作者：陈思远
【前言】
11月14日，《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《九民会议纪要》）正式发布，与此前公布的征求意见稿相比，正式稿内容作出了幅度不小的调整。此前，笔者曾根据征求意见稿为私募股权投资基金管理人总结了“阅读指南”（请点击：“阅读指南”）。如今，正式版《九民会议纪要》终于靴子落地，私募股权投资基金管理人应重点关注的内容是否发生了变化？一些质疑私募基金争议解决能否适用《九民会议纪要》的声音是否站得住脚？正式版《九民会议纪要》为私募股权投资基金展业带来哪些启示？本文试对这些问题作出回应。
一、不求囫囵：私募股权投资基金管理人应重点关注正式版《九民会议纪要》的哪些内容？
正式版《九民会议纪要》包含12章130个问题，内容涉及公司、合同、担保、金融、破产等民商事审判的绝大部分领域。显然，私募股权投资本身作为一项民商事活动，《九民会议纪要》的大部分内容都对其具有参考意义。但是，基于私募股权投资区别于其他民商事活动的特点，私募股权投资基金管理人不应囫囵吞枣，而应重点关注以下内容：
1.与目标公司“对赌”
正式版《九民会议纪要》在第二章第5条就“与目标公司对赌”进行了规定。与征求意见稿的相应部分相比，正式版在行文表述上更有逻辑，在法律依据上更加准确，但在具体规定上并无实质性变化。简单来说，在不存在法定无效事由的情况下，与目标公司对赌的约定是有效的，但在履行层面，目标公司回购股权需依法通过减资程序，目标公司进行金钱补偿需以利润为限，否则投资方的履行请求将被法院驳回或只能得到部分支持。
2.目标公司提供担保
在私募股权投资中，尤其是在对赌条款中，目标公司提供担保的情形时常出现。正式版《九民会议纪要》在第二章第18条、第19条规定了在法定代表人越权代表的情况下，如何认定债权人为善意，进而认定担保合同效力。这实际上为投资者在接受目标公司担保时如何确保担保效力提供了行动指南。
与征求意见稿的相应部分相比，正式版没有发生实质性变化，但其表述更加准确，且有两点调整特别值得关注。一是正式版删除了征求意见稿第10条关于“公司为股东之间转让股权提供担保的效力”的规定，似乎无意为公司担保股东间股权转让的效力提供统一的结论或认定标准；二是在无须审查公司决议即可确认担保效力的情形中，正式版提出了“担保合同系由单独或者共同持有公司三分之二以上有表决权的股东签字同意”这一情形。
3.违反法律、行政法规的强制性规定或规章的合同效力
在私募股权投资实践中，签署“抽屉协议”的情形大量存在，相关各方常常热衷于将兜底、代持、差额补足等为监管所不容，但在狭义法律层面又未被明确禁止的事项写进“抽屉协议”，在不向监管主动披露的同时，又期望在发生纠纷时得到法院的支持。过去，违反规章不影响合同效力的司法态度为这种行为提供了土壤。甚至有部分法院认为即使违反了法律或行政法规的强制性规定，但凡是行政管理性质的强制性规定都属于“管理性强制性规定”，也不影响合同效力，更加助长了这种行为。
正式版《九民会议纪要》第三章第30条、第31条对法律、行政法规中“效力性强制性规定”与“管理性强制性规定”的认定进行了规定，并对违反规章的合同效力进行了规定。与征求意见稿的相应部分相比，正式版首次明确，违反“涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗”的强制性规定或规章的合同无效。显然，金融安全、市场秩序与私募基金高度相关。
4.“金融消费者权益保护纠纷”
正式版《九民会议纪要》第五章第72条至第78条对金融产品或服务的卖方机构的适当性义务、告知说明义务，以及金融消费者权益保护纠纷的法律适用规则、责任主体、举证责任、损失赔偿数额、免责事由等进行了规定。与征求意见稿的相应部分相比，正式版的内容没有发生根本性变化。
5.“营业信托纠纷”
正式版《九民会议纪要》第七章第89条至第96条对信托公司等机构的回购业务、份额分级、增信、保底承诺、通道业务、受托人义务、财产独立性等问题进行了规定。关于该部分内容对私募基金的适用性，笔者在“阅读指南”中已进行论述，下文还会涉及。
与征求意见稿的相应部分相比，正式版进行了较多修订，特别值得关注的是：劣后级受益人向优先级受益人承担差额补足义务的，征求意见稿认为二者之间一般成立借款合同关系，但正式稿对此予以否定，认为关于受益人权利义务关系的约定不影响信托法律关系的认定，前述差额补足义务可得到法院支持。
