信托公司尽调结论瑕疵，但投资标的系委托人指定，投资损失应当如何归责？
作者/张昇立 魏广林（北京云亭律师事务所）
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信托投资标的之选择，通常需要受托人依法管理并为受益人最大利益处理，例如通过法律、财务等尽职调查来确认信托资产的投资风险。但是实践中以通道业务为代表的被动管理型信托，其信托资产投资的标的系由委托人或受益人指定。如果委托人指定投资标的，但受托人同时出具了具有瑕疵的尽调报告，此时的投资损失应当如何确认？
· 裁判要旨 ·
信托受托人应当依法履行信托义务，包括对投资标的进行尽职调查、出具《尽调报告》等。但是，如果委托人与受托人在《信托合同》中明确约定了被动受托运营模式且投资标的系委托人独立确定，则《尽调报告》的结论与事实不符并不当然导致受托人责任。
· 案情简介 ·
◇一、2012年9月，吉林建苑公司召开董事会，决定以自有资金3000万元信托给四川信托，用于向众诚钡盐公司发放流动资金贷款项目。2012年11月，吉林建苑公司与四川信托签署《信托合同》，约定信托为被动受托类信托计划，受托人按委托人的意愿，以受托人的名义，为受益人的利益，由受托人单独管理、运用和处分信托资金的单一资金信托；委托人了解并认可借款人与保证人的经营状况、财务状况、信用状况，自行判断并承担风险等。
◇二、2012年11月，四川信托与众诚钡盐公司签署《信托贷款合同》，与担保人签署《质押合同》，与保证人签署《保证合同》。合同签订后，四川信托依约向众诚钡盐公司发放足额信托贷款，众诚钡盐公司按期支付了第一季度利息。
◇三、2013年6月，众诚钡盐公司未及时支付第二季度信托利息。四川信托与吉林建苑公司通过函件沟通，并委托律所向众诚钡盐公司发送《律师函》。2013年11月，四川信托分别向借款人众诚钡盐公司及担保人发送《通知函》，载明信托计划将于2013年11月终止。之后，四川信托按约以现状分配方式向吉林建苑公司分配信托财产、发出通知函并移交了各项相关资料。
◇四、四川信托通过电子邮件方式发送的《尽职调查报告》尾部载明是由“资产管理四部”作出。在“评估结论”部分载明：“此项目为单一资金信托贷款项目，为被动性管理项目，风险小。虽然信托的金额不大，但是占用公司的净资本小。企业抵押足值，经营稳健发展。综上所述，我部建议尽快实施该项目”。
吉林建苑公司以四川信托违背管理职责等为由，请求四川信托赔偿损失及返还信托报酬等，法院一审驳回了吉林建苑公司的诉讼请求，二审维持原判。
· 裁判要点 ·
根据案涉《信托合同》关于“发放信托贷款的基本条件”、“风险揭示”的约定，结合案涉《信托合同》签订之前，2012年9月吉林建苑公司已形成《董事会决议》，决定以自有资金3000万元信托给四川信托，用于向众诚钡盐公司发放流动贷款的事实，案涉信托项目实质是吉林建苑公司自主决定设立，四川信托是按照吉林建苑公司的指示将3000万元发放给众城钡盐公司，项目的风险是由吉林建苑公司自行判断、承担。
· 实务经验总结 ·
本案值得关注的核心问题是“特定情形下投资损失的责任应归委托人还是受托人？”，针对这个问题，应注意以下3点：
◇1.《信托法》第二十二条规定了信托受托人的法定义务，即，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。《信托法》亦规定了委托人的知情权和受益人放弃信托受益权的权利。
◇2.本案中委托人与受益人均为吉林建苑公司，有权指定投资标的，以规避风险。故本案系“先选定投资标的，后与受托人建立信托关系”的情形。在此基础上，受托人在投前的尽调报告及后续投后管理阶段的瑕疵并非投资损失的直接原因，且执行委托人/受益人指令的行为并未违反“诚实、信用、谨慎、有效”的法定管理义务。故本案中受托人未承担责任。
