LED驱动芯片龙头，立足模拟赛道优化产品结构

  电子 | 证券研究报告 — 首次评级 2021年3月5日 [Table_St oc k] 688368.SH 增持 原评级: 未有评级 市场价格:人民币195.37 板块评级:强于大市 [Table_Pic Q uote] 股价表现 (27%)3%33%62%92%122%Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21晶丰明源上证综指 [Table_I ndex] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 12.7 13.3 (4.3) 113.1 相对上证指数 12.7 13.2 (6.0) 96.8 发行股数 (百万) 62 流通股 (%) 100 总市值 (人民币 百万) 12,035 3个月日均交易额 (人民币 百万) 63 净负债比率 (%)(2021E) 净现金 主要股东(%) 胡黎强 27 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以2021年3月4日收市价为标准 [Table_rel at edr eport] 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_I ndus try] 电子 : 半导体 [Table_Anal ys er] 证券分析师：赵琦 (8621)20328313 [e-mail] 证券投资咨询业务证书编号：S1300518080001 证券分析师：王达婷 (8621)20328284 [e-mail] 证券投资咨询业务证书编号：S1300519060001 [Table_Title] 晶丰明源 LED驱动芯片龙头，立足模拟赛道优化产品结构 [Table_Summar y] 公司是国内领先的电源管理驱动类芯片设计企业，随着LED照明的智能化升级，智能LED照明驱动芯片将为公司贡献重要的业绩增长点。凭借在LED照明驱动芯片领域的技术积累，公司也在积极展拓电源管理芯片产品线。我们认为，公司业务布局清晰，增长驱动力较强，首次覆盖给予增持评级。 支撑评级的要点  LED驱动芯片技术领先，引领细分领域技术革新。公司成立于2008年，并于2019年10月在科创板上市，经过十多年的发展，已成长为LED照明驱动芯片领域龙头企业，客户覆盖飞利浦、欧普照明等国际知名品牌，产品认可度高。近年，公司营收、净利润持续增长，2020H1受疫情冲击，营收、净利润下滑，但下半年恢复明显。营收结构看，智能LED照明驱动芯片的收入占比逐年提升，2019年智能LED照明驱动芯片收入占比已经超过25%，电机驱动芯片销售收入也在逐年增长。产品结构的持续优化将有助于公司实现长期成长。  通用LED照明平稳增长，智能LED贡献重要业绩增长点。LED照明产品渗透率不断提升的同时，产品也在不断升级，智能化成为趋势。智能LED照明由于增加调光、调色、远程、互动等功能，对电源管理模块的需求和要求提升，对 LED照明驱动芯片的需求成倍增加。另外，智能LED照明驱动芯片ASP和毛利率较通用LED照明产品均有较大幅度提升。预计智能LED照明驱动芯片将成为公司重要业绩增长点。  立足模拟芯片赛道，延伸能力边界。公司自成立以来一直专注于电源管理芯片的研发设计，并且掌握电源管理驱动芯片多项核心技术。电源管理芯片部分技术具有通用性，在稳固现有LED驱动芯片技术和市场的同时，公司也在进行能力边界的延伸，拓展新的电源管理芯片产品线和应用场景，目前产品布局清晰，进展顺利。未来新产品的上量将为公司打开新的增长空间。 估值  预计公司20-22年的EPS分别为1.10、2.35和4.01元，当前股价对应的PE分别为177、83、49倍，首次覆盖，给予增持评级。 评级面临的主要风险  LED照明智能化升级不及预期；新品拓展不及预期；人才储备不及预期。 投资摘要 [Table_I nvest Summar y] 年结日：12月31日 2018 2019 2020E 2021E 2022E 销售收入 (人民币 百万) 767 874 1,104 1,416 1,843 变动 (%) 10 14 26 28 30 净利润 (人民币 百万) 142 95 68 145 247 全面摊薄每股收益 (人民币) 1.320 1.499 1.102 2.352 4.009 变动 (%) (19.9) 13.5 (26.5) 113.4 70.5 全面摊薄市盈率(倍) 148.0 130.3 177.3 83.1 48.7 价格/每股现金流量(倍) 325.2 175.3 (381.6) 118.3 86.0 每股现金流量 (人民币) 0.60 1.11 (0.51) 1.65 2.27 企业价值/息税折旧前利润(倍) 87.8 142.4 173.8 76.1 44.5 每股股息 (人民币) 0.000 0.500 0.331 0.705 1.203 股息率(%) n.a. 0.3 0.2 0.4 0.6 资料来源：公司公告，中银证券预测 2021年3月5日 晶丰明源 2 目录 LED驱动芯片技术领先，引领细分领域技术革新 ................................. 5 1深耕行业十余年，成长为LED驱动芯片龙头 .....................................................................5 2营收规模持续增长，结构不断优化 .....................................................................................8 3研发投入逐年增加，多项技术全球领先 ..............................................................................9 通用LED照明平稳增长，智能LED贡献重要业绩增长点 ................. 12 1 新兴市场通用LED照明仍有渗透空间 ................................................................................12 2 LED照明智能化趋势打开新增长空间 .................................................................................13 立足模拟芯片赛道，延伸能力边界 ..................................................... 16 1专注电源管理芯片，延伸能力边界 .....................................................................................16 2拓展电机驱动产品线 ...........................................................................................................17 3并购外延补充产品线储备人才，股权激励调动积极性 ........................................................19 盈利预测及投资建议 .......................................................................... 21 营收预测假设 .........................................................................................................................21 投资建议 ................................................................................................................................21 风险提示 ............................................................................................ 22 31993667/47054/20210305 18:28 2021年3月5日 晶丰明源 3 图表目录 股价表现 ...................................................................................................................................... 1 投资摘要 ...................................................................................................................................... 1 图表 1. 晶丰明源主要产品 ................................................................................................... 5 图表 2. 公司主要客户 ............................................................................................................ 5 图表 3. 公司设计技术及工艺技术发展情况..................................................................... 6 图表 4. 公司发展历程 ............................................................................................................ 7 图表 5. 晶丰明源股权架构 ................................................................................................... 7 图表 6. 2016-2019年公司主要产品产销量（亿颗） ....................................................... 8 图表 7. 2015-2020前三季度公司营业收入及增长率 ....................................................... 8 图表 8. 2015-2020前三季度公司归母净利润及增长率 ................................................... 8 图表 9. 2015-2019年公司收入构成（百万元） ................................................................ 8 图表 10. 2019年公司各产品线收入占比 ........................................................................... 8 图表 11. 20