二、不存侥幸：私募基金争议解决到底能否适用《九民会议纪要》？
首先需要说明的是，正如最高人民法院在《关于印发<全国法院民商事审判工作会议纪要>的通知》中所言，“纪要不是司法解释，不能作为裁判依据进行援引”，只能“在裁判文书‘本院认为’部分具体分析法律适用的理由时，可以根据《会议纪要》的相关规定进行说理”。因此，本文在此讨论的“私募基金争议解决到底能否适用《九民会议纪要》”，是指法院在处理私募基金相关争议时，是否会根据《九民会议纪要》的相关规定进行说理。
一些观点对此持否定态度。这种质疑的对象主要集中在《九民会议纪要》的第五章、第七章，即本文建议私募股权投资基金管理人重点关注的“金融消费者权益保护纠纷”和“营业信托纠纷”两部分内容。
针对“金融消费者权益保护纠纷”，一些观点认为“卖方机构”不包括私募基金管理人。事实上，《九民会议纪要》并未对“卖方机构”包含哪些机构进行列举或排除式界定，但是列举了“卖方机构”履行适当性义务的具体场景，这里就包括推介销售杠杆基金份额、提供新三板投资服务，而杠杆基金产品、新三板投资都是私募股权投资基金可以从事的业务范围。
针对“营业信托纠纷”，一些观点认为“金融机构”不包括私募基金管理人。笔者同意，一般而言私募基金管理人不是金融机构。但如前所述，《九民会议纪要》并不是一部措辞严格的司法解释。事实上，“营业信托纠纷”这一章明确出现了“商业银行”、“资产管理产品”等非信托专有主体。同时，考虑到私募基金的基础法律关系为信托关系，且本章规定的回购业务、份额分级、增信、保底承诺、通道业务、受托人义务、财产独立性等问题无一例外都可以适用于私募基金，因此本章内容被各级法院类推适用于私募股权投资基金所涉纠纷的说理的可能性依然较大。
笔者在“阅读指南”一文中对上述问题作了更细致的阐述，在此不再赘述。
三、几点启示
笔者在“阅读指南”一文中已提出《九民会议纪要》对私募股权投资基金管理人带来的六点启示。结合正式版《九民会议纪要》的内容调整，本文对相关启示进一步完善如下：
启示一：科学“对赌”——“大股东/实际控制人补偿或回购 标的公司连带责任担保”优于“标的公司补偿或回购”
基于《九民会议纪要》对“大股东/实际控制人补偿或回购 标的公司连带责任担保”的有效性的确认，及其对“标的公司补偿或回购”的履行不确定性的规定，“大股东/实际控制人补偿或回购 标的公司连带责任担保”的对赌模式显然优于“标的公司补偿或回购”。
需要特别注意的是，为确保标的公司提供连带责任担保的有效性，投资者必须做到下列二者之一：一是对股东（大）会决议和标的公司章程进行审查，确保在排除被担保股东表决权的情况下，股东（大）会决议表决由出席会议的其他股东所持表决权的过半数通过，签字人员也符合公司章程的规定；二是要求被担保股东以外的其他单独或者共同持有公司三分之二以上表决权的股东共同签署担保合同，同意目标公司提供担保。
此外，有观点认为公司为股东间股权转让提供担保，因违反股东不得抽逃出资的规定而无效。对此，笔者认为上述观点在一般情况下是正确的，这可能也是正式版《九民会议纪要》删除征求意见稿第10条关于“公司为股东之间转让股权提供担保的效力”规定的原因之一。但是，对于对赌背景下标的公司为大股东回购义务提供担保的，不属于前述无效情形，具体理由可参考最高人民法院在“瀚霖案”判决书中的说理（请点击：“公司对赌”究竟何去何从），在此不再赘述。
启示二：拉开“抽屉”——“抽屉协议”不一定还是你的“救命稻草”
正式版《九民会议纪要》明确规定，违反“涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗”的强制性规定或规章的合同无效。可见，在私募基金领域，将监管禁止的行为写进“抽屉协议”，以期在发生争议时能得到法院支持的愿望可能会落空。
事实上，正式版《九民会议纪要》已在不止一处表现出司法态度对“抽屉协议”的“厌恶”。比如，纪要第92条规定：“实践中，保底或者刚兑条款通常不在资产管理产品合同中明确约定，而是以‘抽屉协议’或者其他方式约定，不管形式如何，均应认定无效。”
因此，建议管理人认真排查已经存在的“抽屉协议”，提前谋划解决方案；同时进一步增强合规意识，排除侥幸心理，尽量避免“抽屉协议”的出现。
