基小律观点 | 私募股权投资之优先清算权的实现路径

基小律说：

优先清算权条款作为私募股权投资的常见条款之一，涉及清算事件发生时公司资产的分配，特别是当发生视同清算事件时，优先清算权可以说是投资人分钱的绝杀武器，关系到投资人能否顺利实现高回报退出。本文根据我们的项目实操经验，对优先清算权的实现路径试做简要分析探讨。

快来和基小律一起看看吧~

赵琼 | 作者

一、何为优先清算权二、优先清算权的分配模式三、优先清算权的实现

何为优先清算权顾名思义，优先清算权是指公司发生清算事件时，投资人在清算财产过程中享有优先于其他股东获得分配清算财产的权利，而投资人优先分配到的清算财产通常称为优先清算额，常见的有投资款本金加固定利息、投资款本金的一定倍数、投资款本金的一定倍数加固定利息。

对投资人而言，如触发优先清算权的清算事件仅包括法律意义上的清算（如公司解散或破产清算等），那么优先清算权也仅可以帮助投资人在公司经营不善时优先拿回一点补偿，实际意义并不大；而一旦清算事件包括视同清算事件（如导致公司控制权变更的合并、收购，以及出售、租赁、转让、以排他性许可或其他方式处置公司全部或大部分资产的事件），优先清算权便可以成为投资人在公司被并购时的分钱利器。

优先清算权的分配模式根据投资人与公司的谈判结果，优先清算权常见的几种分配模式如下表所示：

模式

内容

适用情形

优先清算额+不参与

拿回优先清算额后，不再参与剩余财产的分配

公司强势

优先清算额+参与

拿回优先清算额后，按照持股比例和其他股东共同参与剩余财产的分配

投资人强势

优先清算额+附上限参与

拿回优先清算额后，按照持股比例和其他股东共同参与剩余财产的分配，但不得超过上限

公司与投资人均妥协

需要注意的是，在“优先清算额+不参与”的分配模式下，可能会发生投资人按照持股比例分配所得大于其优先清算额的情况，因此，投资人应当争取享有特定情形下放弃优先清算权、选择按照持股比例进行分配的权利；在“优先清算额+附上限参与”的分配模式下，当公司高价出售时，投资人按照持股比例分配或许比上限金额更高，因此，投资人同样需要保留就此种情形下放弃优先清算权、选择按照持股比例进行分配的权利。

随着后续融资的不断进行，投资人的数量和结构上的变化将导致优先清算权的内容更为复杂，通常根据投资人的先后顺位来设置优先清算权条款，即后轮投资人的优先清算权优先于前轮投资人，当清算财产不足以支付某一轮次的投资人优先清算额时，该轮次的投资人按照相对持股比例来分配清算财产。

优先清算权的实现如前所述，优先清算权赋予投资人在发生清算事件时，优先于其他股东获得优先清算额的权利，对于清算解散等法律意义上的清算事件涉及的财产分配，通常有定向分红、减资、公司清算分配剩余财产等方式，因篇幅有限，本文不对此类清算事件的实现方式详细赘述。就视同清算事件而言，最为常见的是公司出售导致控制权发生变更，而公司出售通常与投资人的多项优先权利密切相关，在实操中容易发生争议。本文主要探讨公司出售的视同清算事件下，优先清算权的实现路径问题。

（一）优先清算权与随售权的竞合

随售权，又名共同出售权，也是私募股权投资中的常见权利，指创始股东拟向第三方转让股权时，投资人有权按照创始股东与第三方达成的价格和条款共同出售其所持有的公司股权。

创始股东对外转让股权致使公司控制权发生变更，将同时触发投资人的优先清算权与随售权。此时优先清算权与随售权如何适用呢？从理论上来说，如果投资协议明确仅将创始股东的股权转让价款作为优先清算权项下的可分配财产的，投资人在获得优先清算额后仍持有公司股权的，则可以继续行使随售权，获得随售股权的对价。

然而，理论上的假设并不符合优先清算权的商业逻辑，创始股东通常会要求只有参与了公司出售的投资人，才能按照优先清算权项下的先后顺序参与分配因公司出售而获得的对价，而这里的对价包含股东因公司出售获得的全部对价（而不仅限于创始股东所获的转让价款）。此种情况下，投资人的优先清算权通常以股权转让价款或创始股东赠与的方式实现。具体而言：

1.收购方将股权转让价款直接支付予投资人与创始股东

第一步，各方按照协议约定的优先清算权计算出分配金额，包括各投资人的优先清算额及其应当分配的剩余财产额（如有）、创始股东应当分配的剩余财产额；

第二步，收购方与出售方订立股权转让协议，向各出售股东支付上述第一步计算出的分配金额作为名义股权转让价款。

2.收购方支付股权转让价款，创始股东赠与差额

第二步，收购方与出售方订立股权转让协议，向各出售股东支付实际股权转让价款；

第三步，就各投资人收到的实际股权转让价款与其在上述第一步计算出的分配金额差额部分，由创始股东予以补足。为确保创始股东切实履行优先清算权项下差额补足义务，投资人有时会要求对创始股东的股权转让价款收款账户设置监管，直至其履行完毕差额补足义务。

具体到不同项目，投资人与创始股东会结合谈判情况、税负等各项因素综合判断如何选择优先清算权的实现路径。

（二）优先清算权与领售权的竞合

领售权，又称托售权、强制出售权，几乎是私募股权投资的标准条款，指投资协议约定的出售条件成就，投资人作为领售权人有权要求创始股东和自己一起向第三方转让股权，创始股东必须按领售权人与第三方达成的价格和条件，按照与领售权人在被投资企业中的股权比例向第三方转让股权。

在投资人行使领售权的场景下，常常会同时触发优先清算权。这样即使公司出售价格较低，投资人也完全可以因为主张优先清算权，通过参与分配公司出售的价款获得优先清算额后实现退出，俏江南案便是代表性案例。在此种情形下，投资人实现优先清算权的具体路径与上文优先清算权与共同出售权竞合的情形相同，主要是以股权转让价款或创始股东赠与的方式实现，在此我们不再重复赘述。

基小律法律服务团队

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