格力的粉丝实在太多了,无论广告女皇还是高瓴入股,作为价投圈里的网红,格力想低调都难,当然它本身存在的一些问题也被无休止的争论着。篇幅所限,这里点到即止。
先说行业的竞争格局。如果我们多翻几家公司的财报便会不难发现,未来集中度提升的大戏将在很多行业内连番上演,地产如此,汽车如此,空调亦会如此。过去空调行业是三寡头竞争(如果算上海尔的话),但集中度还不够高。
随着明年新的能效标准推出后,留给中小品牌的生存空间越来越小。未来随着许多中小品牌的陆续推出,寡头们将会享有更大的竞争红利。
从全球范围来看,我国的空调品牌市占率较低,暂时以贴牌代工为主,未来空间不小。
无论从产品力、规模还是研发投入来看,未来格力的竞争力都极其明显。自主品牌(包括并购品牌)进入国际市场,将是未来十年空调行业的主旋律。那么,格力的竞争力主要体现在哪些方面呢?
首先是规模优势。格力自上市后营收从28亿做到两千亿,净利润从1.86亿做到280亿,23年收入增长了70多倍,净利润增长150倍,国内空调市场占有率达40%左右。
一方面,公司在压缩机、电机等核心零部件上已实现大部分自给,并形成了很强的产业配套能力。
另一方面,规模优势也使格力能大量占用上游供应商和下游经销商的资源。
上游大宗原材料成本占空调生产成本的90%左右,目前格力原料供应商约2000家。由于原材料供应市场的激烈竞争,同时格力在采购规模、采购连续性以及付款信誉等方面拥有很强的优势,使得公司在货款支付条件和支付期限上优于行业内的其他公司。
尽管据说上游对此意见很大,但格力量大且订单稳定,几乎不存在坏账,这是小企业无法比拟的优势。
其次看下游:格力“先打款后发货”的制度保证了预收账款,且近10年来大大增加,体现了格力在渠道上的绝对优势。
截至去年三季报,格力的应付账款、应付票据和预收账款之和达900亿,占当期收入(TTM)的40%+,显示出强大的占款能力。
再者,格力依靠股权激励和返利政策深度绑定经销商。
格力经销商持有格力约9%的股权,一旦成为格力的经销商,就需要缴纳一定比例的保证金,也因此抬高了退出成本。在未来,格力的经销商体系与线上市场的融合将会是一个新的趋势,需要持续跟踪。
最后是研发、产品力和品牌力。格力的研发与其他公司不同之处在于原创性,这种模式的特点是速度比较慢,时间周期相对较长,但控制力比较强,后劲十足。
作为耐用消费品最重要的是品质,格力长期领先的技术积累保证了产品质量,好的产品质量又赢得了良好的口碑和品牌形象,近而不断提高市场份额,形成良性循环。格力的竞争优势强大,但也不能忽视存在的一些问题:
首先是多元化:在这个问题上,我比较认同滚大的观点。
在可见的将来,格力都会秉持外延发展和内生增长双轮驱动的模式,在未来5年甚至更长时间内都会成为公司发展最大的动力,既会自己主动向外投资,又会接受外部对内部的投资,加上原有业务的增长,格力在未来几年的发展会进一步提速。
目前格力主要还是在垂直产业链进行布局,格力有比较好的2B基因,但缺乏2C基因,垂直多元化发挥了其专长,当然不确定性因素还很多。
总的来说,格力走的是一条以技术为主线的多元化扩张之路,参照的模板是德国的西门子,历经百年依然可以通过丰厚的技术储备屹立不倒,这也跟企业重视研发创新的传统密不可分。
如果是单纯追求产品品类的简单多元扩张,很可能随着跨界的领域和并购的企业越来越多,最终触碰到企业管理的边界极限而轰然倒塌。
一提到多元化,估计很多人又会说是由于摸到了天花板的原因。
一方面,格力近来新建了很多工厂,自动化水平的进一步提高,能有效降低生产成本。并且由于淡旺季打款政策,格力的产销比较平衡,所以在生产端有较强的掌控力,对生产成本来说也是一大优势。
未来随着新厂低成本产品的出货,格力有望在冰箱洗衣机等领域如法炮制,通过大单品促销提升市场份额。况且冰洗产品的创新升级空间还很大,近年单价提升的趋势也很猛,未来值得关注。
关于混改、以及新的大股东与管理层的磨合问题,从国企混改到高瓴入股,这次最大的不同就是国有企业控制权可以部分出让给了民营或外资,这是具有标志性意义的事件。
高瓴资本的进入与巴菲特收购公司有相似性,并不会过多插手管理上的具体事务,而只会提出部分诉求,比如约定每年不低于50%的分红率及可能的股票回购(用于股权激励或注销)。只有在涉及公司重大事项需要提交股东大会审议时,才会形成最终制约。
目前来看,蜜月期的高瓴和管理层配合还算默契,大股东也对管理层做出了一些让利。从高瓴以往的一些投资经历看,多数还都比较成功,但也不能排除未来有摩擦存在的可能性。在这3年的锁定期间,如果磨合不好或者出现重大的分歧,高瓴也有退出的可能。
此外,格力真正开始重视海外市场也就是最近5-6年时间,成效不是太大,这点还需要向先行一步的海尔虚心学习。
未来对于国内空调厂商来说,海外市场是不容忽略的,这一点上对格力也提出了比较高的要求。
后董明珠时代何处去的问题确实无解,强将手下无弱兵这句话用在企业传承上也许并不合适,不可否认这方面格力确实不如美的稳定。企业一把手太强势,往往也会限制团队的发展和人才的培养,以前还有朱江洪在旁掌舵,现在却几乎变成了董姐的一言堂。
不管你喜欢也好,不喜欢也罢,客观上董明珠在格力确实取得了巨大的成就,这也是不可否认的事实,单凭这点她就值得尊重。但董姐毕竟已快70了,你不能指望她做到像万隆褚时健那样常青,这也是格力未来需要面对的最大不确定因素。
至于估值问题见仁见智,但有一点不能不提的是,在资产负债表中的“其他流动负债”项,这实际上是公司的销售返利(根据经销商提货额按百分比返利),这是格力利润的蓄水池。
截止去年三季报,“其他流动负债”600多亿,期间大约隐藏了300亿左右利润,比去年的净利润还略多。
再结合格力账上1500多亿的现金存款,每年300亿的现金流,真实的估值水平恐怕要比现在低得多
作者:李俊之-低风险投资
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