摘要
过去12个月，股市表现不佳，宝尊股价遭受重创。
该公司继续执行得很好，没有明显的影响，市场摩擦对该公司的基本面迄今为止。
全年前景保持不变。
非分配利率在2019年第一季度遭受打击，但没有理由担心。
宝尊股价在12个月前见顶。该股顶住了始于2018年初的股市下跌趋势，但在2018年年中，随着国际市场摩擦，该股屈服于抛售压力。与此同时，该公司继续执行得很好，没有明显受市场摩擦对其业务的影响。恰恰相反，宝尊正在实现高收入增长，而且该公司一直在以上市以来最快的速度增加品牌合作伙伴。在本文中，我根据公司第一季度的报告进行了更新。
来源:Stockcharts
第一季度强劲增长，2019年全年前景保持不变
看看宝尊过去几个季度的财务报告，你真的看不出宏观经济状况是什么样的。该公司继续执行得很好，并提供了高收入增长率。事实上,宝尊过去几个季度的营收增长加速,但这是我所看到的结果是人为的低增长率在2016年和2017年。
资料来源:宝尊收益报告
2019年第一季度，非公认会计准则的营业利润率与2018年同期持平，这在很大程度上是研发支出持续增长的结果。在过去的5-6个季度，宝尊增加了研发(技术和内容)支出，旨在为客户创造更多的产品和服务。
资料来源:宝尊收益报告
不包括科技和内容支出，宝尊的运营杠杆正在上升，主要是通过非分销业务贡献的增加，推动毛利率上升。
宝尊在品牌收购方面也非常活跃。品牌合作伙伴的增长速度在2019年第一季度达到了历史新高——从2018年第三季度的15-20%的同比增长到2018年第四季度的22%和2019年第一季度的28%。
资料来源:宝尊收益报告
2019年第一季度的产品收入增长34%，高于2018年第四季度的25%，前几个季度的增幅大多为个位数。前几个季度的疲软主要是由一个大型电子产品客户从分销模式向非分销模式转型造成的，负面影响在2018年底已经消失。但我仍然感到惊讶，因为我认为宝尊在很大程度上淡化了这方面的业务。
资料来源:宝尊收益报告
非配送率在2019年第一季度受到打击
这是宝尊第一季度报告中唯一明确的负面消息。2019年第一季度，非分销提成率(提成率代表宝尊创造的收入占商品交易总额的百分比)降至9.4%。
资料来源:宝尊收益报告
以一季度的利率为例，表面上看情况并不乐观，但在一些情况下，人们对长期趋势几乎没有什么担忧。专门为Q1,把利率降低由于不利的产品组合以及更多的新品牌(正如上面覆盖的,添加新品牌的步伐本季度触及新高),新品牌携带低利率直到他们的销量增加。关于利率的长期跌势,它在很大程度上是由产品结构——2017 - 2018 h的过渡时期,一个大的电子产品客户的分销non-distribution模型和电子产品类别有低于平均水平的利率。
而后者实际上是推高取费率的一个长期驱动因素——随着宝尊作为一家公司的成长，随着其产品和服务种类的扩大，它能够更好地谈判取费率，随着新品牌的成熟，取费率也应该会提高。首席财务官陆彦宏在第一季度财报电话会议上谈到了这一点。
还有一个小因素。是的，当我们开发新品牌时，大多数的品牌都有很高的占有率。但你需要一些过渡到理想的利率水平,这意味着,如果业务在前期非常正确,做存储操作和(看不见的)额外的营销和其他服务,记录货物,也许,然后采取率会增加到一定水平我们双方同意的。所以，这需要一些时间。我的意思是，一般来说，品牌越大，时间越长。所以您还需要一些时间来说明我们的利率改善的结果。然而，我想重申，GMV的质量是我们的目标和战略。我们在这方面非常努力，我们收购的新品牌有一定的(难以辨认的)市场占有率。所以我们希望在中期，我们会看到结果。
关于2019年剩余时间的前景，陆慷表示:
基于当前第二季度的表现，我们预计我们的买入率将略高于第一季度，在下一个财报电话会议上，我们将更新-买入率的下半年。但是我们确实希望在接下来的半年里我们能有一个更好的收费率。
我认为没有理由担心过去几个季度的分配利率趋势，我相信从长远来看，利率趋势会更高。如果他们不这样做，宝尊可以用未来几年更高的GMV增长来弥补这一缺口。
结论
宝尊没有感受到来自市场摩擦的压力，长期基本面没有改变。该公司正在实现强劲的收入增长，尽管科技和内容支出短期内对利润率构成不利影响，但在未来几年应该会成为有利因素。利率低于我们的预期，但并不令人担忧，未来几个季度和几年应该会走高。我认为该股对每股50美元以下的新资金具有吸引力。
近期的主要风险是——如果市场摩擦愈演愈烈，宝尊的股价可能会像过去12个月一样下跌。同样值得指出的是，宝尊今年4月通过发行5年期可转换债券筹集了2.7亿美元(预计第一季度现金余额为3.55亿美元)，这加强了其资产负债表，并为扩大产品和服务供应提供了机会。
本文作者：ONeil Trader，美股研究社（公众号：meigushe）http://www.meigushe.com/——旨在帮助中国投资者理解世界，专注报道美国科技股和中概股，对美股感兴趣的朋友赶紧关注我们吧。
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