 发 达 国 家 ， 长 期 看 ， 2020~2030 年全球空气净化器市场 CAGR 将达到 11%。受我国空 气质量改善等因素的影响，近几年空气净化器销量有所下滑，市 场规模萎缩。 2020 年 我 国 空 气 净 化 器 销 量 1159 万台， 2016~2020 年 CAGR 为 2%。其中内销量萎缩较快，2020 年为 250 万台，2016~2020 年 CAGR 为 13%；市场规模较 2017 年峰 值 162 亿元萎缩至 63 亿元。从长期看，我国空气净化器普及度远 低于发达国家，仍有较大市场空间。从全球市场来看，空气净化 器市场稳定增长，带动我国出口销量增长。2020 年我国空气净化 器 出 口 量 为 907 万 台 ， 2016~2020 年 CAGR 为 9% 。 据 Precedence Research 数据及预测，2020 年全球空气净化器市场 规模为 83.7 亿美元，2020~2030 年 CAGR 为 11%。
我国新风系统渗透率仅 5%，未来增长空间巨大。2020 年我 国新风系统市场规模为 198 亿元，2016~2020 年 CAGR 为 28%， 增速较快。从普及度来看，我国新风系统普及度仅为 5%，远低于 发达国家水平，预计未来会有较大市场空间。 从全球市场来看，据 Fortune Business Insights 数据及预 测，2020 年全球新风市场规模为 239.8 亿美元，预计 2028 年全 球市场规模可达到 425.6 亿美元，2021~2028 年 CAGR 为 7.5%。
4.1 电机节能趋势明确，长期景气向上
电机耗电量占社会总耗电量的 65%。我国电机容量较大，据 相关数据统计 2020 年我国电机总容量达到 25 亿 KW。从耗电量 来看，2015 年我国电机耗电量占社会总耗电量的 65%，其中工业 用电机耗电量占工业用电量的 74%。高效节能电机可大幅降低电 机耗电量与碳排放量，带动全社会节能减排。
高效电机通过降低各类损耗实现能效提升。电动机的损耗主 要由定子损耗、转子损耗、铁耗、杂散损耗、风磨耗组成。高效 电机运用新制造工艺及新材料，有效降低电动机损耗，提升运转 效率；并减小电机发热量，提升运行寿命。但因新材料、新工艺 的使用也会给高效电机带来一定程度的成本增加。
全球较多国家将提高电机效率作为节能减排的重要手段。 2008 年国际电工技术委员会（IEC）制定了全球统一的电机能效 分级标准，并统一了测试方法。美国和欧洲分别从 1997 年和 2011 年强制推行高效电机。我国于 2006 年发布了电机能效标准 （GB18613-2006），后于 2012 年 9 月、2020 年 5 月对标准进行 了多次修订。其中 GB18163-2020 提高了电机的能效限值，且将 小功率电机也纳入标准适用范围。
到 2023 年高效电机渗透率有望提升 2 倍以上。据中国工业报， 我国目前高效电机渗透率不超过 10%。2021 年 11 月，工信部、 市场监管总局印发《电机能效提升计划 (2021~2023 年)》，提出 “到 2023 年高效节能电机年产量达到 1.7 亿千瓦，在役高效节能 电机占比达到 20%以上，实现年节电量 490 亿千瓦时。”预计新电 机能效标准与电机能效提升计划的推动下，高效电机需求将有所 提升。
4.2 ECM 电机节能效果明显，推动公司量价利齐升
ECM 电机将交流电经整流成为直流电，启动控制电路和驱动 电机旋转。其既有交流电机的通电便利性、寿命长无磨损的特点， 又有直流电机的高效率、易于智能控制等特点。 公司 ECM 电机高效、寿命长，且可实现无差别替换。公司为 国内较早研发生产 ECM 电机的公司之一。公司 ECM 电机使用最 新电子控制技术，能效可大幅提高，与公司 YZF 系列风机相比可 节能 70%以上。且公司 ECM 电机与 YZF 系列电机外部结构一致， 风叶、风圈、网罩等附件均可通用，可实现与 YZF 系列电机的无 差别替换。
公司 ECM 电机节能效果明显，帮助客户降本。公司 ECM 电 机额定输入功率远低于传统冷柜电机，可有效帮助用户降低耗电 量，节约成本。且使用冷柜时间越长，使用地区电价越高，降本 效用越明显。将公司 YZF 系列电机与 ECM 电机进行对比，罩极 电机 YZF5-13 额定输入为 29W，ECM7018 额定输入为 7W。
