首旅酒店(600258)
事件： 公司发布 2019 年一季报， 19 年 Q1 实现营收 19.44 亿元（+0.99%），归母净利 0.74 亿元（-1.9%），扣非净利 0.56 亿元（-3.04%）。
投资要点
Q1 业绩受宏观经济波动影响。 19 年 Q1 实现营收 19.44 亿元（+0.99%），归母净利 0.74 亿元（-1.9%）， 非经常性损益包括公允价值变动损益和投资收益 1958 万（税前）， 扣非净利 0.56 亿元（-3.04%），业绩波动与酒店经营受宏观经济波动影响有关。
高基数叠加经营承压，酒店业绩有所下降。 酒店业务营收 17.73 亿元（+0.67%）， 其中（1） 如家营收 15.62 亿元（+0.42%），主要由于加盟收入受加盟酒店数量增加驱动增加 3514 万元、直营收入受关店及升级改造影响减少 2864 万元。（2）首旅存量酒店实现营收 2.12 亿元（+2.57%）。酒店业务实现利润总额 5913 万元（-10.53%），其中如家实现利润总额9837 万元（-7.85%）， 主要由于经济型酒店和中高端酒店 RevPAR 都分别下降。
景区经营业绩良好，盈利能力持续提升。 景区业务营收 1.70 亿元（+4.49%），其中（1）南山门票收入同比增长 18.46%，购票入园人数193.54 万人次（+1.90%），且从 18 年 8 月开始门票收入留存比例由 40%提高至 50%，驱动人均收入达到 53.91 元（+16.25%）。（2）商品销售业务模式部分由自营改为出租，导致商品销售收入减少 1066 万元、租赁收入增加 331 万元，同时毛利率实现提升。 Q1 实现利润总额 9878 万元（+10.66%），维持稳健增长。
经营数据疲弱， RevPAR 显著承压。 19Q1 经营数据反映较大的市场环境压力。 1） 如家 RevPAR137 元（-0.5%），增速环比下降 3.3pct，由正转负，结构升级驱动平均房价提升效应（+2.7%）仍在，出租率降幅（-2.5pct）持平。其中经济型 RevPAR 同降 2.3%（-2.3pct），主要由于出租率下降 1.9pct，平均房价基本持平（+0.1%），提价幅度显著降低2.4pct 的同时出租率降幅收窄 0.1pct。 中高端 RevPAR 同降 8%，降幅扩大 3.3pct，平均房价下降 5.2%，降幅扩大 4.3pct 隐含新店开业促销等因素的影响，出租率下降 2pct， 降价、 Q4 开业的新店爬坡基础上降幅收窄 1pct。 2） 如家同店 RevPAR 同降 3%，同样由正转负，主要由于出租率下降 2.5pct 的影响，平均房价基本持平。其中经济型同店 RevPAR 同降 2.4%（-3.9pct），平均房价仍有 0.4%的提升，提价幅度下降 3.3pct，出租率下降 2.3pct，降幅扩大 0.4pct。 中高端同店 RevPAR 降低 6.8%（-7.1pct），主要由于平均房价下降 0.9%（-4.1pct），出租率下降 4.5pct（-2.1pct）。 3）首旅存量酒店 RevPAR 同增 1.6%，其中经济型酒店RevPAR 提升 12.6%，中高端 RevPAR 下降 1.3%。
加盟+中高端持续驱动。 19Q1 新开店数量 75 家（直营店 4 家、加盟 71 家），其中经济型新开 13 家、中高端新开 28 家、管理输出酒店 34 家； Q1 净开业酒店已开业酒店共 4061 家，客房间 39.84 万间，其中中高端酒店数量占比 18.2%，较 18 年底提升 0.4pct， 房间数占比 22.4%，较 18 年底提升 0.5pct。截至 19 年3 月底，已签约未开业和正在签约的酒店共 568 家，较 18 年底的 530 家进一步增加。 目前公司 1727 家酒店（占 42.5%）、 17.39 万间房间（占 43.7%）位于北京、上海、江苏、山东、浙江五个地区。
费用端基本平稳。 19 年 Q1 毛利率 93.92%(-0.61pct)， 估计仍与直营酒店房量减少以及部分资产折旧摊销期满有关。直营占比下降持续驱动销售费用率进一步下降 0.44pct 至 70.55%。 管理费用率 12.88%，同比基本持平(-0.03pct)。 研发费用率 0.33%（+0.05pct），研发投入驱动效益提升。财务费用率 1.94%(-0.34pct)，资产负债率 48.77%，维持健康水平。 中国外运股票从可供出售金融资产重分类至交易性金融资产， 从 19 年开始股价变动计入公允价值变动损益，影响当期损益， Q1 公允价值变动损益 573 万。 如家 NEO3.0 的改造估计颇有成效，在建工程期末余额 1.14 亿元，较期初下降 39.94%。
经营提效，战略稳健，短期等待经济环境修复， 酒店龙头维持向好发展。 酒店龙头发展战略清晰： 存量酒店持续升级改造，加大如家酒店 NEO3.0 的更新改造力度。 中高端+加盟店加速扩张， 19 年计划新开门店超过 800 家，中高端占比 50%以上， 加盟店占比超过 95%。 积极推进如家与凯悦合资酒店产品的快速落地。持续推动信息化建设。 卡位酒店中高端升级战略契机，巩固龙头地位，长期市占率有望持续提升。
盈利预测：根据经营情况跟踪，适当调整盈利预测，预计 19-21 年归母净利 9.67、11.12、 12.56 亿元，增速为 12.9%、 14.9%、 13.0%， EPS 为 0.99、 1.14、 1.28元，对应当前股价 PE 为 21、 18、 16 倍。
风险提示： 宏观经济波动、经营扩张情况不及预期、竞争加剧等风险。
