作者：李昂纳多flying
泸州老窖的投资逻辑
泸州位于四川东南部，长江和沱江的交汇处，这个地方四季分明，气候温润，地处北纬28°，得天独厚的地质、气候、土壤和水资源，创造出了最适合酿酒的地域环境。
泸州老窖有多久的历史呢？自秦汉时期，便有泸州酿酒的记载，不过那时都是家酿，直到1324年酿酒师郭怀玉酿造出第一代“泸州大曲酒”，至今已经700多年的历史。
1915年，为庆祝巴拿马运河通航，美国旧金山举办了国际万国博览会，当时民国政府就拿泸州老窖特曲参赛，最终以其卓越的品质，悠久的历史文化，醇香浓郁、清冽甘爽的口味，荣获国际博览会金奖，这是中国白酒最早的国际金奖。
在1952年的第一届全国评酒会上，贵州茅台、山西汾酒、泸州特曲、陕西西凤酒被评为了国家级“四大名酒”。
当初的四大名酒，如今茅台稳坐白酒行业的龙头宝座，汾酒三十年前曾是最受瞩目的一个，最辉煌时期占领白酒7成的市场份额，1988年起连续6年夺下白酒销冠，但后来受“毒酒事件”影响，当时市场上盛传这样一句话“劝君莫饮山西酒”，导致其元气大伤，如今携着青花汾酒强势归来。
泸州特曲就是泸州老窖，它是浓香型的鼻祖，和五粮液同属于四川省，二者同为浓香酒的代表，因此竞争比较激烈，但高端白酒市场体量够大，并不妨碍二者在营收上的稳步增长。
陕西西凤酒估计知道的人就不多了，近30多年来，茅五泸在不断提价，西凤酒却不见任何动作，最终因为跟不上步伐被挤出了高端白酒之列，当然，去年经过一系列大刀阔斧的改革，西凤酒准备推动集团整体上市并提出3年实现百亿营收的目标，也算重新焕发生机。
我们研究泸州老窖一定要明白，泸州老窖是浓香型白酒，喝惯酱香酒的喝不惯浓香，喝惯浓香的喝不惯清香，不同口味培育的是不同人群。因此如果有人说喝不起茅台就喝五粮液，基本上就是不懂酒的人在瞎吆喝。
我国白酒有五大香型：酱香型代表有茅台、郎酒。浓香型代表有泸州老窖、五粮液、剑南春。清香型代表有汾酒、黄鹤楼。兼香型代表有口子窖。米香型代表有桂林三花。
如果再细分，以酒的主体香气成分区分，可以根据特征分类为十二种香型白酒：酱香、浓香、清香、米香、凤香、药香、兼香、特香、豉香、芝麻香、老白干香、馥郁香。
在2012-2014年间，受塑化剂事件和限制三公消费的影响，白酒行业陷入了长达2年的萎缩期，当时的泸州老窖旗下有超过2000个子品牌，除了几十个真正自己运营的以外，其他全是贴牌，经销商之间的售价也非常混乱，窜货严重，导致国人对老窖到底是什么档次的酒没有清晰的概念。
再加上管理层的胡乱定价，涨价后发现卖不出去又立马降价，结果严重损害了泸州老窖的品牌价值。
2015年换了刘淼董事长上任，进行了全方位的改革，将这几千家杂牌全部砍掉，不允许再贴泸州老窖的标签，只聚焦5大单品，分别是高端国窖1573，中端窖龄酒和特曲，低端头曲和二曲。
泸州老窖近5年产销量
从图中我们可以看出两点，第一是泸州老窖的产销率基本维持在100%附近，产出多少的量就能销售多少，第二是泸州老窖近5年的产销量正逐年下滑。
为什么泸州老窖的销量逐年下滑，营收和净利却还能保持增长？
从泸州老窖高中低端酒的营收中，我们可以看到，泸州老窖的高端酒营收占比在快速放大，收入结构由原先的中低档酒转为高中档酒，截止2019年，高档酒贡献了54%以上的收入，而中档酒仅23.7%和低档酒20.7%。
正是高档酒国窖1573的快速放量，为泸州老窖较高的营收增速提供了强有力的支撑，高档酒打开了白酒行业的增长空间，目前这个赛道还看不到天花板，只要货币一直贬值，高档酒就会一直提价。
泸州老窖的财报非常不错，没有短长期借款，25亿左右的应付债券，也是为了建设二期酿酒工程，账上有接近100亿的现金，36亿存货，预收款22.4亿，预收款同比去年增长了40%，说明经销商打款很积极，产品在终端消费市场具备一定的竞争力。
销售费用41.86亿，同比去年增长23.4%，这一项费用占总成本的比例高达42%，这项费用里的广告宣传费及市场拓展费用就达到了33亿，仅次于五粮液的43亿，高于茅台的27亿。
由此我们可以看出，并不是说你做到了白酒行业的前三，就可以不用宣传了，为了维持你在国人心中的品牌地位，每年高昂的广告费还是少不了的。
白酒界有这样一句话“千年老窖万年槽，酒好全凭窖龄老。”可以说，浓香型的高端酒必须得用老窖池生产的优质基酒才能酿造而出，老窖池不是你用钱就能打造出来的，而是必须经过时间的沉淀，因此，像泸州老窖这种拥有1600多口百年以上老窖池的企业，就具备天然的护城河。
泸州老窖高档酒营收86亿，出厂价大约是800元，我们可以推算出国窖1573的销量为5300吨左右，占总销量比重不足4%，近10年来的提价幅度大概是复合6%，销量5年增长了10倍，复合58%，近几年销量放缓，保守预估未来3年保持20%的增速。
则泸州老窖2022年高档酒的销量可以达到9100吨，出厂价预估为970元，营收达到176亿左右，3年后高档酒营收占比70%，则总营收约为252亿，净利率30%，净利润75.6亿，给予25-30倍市盈率，泸州老窖的市值可以达到1890亿-2268亿（周五收盘市值1249亿，向上空间为51.3%-81.6%）。
中国的白酒行业和德国的啤酒行业一样，永远不可能形成寡头垄断，因为每个消费者的场景需求不一样，消费的价格也不一样，飞天茅台的终端牢牢占据了2000元以上的价格心智，那么1000-2000这个价格区间，就是龙二和龙三互相瓜分的市场空间。
写在最后：
每天分享个股、行业的干货文章。欢迎点击左上角，关注一下防迷路，多谢朋友们的支持
联系客服