假设：1）每天使用冷柜 24 小时，每年使用 365 天；2）电费 为 0.6 元/千瓦时。 根据假设条件，我们预计 ECM7018 相比 YZF5-13 可节约耗 电量 76%，单台电机年节约电费为 116 元。公司有大量产品销往 海外地区，海外地区电价更高，给终端冷柜用户带来收益更大。
ECM 电机有望助力公司量价利齐升。2020 年公司 ECM 电机 营收与销量分别为 1.02 亿元、97.5 万台。2016~2020 年公司 ECM 电机营收与销量 CAGR 分别为 47%、44%。且 ECM 电机售 价较高，毛利率保持在 37%以上，高于公司产品平均毛利率。公 司 ECM 电机营收占比逐年提升，2020 年为 13%，仍有提升空间， 未来有望助力公司量价利齐升。
伺服电机应用领域广泛，到 2026 年市场空间将达到 225 亿 元。伺服电机系统在精度、矩频、过载等性能上的优势，在机床 工具、纺织机械、印刷机械和包装机械等领域已经得到广泛应用； 同时智能制造的推广，使得伺服电机在新兴产业的应用规模增长 迅速，整体市场规模增长空间较大。据前瞻产业研究院统计， 2020 年我国伺服电机市场规模为 149 亿元，2016~2020 年 CAGR 为 10%；预计 2026 年市场规模将达到 225 亿元， 2021~2026 年 CAGR 为 6%。
公司持续伺服电机产品开发，销量、营收正快速增长。2018 年公司切入伺服电机领域，2018~2020 年营收、销量 CAGR 分别 为 228%、215%。到 2020 年，伺服电机实现营收与销量分别为 0.35 亿元、7.9 万台，有 WA/WB/WD/WE 四个系列的产品，可应 用于纺织机械、工业自动化、机器人等领域。（报告来源：未来智库）
6.1 储能市场腾飞在即，有望提升公司产品需求
碳中和背景下风光装机规模增长，发电端波动性增加带动储 能需求。2021 年我国光伏累计装机容量为 307GW，风电累计装机容量为 328GW；2021 年风光发电量占比增加至 9%。根据我国 碳中和目标：2025 年非化石能源消费比重达到 20%左右；2030 年非化石能源消费比重达到 25%左右，风电、太阳能发电总装机 容量达到 1200GW 以上。预计以风光为主的可再生能源发电量占 比增长将增加发电端波动性，带动储能需求。
成 本 下 降 与 电 价 改 革 增 加 储 能 电 站 经 济 性 。 据 Wood Mackenzie 预测，电池储能成本将大幅下降，预计 2025 年我国储 能成本较 2020 年将下降 33%。此外 2021 年 7 月国务院发改委发 布《关于进一步完善分时电价机制的通知》，要求：1）上年或当 年预计最大系统峰谷差率超过 40%的地方，峰谷电价价差原则上 不低于 4:1；其他地方原则上不低于 3:1；2）建立尖峰电价机制。 尖峰电价在峰段电价基础上上浮比例原则上不低于 20%。各地也 纷纷出台相应分时电价机制。峰谷电价差扩大也增加了储能电站 的经济性。
政策层面为储能电站发展提供支持，风光等新能源电站规模扩大带动储能需求。国家发布多条政策支持储能行业发展，其中 国务院于 2021 年 9 月发布《2030 年前碳达峰行动方案》要求积 极发展“新能源+储能”。各地政策也出台法规明确“光储”、“风储”配 比，与储能时长，多数省份要求储能配备比例在 10%以上。预计 政策支持将为储能规模扩张提供保障。
基于调峰需求、经济性增加以及政策支持，预计电化学储能 电站规模将快速增长。根据 CNESA 预测，2025 年保守预计储能 新增规模为 12.9GW，2021~2025 年 CAGR 为 51%。
全球电化学储能处于发展初期，增速明显。据 CNESA 数据， 2020 年全球电化学储能累计规模为 14.2GW，占储能市场总规模 的 7.5%，2016~2020 年全球电化学储能新增规模 CAGR 为 63%。 2020 年我国电化学储能累计规模为 3.3GW，占储能市场总规模的 9.2%，2016~2020 年全球电化学储能新增规模 CAGR 为 96%。