◇3.但值得注意的是，《资管新规》明确了金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。《资管新规》适用的过渡期结束后，本案中同类型的信托如再出现，即使法定权利没有变化，但也面临设立合规瑕疵，继而可能影响投资损失的责任分配。
· 法院判决 ·
以下为四川省成都市中级人民法院在一审判决书本院认为部分的论述：
吉林建苑公司诉称要求四川信托赔偿损失3000万元、利息317.75万元，并返还信托报酬8.85万元是否有事实和法律依据。
一审法院认为，如前所述，案涉法律关系为信托关系，根据《中华人民共和国信托法》第二十二条、第三十六条的规定，委托人要求受托人赔偿至少需要符合两个前提：一是受托人违反信托目的处分信托财产或者因违背管理职责、处理信托事务不当；二是该行为致使信托财产受到损失。
四川信托的《尽职调查报告》是否误导吉林建苑公司的问题。吉林建苑公司主张，四川信托向其推介信托项目时曾向其提供《尽职调查报告》，因报告的上述数据误导了吉林建苑公司，吉林建苑公司出于对四川信托的信任，实施了四川信托所推介的信托项目，委托四川信托向众诚钡盐公司发放了3000万元的信托贷款。吉林建苑公司据此认为，四川信托向吉林建苑出具的报告与事实严重不符，这是导致吉林建苑公司信托贷款资金无法收回的主要原因。
一审法院认为，根据现有证据查明的事实，2012年9月29日，吉林建苑公司的董事会作出决议，决定将公司自有资金3000万元信托给四川信托，用于向众诚钡盐公司发放流动资金贷款项目，信托类为被动受托。而吉林建苑公司向一审法院举证提交的《尽职调查报告》显示，该报告起草时间是2012年10月，而四川信托的信托经理通过电子邮件方式发送给吉林建苑公司相关人员的时间显示是2012年12月。通过该时间可以看出，吉林建苑公司自主决定通过四川信托向众诚钡盐公司发放3000万元信托贷款，随后四川信托受托向众诚钡盐公司发放信托贷款，后四川信托的信托经理才向吉林建苑公司相关人员发送电子版本报告。同时，报告落款为“资产管理四部”，也未加盖四川信托公章。据此，现有证据不能证实四川信托提交的报告误导了吉林建苑公司实施该信托项目。
以下为四川省高级人民法院在二审判决书本院认为部分的论述：
四川信托是否应当返还吉林建苑公司信托报酬、赔偿损失。
吉林建苑公司上诉主张，案涉法律关系的性质为“居间+委托代理”，在合同履行中，四川信托主要存在以下违约行为：一是向吉林建苑公司出具的《尽职调查报告》的数据不实，严重误导了吉林建苑公司，增加了项目风险；二是四川信托向吉林建苑公司提供的第一季度管理报告严重失实，结合法律规定，四川信托应当按照合同约定返还报酬、赔偿吉林建苑公司的损失。
本院认为，根据《中华人民共和国信托法》第三十六条的规定，结合在第一个争议焦点中关于双方形成了信托法律关系的分析，吉林建苑公司要求四川信托返还报酬、赔偿损失的前提是四川信托在案涉合同履行中存在违反信托目的处分信托财产或者因违背管理职责、处理信托事务不当致使信托财产受到损失的行为。结合双方的主张，具体评析如下：
（一）关于《尽职调查报告》是否存在误导吉林建苑公司的问题，本院认为，四川信托的抗辩意见能够成立，主要理由：
第一，根据案涉《信托合同》第三条、第五条“发放信托贷款的基本条件”、第十三条第一款“风险揭示”的约定，结合案涉《信托合同》签订之前，2012年9月吉林建苑公司已形成《董事会决议》，决定以自有资金3000万元信托给四川信托，用于向众诚钡盐公司发放流动贷款的事实，案涉信托项目实质是吉林建苑公司自主决定设立，四川信托是按照吉林建苑公司的指示将3000万元发放给众城钡盐公司，项目的风险是由吉林建苑公司自行判断、承担。
第二，《尽职调查报告》的出具主体并非四川信托，是四川信托下属职能部门“资产管理部”起草，从《尽职调查报告》的内容看，并不是向委托人吉林建苑公司出具，而是四川信托下属职能部门向公司出具。结合案涉《信托合同》中关于项目风险由吉林建苑公司自行判断并承担的内容，从常理上推断，四川信托关于《尽职调查报告》是用于该公司内部审批流程使用的抗辩意见能够成立。
