对投资人来说，一家优秀公司股票的购买价格太高将会抵消随后十年业务发展的影响。——巴菲特，1982
本年信中三大看点：
一是非控制盈余对于伯克希尔的重要意义，其未分配收益超过了公司的年度收益。而高价并购相当于透支了未来数年的业绩成长，得不偿失。
二是当年保险业非常差，平均承保综合成本达到109，承保开始发生亏损，由于同质化竞争日趋激烈。
三是关于发行新股并购或扩张，很有可能是损害原股东价值的愚蠢行为。
1982年致股东的信
未计入财报的经营者盈余
Non-Reported Ownership Earnings
我们认为一家公司其所赚得的盈余对股东的价值在于公司是否将其在运用于有效的用途之上，而非分配与否或是持股比例。
会计数字只是企业评价的起点而非终点。
1982年，伯克希尔入账的，只有GEICO分配的现金股利350万美元。而对应的有2300万未分配利润，无法体现在账面上。
GEICO、通用食品、华盛顿邮报、R. J. Reynolds，这四家不具控制权的股权投资，依持股比例可分得的未分配盈余高达4000万，已经超过了当年伯克希尔的年度利润（其中包含前述四家公司所发放的1400万现金股利）。
虽然公司部分盈利没有分配，但只要留存的收益用在了更有效的方式上，其最终的价值将不断累积，同样股价也会反映出来。
例如一家ROE超过20%的公司，保留的盈余相当于继续创造20%的收益。
所以，现金分红并非持股最佳的利润兑现方式，毕竟还要交税。
这种不均衡和不规律的现象为购买部分股权的价值导向投资人提供了机会。他们可以从几乎所有美国大公司中选择，包括远远优于几乎所有通过谈判协议购买的企业。并且可以在拍卖市场进行分期购买，其价格由一群投资行为有如惊慌失措的旅鼠所决定。
留存收益的体现方式主要是市值增长，一般来说留下多少收益市值也会相应有所体现。
但由于股票市场的短期随机性波动，这种体现方式是长期一致，但短期忽高忽低。
正是由于有这种估值错位，反倒给价值投资者提供了机会。
可以选择最好的公司，而且可以想买多少就买多少，有时由于公众的恐慌可能买价还非常低。
我们投资部分股权的作法惟有当我们可以以合理的价格买到吸引人的企业才行得通，同时也需要温和的股票市场作配合。
市场就像老天爷一样，帮助那些自助的人，但与老天爷不一样的地方是，不会原谅那些不知道自己在做什么的人。
对投资人来说，一家优秀公司股票的购买价格太高将会抵消随后十年业务发展的影响。
事实上巴菲特还是更喜欢100%买下一家公司，只是这样的机会很难得。不是公司难找，而是价格往往过高。
无论是投资部分股权还是买下整个公司，重中之重是价格必须合理，过高的买价会透支公司未来甚至十来年的业绩发展。这也是安全边际投资理念的核心。
十年前正是美国漂亮50的泡沫顶点，对于优秀的公司付出过高的价格也是失败的。
1972年巴菲特持股市值只占保险投资总额的15%，而1982年占到80%。
企业长期表现
1982年Berkshire净值增长40%，当年指数上涨21.4%，巴菲特超额收益18.6%。
当年伯克希尔2.08亿的增长中有7900万是由于GEICO市值贡献的。然而巴菲特却诚实的说，GEICO市值的成长却远超过本身内在价值的成长。
巴菲特很坦率的指出，虽然GEICO当年内在价值成长不错，但是与之相比，其市价涨幅更高。
市值将反映其真正价值，这也意味着今后的涨幅可能会低于价值的上涨，甚至出现下跌。
但是即便如此，如果价格跌的够低，有持续的现金流，还可以进一步低价增持。
这种股市上涨下跌都可以随心所欲的投资策略，真让人羡煞不已。
1、承保大幅亏损1130万，保险投资利润3530万，挽回不少损失；
2、已实现证券投资1490万，整体上看，本年利润全靠保险投资及证券投资收益；
3、喜诗糖果仍旧稳定增长。
GEICO市值占股票总市值约33%，当年又涨了50%；
华盛顿邮报占11%，当年涨幅将近80%；
R. J. Reynolds Industries作为套利交易，市值排在第二位。
保险产业现状
综合成本率（Combined Ratio）是表示经营成本加上理赔损失除以保费收入的比率，若比率小于100%则表示有承保利益，反之则有承保损失。
1982年的综合成本率109.5，相当于承保损失9.5%。
巴菲特认为保险行业也是同质化的产品，供给过剩利润就会下跌。
而最后决定产业长期获利情况的是供给吃紧与供给过剩年度的比率，而且只要保险业者增加点资本供给量能马上提高。而且保险的供给实际上是偏向心理面而非实质面的，不需要关闭厂房或公司，只要业者克制一下签下保单的冲动即可。
所以没有保险公司愿意冒着丧失市场占有率与业界地位的风险而放弃大笔的生意。
反而是需要自然的或金融上的大风暴才会使业者大幅缩手。
当供给真正的紧缩时，大笔的业务将会捧上门给幸存的大型业者，他们有能力也有通路能够吃下所有生意，而我们的保险子公司已准备好这一天的到来。
发行新股
Issuance of Equity
我们公司发行新股是遵循一项原则，那就是我们不轻易发行新股，除非我们所换得的内在价值与我们所付出的一样多。
以本身低估的股票换取价值合理的资产，等于是以一块钱价值的股票换到仅值五毛钱的东西。
巴菲特认为，二级市场的股票一般都低于公司内在价值，所以一般如果你要想全资并购公司，往往需要支付溢价。
但是反过来，由于发起并购的公司股票在二级市场可能也是低估的，如果发行这些低估的股票去并购对方，那就是吃了大亏。
但这个假设不一定一直成立，很多公司的股价相对内在价值都偏高，尤其在牛市的时候，如果用高估的股份去并购一些没有上市的普通公司，往往会起到事半功倍的效果。
巴菲特认为公司经理层热衷于并购，无论是被并购公司如何前景辉煌，还是公司必须增长，只要付出过高的价格，都是稀释原始股东的权益。
就像你家原有120亩的农场，结果你和拥有60亩农地的邻居合并经营而权益各半，最后虽然你实际管理的面积增加为180亩，但你实际可分得的权益将永远减少25%。
到底谁成长？是公司本身，还是股东，还是管理层得到了更大的舞台？
并购不一定就对股东有利，问题的关键在于价格。这也是格力电器当年打算高价并购银隆让中小股东们很不满意的重要原因。
在公司并购交易中，有三种方法可以避免原有股东的股份价值遭到侵蚀：
第一种是以合理的价格对合理的价格进行并购；
第二种方法发生在公司股票市价高于其实际企业内在价值；
第三种方法是并购者照样进行交易，但然后接着从市场买回与因并购所发行的股份数量相同的股票。
真正重要的是一件并购案的企业内在价值是否有遭到稀释。
第二个问题牵涉到交换的比例，若甲公司宣布要发行股票并购乙公司，通常大家都会把它解读成甲要取得乙或乙要卖给甲。
但巴菲特认为，这是甲卖掉部分股份以取得乙，或者乙股东得到部分甲的股份以换取乙的全部财产。
在交易中，你给对方的跟对方给你的东西一样重要，即使要经过好一阵子才能知道你所给的是什么。
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