周五博腾股份发布了2020年度业绩报告，2020年，博腾股份实现营业收入20.71亿元，同比增长33.56%，实现净利润3.24亿元，同比增长74.84%，以及经营现金流净额5.04亿元，同比增长43.59%。乍一看这个业绩还算可以，收入增长水平延续了2019年30%的高增长，且盈利状况和经营质量都有良好体现。
但今日在开盘前集合竞价的时候，博腾股份的股价却一度被砸到了-11%，而后跌幅回落。我们都知道集合竞价多为主力机构参与，9点15分至9点20分期间的申报可以撤销，因而如果一开始的竞价跌停不是乌龙指的话，这就很可能是主力“洗盘”的预兆。
那么接下来贝壳投研（ID:Beiketouyan）就针对博腾股份2020年的年报来分析一下，博腾股份的表现怎么样？
20年下半年博腾股份增速放缓
是受CRO业务影响
1、截至2020年，CRO业务收入占比达到近30%腾股份本来是一家生产医药原料药和中间体的企业，十余年以来为全球制药企业提供CMO服务，其中不乏年销售收入超过10亿美金的重磅炸弹药，包括抗艾滋病、肝炎、糖尿病、肿瘤、镇痛、抗病毒、降血脂等多种适应症。2017年之后，借助医药生产领域领先的服务能力，博腾股份由传统原料药生产企业向定制研发生产服务（CDMO）转型。近年来，创新药开发为企业增长打开了新的空间，博腾股份可以从药物开发阶段就与客户开展合作，一直到药物商业化阶段。截至2020年12月31日，公司拥有活跃项目总数（不含在美子公司J-STAR）506个，其中创新药活跃项目数456个。与此同时，博腾股份还通过并购子公司J-STAR，拓展CRO（合同研发服务）业务，主要客户对象为北美中小生物医药客户(Biotech)。总的来看，这两项业务近几年增长还算不错，截至2020年，CMO业务收入占比为69.9%，CRO业务收入占比为27.2%。但不得不说的是，2020年下半年，企业的CRO业务收入增速有减缓趋势，据2020年上半年报，CRO业务实现收入2.28亿元，同比增长36%，而2020年下半年CRO业务实现收入3.36亿元，仅同比2019年下半年增长4%，这也就导致了2020年三四季度博腾股份整体收入增速的下降。数据显示，2020年三季度、四季度博腾股份的收入同比增长率分别为23.16%、24.26%，远小于2020上半年以及2020年全年的收入增速。
对于CRO业务增速放缓的原因，博腾股份的年报里是这么解释的：2020年受疫情影响，公司国内研发中心年初延迟复工，公司CRO业务整体交付较原计划略有延迟，同时，海外客户拜访及频率有所下降，对新业务开发有一定影响。对于解释我们会产生两个疑问，一方面，如果业务整体交付略有延迟，那么不应该上半年业绩增长慢而下半年增长快吗？另一方面，海外客户开发是受疫情阻碍还是本身发展遇到了障碍？带着这两点疑问，我们来着重分析一下博腾股份的CRO业务。
为何博腾股份的CRO业务增速放缓？
由博腾股份的2020年总收入和销售商品、提供劳务收到的现金流相对比可知，二季度博腾股份的现金流流入要明显小于营业收入，这说明在二季度企业的收入增长是实实在在的，但由于没有实现商品交付，导致现金流流入有所减少。而到第三、四季度，企业的现金流有了明显的提升，这说明企业业务交付确有延迟。
但，又对比2019年情况可以得知，企业2020年销售商品、提供劳务收到的现金普遍小于收入，直到四季度，现金流也没有大幅增长的迹象，这表明企业业务交付不仅有所延迟，而且收入增长存在一定压力（在收回以前各期的应收账款的情况下，当期销售收到的现金/预收的款项并不多）。当然，这并不是说博腾股份有虚增收入的嫌疑，或者账上存在巨额应收账款，数据显示，博腾股份的应收账款周转率实际是有所增长的，这说明企业收款能力还算可以，只是现阶段收入增长有一些压力。
2、虽然收入增长有减慢现象，但博腾股份开拓客户能力不减事实上，博腾股份的CRO业务既有中国团队服务同时也有美国团队（子公司J-STAR），2020年中国团队实现收入3.51亿元，同比增长约19%，中国团队共计交付224个产品，其中，152个来自国外客户，72个来自国内客户；J-STAR团队实现收入2.13亿元，同比增长约10%，值得一提的是，2020年，J-STAR还向国内导流项目50个。因此，虽然说2020年企业CRO业务的收入增长有些问题，但其实海外客户拓展情况还算可以，相比之下企业拓展国内客户的能力反而有些相形见绌。另外，子公司J-STAR海外收入增长较慢可能是受疫情影响，下游客户整体需求减小从而使对企业收入增长产生了阻碍作用。
总结一下
总的来看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为博腾股份目前CRO业务并没有遇到明显的内生性增长问题，企业收入增长并没有依靠应收账款的增长，且开拓客户能力仍然较强。
因此，如果我们要判断CRO业务是否遭遇问题还需要更多的证据，比如说CMO业务与CRO业务同时出现增长减慢，因为CRO业务的增长还可以促进CMO业务的增长，这一点从医药研发产业链的角度可以得知。最后，博腾股份一开始跌停只是试盘，毕竟如果真的是看空，可能就不会再拉升了。
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