启示三：谨防“连坐”——谨慎采用代销，谨慎选择代销机构并应配套监督及责任分配机制
鉴于《九民会议纪要》对金融产品发行人、销售者的连带赔偿责任的规定，私募股权投资基金管理人应谨慎采用代销模式，以免因代销机构过错祸及自身。如确需采用代销模式，则应建立相应的监督机制，并事先约定责任分配机制。
值得注意的是，有观点认为，正式版《九民会议纪要》明确规定了发行人、销售者共同承担连带赔偿责任的法律依据为《民法总则》第167条，而根据该项规定，代理事项或代理行为违法是承担连带赔偿责任的前提条件，鉴于未尽适当性义务的行为很难达到违法程度，因此连带赔偿责任实际上可望不可及。
对此，笔者完全不能同意，私募基金管理人应当高度警惕。事实上，《九民会议纪要》在金融消费者权益保护纠纷案件的法律适用规则中明确列出了“合同法、证券法、证券投资基金法、信托法等法律规定的基本原则和国务院发布的规范性文件”，而“金融产品发行人、销售者未尽适当性义务”显然违反前述“基本原则”。也就是说，《九民会议纪要》认为，“金融产品发行人、销售者未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品过程中遭受损失”本身就是违法行为，因此金融消费者当然可以根据《民法总则》第167条的规定，请求金融产品的发行人、销售者共同承担连带赔偿责任。
启示四：重视“留痕”——高度重视制度建设与执行、过程留痕和档案管理
鉴于《九民会议纪要》对金融消费者权益保护纠纷案件中“举证责任分配”的规定，为避免承担赔偿责任，私募基金管理人至少需要证明其制定并执行了合格投资者适当性管理制度；对投资者进行了风险测评；向投资者履行了告知说明义务；已尽勤勉尽责义务。这对管理人而言至少提出了三个平时容易忽视的要求：
一是警惕制度与执行“两张皮”。既要能向法院提供适当性管理制度，还要能提供严格按照制度要求执行的证据。二是尽量做到全过程留痕，确保在自证清白时能够有证可举。三是高度重视档案管理，基金产品的全套档案文件至少应当保存到基金清算后三年（仅从诉讼时效的角度考虑）。
启示五：重视“双录”——既要做得好，更要说得好
鉴于《九民会议纪要》对卖方机构履行告知说明义务的要求及其主客观标准，私募基金管理人应当充分发挥录音或录像（即“双录”）对自证履行告知说明义务的作用。第一，“双录”证明管理人不是仅仅只让投资者阅读告知说明文字并手写明悉风险声明，而是对投资风险、收益等进行了进一步的解释，以帮助投资者理解；第二，“双录”中记载的互动交流能够更好地证明投资者对风险、收益的理解程度，甚至建议管理人可以考虑在双录时要求投资者以自己的语言复述核心风险，从而更好地展示其对告知说明内容的理解；第三，“双录”本身就是一种很好的“留痕”方式，不仅是对管理人履行适当性义务的留痕，也是对“金融消费者故意提供虚假信息、拒绝听取卖方机构的建议”等免责事由的留痕。总之，建议管理人重新认识“双录”对于自证清白的重要性，而不仅仅只是在中基协规定四种情形下才不得以进行“双录”。
启示六：谨慎募资——没有钱和只有钱都是万万不能的
鉴于 《九民会议纪要》规定：“卖方机构能够举证证明根据金融消费者的既往投资经验、受教育程度等事实，适当性义务的违反并未影响金融消费者作出自主决定的，对其关于应当由金融消费者自负投资风险的抗辩理由，人民法院依法予以支持。”建议谨慎接纳自然人投资者，如确需对自然人投资者进行募集，建议尽量选择投资经验较丰富、受教育程度较高的主体。
启示七：谨慎“保底”——合规选择增信路径
如果将《九民会议纪要》第七章的规定类推适用于私募股权投资基金，鉴于其对劣后级对优先级差额补足有效、第三方增信有效、受托人“保底”无效等情形的规定，以及《九民会议纪要》关于违反“涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗”的强制性规定或规章的合同无效的规定，本文认为，对于合伙型基金而言，非管理人GP的关联第三方、LP1的关联第三方向LP2作出“保底”承诺（且该等承诺非受管理人委托作出）是有限合伙型私募股权投资基金相对安全的“保底”安排，如果该第三方与基金管理人或合伙人不存在关联关系，则安全系数更高。当然，并不存在完全合规的“保底”安排。
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