全球股市近来动荡，使金融世界多年来的独特投资工具，即所谓“ 日圆套利交易”的角色，再度受到注目。
这种操作技巧，从多年前日本决策者因为经济疲弱而刻意压低利率 起，开始大行其道。
它崛起于多年之前，因为日本银（央）行抑低利率，同时其他央行 却从二○○四年开始升息，创造出一种诱因，在日本以低利借入资金，然后转投资到报酬率高出许多的国家去。
这种技巧，促使日圆对美元及对欧元走贬，引发批评日本出口商坐 享优势的声浪。它也滋生不安，惟恐套利交易热潮一旦逆转，其反向平仓所带来的兵慌马乱，可能成为破坏稳定的力量，正如今天的情形 一样。
日圆套利交易的热潮降温，其反向平仓交易则激励日圆劲扬，在八 月十七日当天对美元攀上十四个月来新高，同时日经二二五指数却写下九一一恐怖攻击事件后的单日最大跌点。
东京花旗集团的策略师摩尔说：“日本等于两面挨耳光。” 日圆汇率走高，发生于投资人担心美国次级房贷乱象将伤及全球经济成长，于是持续抛售股票之际。
摩尔说：“随着风险趋避意识升高，套利交易反向平仓的操作也激 增，股票买气减弱，并因出口企业获利的疑虑升高，而使问题益形复杂。” 分析师发现，日圆套利交易热潮逆转，到现在已经有好几周，部分 说明了何以美元从六月以来对日圆已贬值约一○％，而且这个趋势，在八月十七日似乎又显见加剧。
事实上，全球财经官员当中，少有人会对日圆套利交易降温，一掬 同情之泪，因为这是一种高度投机性的操作，向来就为七大工业国家所不乐见，最起码在台面上是如此。
然而，套利交易反向平仓所造成的市场震荡，已波及所有各种类型 的资产，则是大多数人都不乐见的。而且它会自我强化：汇率波动让借入廉价日圆的风险愈来愈高，必然导致更多的反向平仓。
促成投资人在八月十七日当天突然加速买回日圆，原因虽然还不确 定，但是分析师表示，应与新兴市场动荡加剧、升高套利交易的既存风险有关。
东京新光投资信托公司的基金经理人浅谷表示，情况已“演变成一 场降低风险的竞赛。”“大家现在都不管价值合不合理，只想尽可能地卖出。” 分析师强调，市场滑落，不少是基金经理人被迫杀出下的产物。投 资人蒙受损失，或担心价格滑落将让他们蒙受损失，于是开始将基金中的部位变现，这迫使经理人卖出股票，那怕心中认为并非明智之举 。
资产价格滑落，促使许多经纪商要求投资人就借贷部位存入更多资金，即所谓的融资追缴，进而又迫使更多投资人卖出手中部位求现。
这些卖出动作，加剧下滑的脚步，造成一种恶性循环，即卖出的愈多 ，就引来更多的卖出。
虽然套利交易大部分系出自对冲基金的手笔，但据分析师指出，日 本散户也居功厥伟。投资海外的股票及债券，愈来愈受到日本投资散户的青睐，因为对自己国内的股市及经济，实在缺乏信心。
尽管日本的投资散户，不必然就一定会借入日圆，用于买进海外的 商品，但分析师认为，其结果是一样的。然而现在，随着套利交易操作方向瞬间逆转，套利交易者先前大买的货币，迩来已见走贬，且速 度和日圆的扬升一样快。迄八月十七日止的当周，澳元及纽元对美元创下十八年来最大的单周贬幅。澳洲央行当天并六年来首度进场干预 ，力挺创下一九八三年以来最大单日跌幅的澳元。
然而分析师认为，近几周来的全球市场剧烈震荡，那怕再怎么不利 于日圆套利交易的进行，但只要日本利率仍然远低于其他国家，则这种操作就不太可能完全消失。
日本银行每年支付的利息，其利率通常不到半个百分点。这意味对 日本的投资者而言，甚至只是把钱兑换成美元，若美元贬幅并未侵蚀掉获利的话，都还有利可图。
（原文刊于国际先驱论坛报，李鐏龙摘译）
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