第三，《尽职调查报告》中明确载明“此项目为被动型管理项目”，从吉林建苑公司提交的证据显示在2012年10月收到《尽职调查报告》后，其在阅知了报告中的内容后，仍于2012年11月签订案涉《信托合同》，且合同中明确载明由吉林建苑公司自行判断并承担项目风险。据此，可以认定《尽职调查报告》并非其判断项目风险的依据。
案件来源：吉林省建苑设计集团有限公司、四川信托有限公司信托纠纷二审民事判决书[四川省高级人民法院（2017）川民终680号]
· 相关法律规定 ·
《中华人民共和国信托法》
第二条 本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或特定目的，进行管理和处分的行为。
第五条 信托当事人进行信托活动，必须遵守法律、行政法规，遵循自愿、公平和诚实信用原则，不得损害国家利益和社会公共利益。
第十四条受托人因承诺信托而取得的财产是信托财产。受托人因信托财产的管理运用、处分或者其他情形而取得的财产，也归入信托财产。
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，简称“《资管新规》”）
二十二、 金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务
《关于印发<全国法院民商事审判工作会议纪要>的通知》(法〔2019〕254号)
93. 当事人在信托文件中约定，委托人自主决定信托设立、信托财产运用对象、信托财产管理运用处分方式等事宜，自行承担信托资产的风险管理责任和相应风险损失，受托人仅提供必要的事务协助或者服务，不承担主动管理职责的，应当认定为通道业务。《中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第22条在规定“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务”的同时，也在第29条明确按照“新老划断”原则，将过渡期设置为截止2020年底（注：延期至2021年底），确保平稳过渡。在过渡期内，对通道业务中存在的利用信托通道掩盖风险，规避资金投向、资产分类、拨备计提和资本占用等监管规定，或者通过信托通道将表内资产虚假出表等信托业务，如果不存在其他无效事由，一方以信托目的违法违规为由请求确认无效的，人民法院不予支持。至于委托人和受托人之间的权利义务关系，应当依据信托文件的约定加以确定。
· 延伸阅读 ·
裁判规则
《资管新规》过渡期内，委托人与受托人在信托合同中对通道业务风险承担另有约定的，从其约定。
案例1《河北临西农村商业银行股份有限公司、恒丰银行股份有限公司营业信托纠纷二审民事判决书》[山东省高级人民法院(2020)鲁民终3001号]
法院认为，案涉2.7亿元信托资金的实际出资人为临西农商行，实际融资人为河沈电缆。根据案涉合同的约定，临西农商行自主决定委托资金的投资方向、运用对手等事宜，自行或指定第三方负责委托资金投资项目的前期尽职调查及后期投资管理负责甄别各交易对手的资信状况、履约能力等事项，承担委托资金投资的全部风险。因此，案涉信托资产管理应认定为通道业务。《中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会和国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第22条在规定“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务”的同时，也在第29条明确按照“新老划断”原则，将过度期设置为截止2020年底（注：延期至2021年底）。而本案所涉通道业务发生于2016年10月至2019年10月期间权利义务关系仍应当依据案涉信托文件的约定加以确定。
本文为“信托与资管”系列法律研究之一，由云亭律所证券与资本市场专委会供稿。
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