电化学储能安全事故频发，温控技术为储能系统安全、高效 运行核心。锂离子电池具有热特性，高温会导致锂离子电池容量 衰减、热失控。热管理系统可使得电池系统工作温度保持在一定 范围内，有效预防储能电站寿命下降、出现燃烧爆炸等安全事故。 据国际新能源网不完全统计，近 10 年间全球共发生 32 起储能电 站起火事故。解决储能电站安全问题仍是储能电站发展的核心。
空冷为目前储能温控系统主要技术方案之一，未来可与液冷 相结合。储能温控技术有：空冷、液冷、热管冷却、相变冷却。 其中空冷具有结构简单、易维护、成本低等优点，成熟度较高， 是储能电站热管理系统的主要技术方案之一。液冷、相变及热管 技术由于系统复杂、体积庞大、成本高等特点，与空冷相结合， 弥补各自缺陷将成为重要的热管理技术发展方向。
风机加速空气流动，可有效提高降温效果。空冷相较于液冷 等技术冷却效率较低，因此多通过增加风机、优化导风口设计等 方式提高空冷系统效率。以盛弘股份的集装箱式储能电站解决方 案为例，在集装箱内安装工业空调散热系统，达到较好的温控效 果。
6.2 切入磷酸铁锂领域，或成为业绩亮点
电动车销量快速增长带动锂电池需求高增，预计 2021~2025 年锂电池需求 CAGR 为 39%。锂电池可用于电动车、储能电站、 消费电子等众多领域。电动车销量高增极大拉动锂电池需求。我 们预测 2021~2025 年全球锂电池需求 CAGR 为 39%。
磷酸铁锂渗透率提升叠加锂电池需求高增，预计 2021~2025 年我国磷酸铁锂需求量 CAGR 约 55%。技术进步和对成本下降的 需求，动力电池中磷酸铁锂渗透率提升，未来磷酸铁锂将成为动 力电池重要技术路线。同时储能兴起，再度提振磷酸铁锂需求。 我们预测到 2025 年全球磷酸铁锂正极材料需求量将达到 144 万吨， 2021~2025 年 CAGR 约 55%。
公司于 2021 年 12 月与拓安时公司、安时新能合伙企业、吴 雪峰等签署了《磷酸铁锂项目合作协议》，共同投资优安时公司。 其中公司出资 1,200 万元，持股占比 20%。
核心假设及盈利预测
公司传统业务稳步增长，新业务前景广阔，我们对公司业绩 做出如下关键假设：
冷柜电机
1）营收，受益于冷链行业发展带动公司产品需求，我们预计 2021~2023 年的营收同比分别为+38%、+8%和+8%； 2）毛利率，随着原材料价格企稳，公司毛利率逐步开始提升， 假设 2021~2023 年维持在 24%、24%和 25%。
外转子风机
1）营收，受益于冷链行业、室内环境通风行业、储能行业发 展带动公司产品需求，我们预计营收同比分别为+38%、+21%和 +21%； 2）毛利率，历史毛利率在 30%~37%波动，假设 2021~2023 年维持在 32%、32%和 33%。
ECM 电机
1）营收，2021~2023 年节能需求及经济性将带动高效电机需 求，我们预计 2021~2023 年营收同比分别为+48%、+112%、 +52%； 2）毛利率，随着原材料价格企稳和公司产品结构优化，公司 毛利率逐步开始提升，假设 2021~2023 年维持在 40%、41%和 42%。
伺服电机
1）营收，受 2020 年高增速影响，我们预计 2021 年营收增速 回调，假设约+48%。2022~2023 年营收恢复高增长，同比分别为 +104%、+63%； 2）毛利率，假设 2021~2023 年维持在 33%。
其他业务
1）营收，我们预计 2021~2023 年营收同比分别为+80%、 +25%、+25%； 2）毛利率，假设 2021~2023 年毛利率维持在 6%。
受规模效应的影响，我们假设 2021~2023 年公司的管理费用 率分别为 2.1%、2%和 1.9%，销售费用率分别为 1.2%、1.5%和 1.4%。随着公司加大产品研发力度，2021~2023 年研发费用率分 别为 3.2%、4%和 4%。
基于上述假设，我们预计公司 2021~2023 年营收分别为 11、 14.6、18.6 亿元，同比分别+38%、+32%、+28%，归母净利润分 别为 2.4、3.2、4.3 亿元，同比分别+23%、+32%、+35%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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