基小律观点 | 【红筹回归系列之六】人民币基金投资红筹企业的主要路径与关注问题

基小律说：

作为在中国境内募集和设立的人民币基金，如果希望参与投资红筹企业，一种是维持红筹架构，直接投资红筹企业；另一种是待红筹企业拆除红筹架构后，直接投资境内主体。而在红筹架构拆除之前，境内人民币基金直接投资红筹企业的，通常有几种主要投资路径。本文希望对几种投资路径稍作探讨并说明需要关注的相关重点问题。

快来和基小律一起看看吧～

路银雷 周蕾 马桢 | 作者

目录

一、人民币基金投资红筹企业的主要路径

二、人民币基金投资红筹企业建议关注的主要问题

1

人民币基金投资红筹企业的主要路径

（一）人民币基金向境内运营公司提供可转债/短期借款，境外取得认股权证

投资路径说明：

1. 人民币基金向红筹企业的境内运营公司提供一笔可转债或短期借款，运营公司的境外控制实体（通常为开曼公司）向基金的境外指定方（境外关联方）发行象征性的1股股份（俗称“黄金股”（Golden Share）），并向基金发行认股权证（Warrant）。黄金股主要用于取得开曼公司股东身份；认股权证用于保障基金后续有权按照约定时间和条件认购开曼公司股份。同时，基金有权选择在境内运营公司层面债转股，落实境内股权投资；也可以选择ODI出境，落实开曼公司股权投资。

2. 人民币基金根据法律法规规定申请企业境外投资，取得ODI批准/备案证书。

3. 境内运营公司在境内将借款还给基金，基金将退回的投资款购汇投资到开曼公司，依据认股权证认购、取得开曼公司股份。

主要适用情形与优势：

基金确定需要投资于开曼公司，并且能够在短期内完成ODI手续，相对快速完成对开曼公司的投资。境内借款主要用于锁定投资项目并为企业提供短期流动性支持。如果未来境内运营公司选择在境内上市的，可以直接参与拆除结构，回归境内股权架构。

主要劣势：

受限于私募基金监管要求以及基金合伙协议的约定，境内基金多数可能对借款有所限制。因此需要根据实际情况确定具体方式，同时，与单纯借款方案相比，可转债可以对境内运营公司享有进行转股的权利；也可以预留相对长的时间，准备、落实ODI手续。

（二）人民币基金投资境内运营公司（不做工商变更），境外取得认股权证

投资路径说明：

1. 基金直接投资于境内运营公司（运营公司或外商投资企业，根据情况安排），签订投资协议，支付投资款，有权选择暂时不办理工商变更手续。同时，开曼公司向基金的境外关联方发行黄金股，并向基金发行认股权证。

2. 基金启动ODI手续，后续解除投资协议，退还投资款并出资到境外。基金通过ODI投资到开曼公司，依据认股权证认购、取得开曼公司股份。同时，基金退出境内运营公司。

主要适用情形与优势：

基金可以根据投资情况以及ODI进展情况决定是否办理工商手续，落地境内股权。如果进展顺利，可以直接投资开曼公司，退出境内运营公司。如果进展不畅，时间太长，可以选择完成工商变更手续，后续择机完成ODI手续后，通过股权回购或减资取回投资款，再行投资到开曼公司。

主要劣势：

虽然能够预留相对长的时间办理ODI手续，但是境内运营公司投资权益在短期内没有进行工商登记确权公示，存在一定的缺乏公示的风险窗口期。

（三）人民币基金投资境内运营公司（完成工商变更），境外取得认股权证

投资路径说明：

1. 基金直接投资于境内运营公司（运营公司或外商投资企业，根据情况安排），实际持有境内运营公司股权，办理工商登记手续。同时，开曼公司向基金的境外关联方发行黄金股，并向基金发行认股权证。基金有权在未来根据企业经营与上市地域安排，决定是否行使认股权。

2. 如果未来拟定在境外上市的，基金启动ODI程序，并要求运营公司减资或者运营公司股东回购基金持有的股权，基金取得减资或股权转让的款项后，通过ODI投资到开曼公司，退出境内运营公司。

3. 如果未来拟定在境内上市，基金持有的境内运营公司股权可以保持不变，拆除境外架构后取消认股权及黄金股，不需要再走ODI手续。

主要适用情形与优势：

基金可以根据被投企业的实际情况，灵活决定投资境内架构还是海外架构；同时，对于ODI手续办理，可以预留选择权以及相对较长的办理时间。

主要劣势：

如果基金投资境内运营公司已经交割并完成工商变更手续，未来基金只能通过股权回购或减资手续合法取回投资款。股权回购可能受限于被投企业控股方的资金安排或者进行过桥资金安排。境内公司减资手续相对复杂、时间跨度较长，需要预留较长的运作时间。

2

人民币基金投资红筹企业建议关注的主要问题

（一）人民币基金对于投资境外企业或项目是否有所限制

首先，需要确认人民币基金合伙协议、补充协议、附属协议等文件以及基金投资人是否对基金投资境外企业或项目有所限制或禁止性规定、要求。以及基金管理人、GP此前是否向投资人作出口头或书面的承诺，不会投资于境外企业或项目。如果没有限制性规定，则基金可以考虑前述相关项目的投资路径。

（二）人民币基金对于ODI地域的要求

建议确认人民币基金注册地或投资人对于未来基金开展ODI是否有地域性限制或要求。基金申请ODI一般由作为领投方（同一轮次投资中，一般持股比例最高的投资人）向其注册地申请办理ODI手续。如果直接申请ODI手续，需要在基金注册地当地主管部门进行申请。如果拟在自贸区（ODI流程相对标准化）申请ODI手续，一般由基金和GP共同在自贸区新设一家合伙企业，以该合伙企业名义进行申请。

（三）基金ODI主要手续、时间

基金拟申请ODI手续，一般需要经过商务部门备案（或核准，根据投资额确定）、发改委备案；以及外管局（授权银行办理）登记手续。其中，商委、发改委的备案手续相对较快，外汇登记与购汇手续审核时间相对较长，需根据项目实际情况预留足额的时间。

（四）基金境外关联方的选择

在前述讨论结构中，如需安排基金境外关联方认购持有黄金股等安排，该境外关联方的股东如是中国籍个人的，其设立境外关联方时应当履行相应的外汇登记手续（如37号文），避免留下法律瑕疵。如果境外关联方的股东是非中国籍的，则没有特殊要求。

（五）基金投资境外股权应当避免代持

考虑到人民币基金的主要投资人如果存在国有出资人、特定背景投资人，出于国资审计等相关监管要求，在基金对外投资的股权落实与真实性方面，通常会要求真实落地，避免设置境内或境外的股权代持安排，做到投资权益的清晰、明确。